中传动业绩走样不务正业是主因？

2022年08月25日

受到风电传动设备售价下降和疫情持续影响，中传动半年销售收入倒退，而且由盈转亏。但是，公司近年涉足与本业无关的大宗商品贸易，或许是业绩转差的真正原因

重点：

中传动上半年营业收入同比减少8.6%，期内由盈转亏，录得7,871万元净亏损
因应大宗商品贸易应收帐增加，公司加大借款额以弥补流动性，令总负债于半年间大增41.5%至224.6亿元，财务成本也因此大增近一倍

罗小芹

为何一家风电齿轮传动设备的供货商，却高调参与风马牛不相及的大宗商品贸易，导致业绩跟随大宗商品价格大起大落？

由于风力发电传动设备售价下降，加上新冠疫情影响销量，中国高速传动设备集团(0658.HK)上半年销售收入同比减少8.6%至96.9亿元。期内公司转盈为亏，录得7,871万元净亏损，远逊去年同期的7.23亿元净利润。业绩公布后，中传动本周一的股价下挫近一成，报收4.42元。

对于业绩走样，中传动解释，主因是出售旗下重点业务──从事齿轮、齿轮箱及配件制造及销售的南京高速齿轮制造有限公司43%股权后，产生的所得税开支3.15亿元，以及与这项出售相关的认沽权负债，所产生的利息支出约8,600万元。

但真正原因是否公司的解释般这样简单？细看这份中期业绩，并没有标明每项单独业务的盈利状况，但参考公司上半年整体收入仅同比减少8.6%，假设净利润按同样比例降至6.7亿元，再扣除上述两项支出，期内理应还有2.7亿元盈利，与实际亏损7,871万元仍有颇大距离。

那么，多出了的亏损额是从何而来？原来除了所得税开支外，期内财务成本急升95.6%至2.64亿元，也是值得投资者留意的数字。

新业务资金需求大

中传动于2020年下半年开展大宗商品贸易业务，据公司2020年财报披露，大宗商品贸易业务在整体贸易业务中占比约60%，主要涉及成品油及电解铜的采购及销售，而钢铁产业链业务占比则约为40%，主要涉及原煤、钢铁上游原料、焦炭、散装钢材的采购及销售。

今年大宗商品价格出现两极化，钢铁相关产品价格由高位回落两成，但煤与油价格却居高不下，大宗商品价格波动，对贸易中间商的融资能力有很大要求，也导致中传动财务情况转差。

中期财报显示，过去半年间，中传动的存货由52.1亿元增至58.2亿元，贸易应收款由44.3亿元增至58.4亿元；由于贸易业务让公司开始增加借款弥补流动性，令该公司截至6月底的总负债在半年间大增41.5%至224.6亿元，将其资产负债比率推高9.2个百分点至62.7%，主要是增加了银行借款及出售事项相关认沽权负债所产生的应计利息。因此，这也解释了财务成本为何会同比大增接近一倍。

作为风电齿轮传动设备的领先供应者，中传动的风电齿轮传动设备产品广泛应用于陆上风电和海上风电，包括2兆瓦至7兆瓦风电齿轮传动设备产品，已大批量供应国内及国外的风机成套商，例如美资GE Renewable Energy、德资Siemens Gamesa Renewable Energy、印度Suzlon及韩资Doosan等知国际公司。

核心产品收入下挫

从上半年收入结构看，核心风电及工业齿轮传动设备收入为64.39亿元，同比下跌10.8%，占总收入比例达66.5%；轨道交通齿轮传动设备收入减少9.5%至1.84亿元；贸易业务收入为30.44亿元，比去年同期减少3.4%。

据德邦证券统计，齿轮箱约占风电机组11%成本，仅次于叶片环节，价值量甚至高过发电机。齿轮箱环节的市场份额早年多为外企盘踞，近几年逐步被国产货替代，参考同业杭齿前进(601177.SH)去年及今年上半年财报表现，净利润率分别为6.4%及8.14%，可见风电齿轮传动设备虽面对价格下跌趋势，但在国策扶持下，仍不致陷入亏损。

然而，今年3月4日，中传动将43%的南京高速齿轮权股出售予丰盛控股(0607.HK)，持股量从93.02%降至50.02%，获得35亿元所得款项净额。在基本面理想的背景下，中传动仍然大手减持深耕多年的核心业务，反映公司急需现金套现。

要比较中传动的估值，可参考风电设备龙头金风科技(2208.HK)与大部分收入来自发电设备的东方电气(1072.HK)，两者的预测市盈率约14倍及9.9倍。反观中传动的追踪市盈率仅约5倍，考虑到该公司看起来有点“不务正业”，加上出售主业南京高速股权对业绩的负面影响，可见市场给予其较低估值，并不是无的放矢。

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