爱尔眼科筹划赴港上市 海外扩张能否撑起“眼茅”新估值？

爱尔眼科董事会已审议通过发行H股并在香港联交所主板上市的相关议案，此次上市仍需股东会及境内外监管机构批准，决议有效期为股东会审议通过后24个月

重点：

• 经历2025年的利润同比下滑8.88%后，爱尔眼科今年一季度归母净利润回升至11.81亿元，同比增长12.46%
• 海外业务成为公司新亮点，2025年爱尔眼科境外收入30.57亿元，同比增长16.47%，占总收入比重升至13.68%

莫莉

随着获客成本上升、价格竞争加剧，曾经依靠高成长支撑高估值的民营连锁医院，正在面临资本市场更严格的审视。对爱尔眼科医院集团股份有限公司（300015.SZ）而言，国内业务增速放缓，A股估值光环褪色，公司需要一个新的亮点重获资本市场青睐，而“国际化”无疑是眼下最容易被重新定价的故事。

4月23日，爱尔眼科董事会审议通过发行H股并在香港联交所主板挂牌上市的议案，消息公布次日，公司Ａ股股价上涨5.57%，市值重回千亿元。而在约一个月前，已有外媒披露公司计划赴港上市的消息。

对于此次赴港上市，爱尔眼科管理层表示，此举旨在拓宽国际资本融资渠道，并进一步服务于公司的全球化发展战略。对于现金流相对充裕的爱尔眼科而言，赴港上市的态度转向显得颇为突然。就在去年5月的股东大会上，公司董事长陈邦还曾表示，爱尔眼科暂无H股上市计划，原因是公司本身具备较强筹资能力，短期内也没有特别合适的海外收购标的。如今公司重新启动赴港上市安排，显然不只是为了补充融资渠道，更像是估值承压之下，主动为资本市场寻找新的叙事。

过去十多年，爱尔眼科凭借“分级连锁+并购扩张”的模式，成长为中国民营眼科医疗服务行业的龙头。截至2025年底，爱尔眼科在中国拥有391家医院、272家门诊部，境外另有179家眼科中心及诊所；全年实现门诊量1,889.17万人次，同比增长11.52%，手术量168万例，同比增长5.77%。

庞大的诊疗网络叠加早年高速增长，爱尔眼科曾被资本市场称为“眼科茅台”。2009年至2017年，公司归母净利润由约0.92亿元增至7.43亿元，八年增长超过7倍，年化复合增速约30%；高成长支撑股价一路上行，到2021年7月高峰时，公司股价最高触及42.49元，市值一度逼近4,000亿元，市盈率逾百倍。

然而，近年来爱尔眼科的业绩增长速度已然疲软。2025年，公司实现营业收入223.53亿元，同比增长6.53%；归母净利润32.4亿元，同比下降8.88%，该项指标下滑主要源于商誉减值等非经常性项目的当期拖累。若剔除相关影响，其调整后净利润为31.41亿元，同比微增1.36%，显示其经营仍然稳定。进入新一财年，爱尔眼科业绩呈现回暖迹象。2026年一季度，公司实现营收63.96亿元，同比增长6.15%；净利润11.81亿元，同比增速回升至12.46%。

海外仍处扩张期

尽管核心业务仍有增长，但爱尔眼科的盈利能力已受到同业竞争、价格压力及成本上升影响。2025年，公司境内业务毛利率为47.26%，同比下降1.22个百分点；相比之下，境外业务毛利率为46.17%，同比提升0.58个百分点，显示海外板块在收入扩张的同时，盈利水平也有所改善。

截至2025年末，公司已在境外布局179家眼科中心及诊所，覆盖中国香港、欧洲、美国、东南亚等区域。2025年，公司境外收入30.57亿元，同比增长16.47%，占总收入比重由2024年的12.51%提升至13.68%。不过，医疗服务不同于标准化消费品，深耕海外市场不仅取决于资本投入，还取决于医生资源、当地监管、医保支付和运营效率等一系列因素。

伴随A股整体估值收缩，爱尔眼科自身增长放缓，加上医疗服务争议事件等负面因素，到2026年4月，爱尔眼科股价较历史高点已回落约七成。此时选择赴港上市，对爱尔眼科或许也是双刃剑。一方面，H股上市有助于爱尔眼科提升海外业务融资能力，也可能增强公司在国际并购、医生资源合作和品牌建设上的灵活性。另一方面，港股医疗服务公司的估值通常低于A股同类龙头，一旦爱尔眼科H股以较A股明显折价发行，市场可能会重新审视其A股估值溢价。

以希玛医疗（3309.HK）为例，这家港股眼科连锁医院当前市盈率约为15倍，而爱尔眼科A股市盈率约为30倍。尽管爱尔眼科在营收和利润规模上均为希玛医疗的十倍以上，具备更强的龙头溢价基础，但其H股若要支撑明显更高的定价，仍需证明海外业务不只是收入增长更快，而是能够持续贡献利润、现金流和全球化溢价。

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