中国房产市场风雨飘摇易居债务违约前途堪忧

2022年04月26日

作为行业内最新的债务违约者，这家房地产服务提供商的股票几乎一文不值

重点：

易居未能偿付4月18日到期的2.98亿美元的债券，尽管它在本周表示，债券持有人已经对重组计划达成一致
在中国房地产市场日益萎靡之际，开发商纷纷出现违约情形，该公司是最新一例

梁武仁

中国房地产市场持续低迷，让曾经的耀眼明星纷纷陨落。

最新的受害者是易居（中国）企业控股有限公司（2048.HK），它曾经是房地产服务行业炙手可热的明星，电商巨头阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）是它的主要股东。该公司上周表示，它未能偿还4月18日到期的价值2.98亿美元的债券，引发了与这些债券有关的其他债券的一连串的“交叉违约”。

这种相互关联的债务在中国比较常见，会让一次违约迅速演变为企业面临的更大问题。

易居首次提出可能违约是在上个月底，当时它试图让债券持有人将旧票据换成新票据，并同意修改条款。这一尝试最终在债券到期前失败了，但易居周一表示，大部分违约债券持有人已经同意了一份重组方案。

不光是易居，基本上所有的中国房地产企业的日子都不好过。

中国的房地产市场在过去20年以惊人的速度扩张。在中国计划经济时代被忽略多年之后，开发商无节制地借贷，以极快的速度建造新的住宅和商业地产。如今，中国政府希望放慢速度，其中一个手段就是限制房地产企业借贷，这让房企很难为新的项目融资，或者为现有的债务进行再融资。

除此之外，全球利率上升，导致借贷成本升高，限制了开发商建设新项目的能力，切断了再融资渠道。随着中国房地产公司前景恶化，全球评级机构一直在下调它们的评级，甚至撤销对它们的评级。这无异于火上浇油，导致受影响的公司在国际债务市场借贷的成本更加高昂，甚至完全受阻。

与此同时，由于新冠疫情的管控措施以及居民家庭收入下滑，中国各地的房地产销售正在大幅缩水，导致房地产开发商和易居这样依赖房地产交易获得收入的服务机构营收下降。

据说是世界上负债最多的房地产公司恒大集团（3333.HK）去年底出现了债务违约，引发了全球媒体对中国房地产公司困境的关注。恒大并不是孤例。据《华尔街日报》统计，过去一年，未能如期偿付美元债券的中国房地产开发商已经不下十个。其他违约者包括正荣地产（6158.HK）和花样年控股（1777.HK），两家公司都在香港上市。

同样反映该行业困境的是，许多在香港上市的中国房地产公司未能在3月31日的最后期限前报告2021年度业绩。花样年就是其中之一。

一文不值的股票

开发商的困境已经传递到易居这样的公司，因为这些开发商提供的产品，是这些服务提供商的业务基础。易居去年的收入增长了近10%，在市场深度低迷的情况下，这是一个不错的成绩，它得益于易居在2020年11月收购的互联网房地产平台乐居控股提供收入。

但易居去年亏损94亿元，因为开发商未付账单的可能损失准备金飙升。由于现金持有量和业务萎缩，该公司的债务股本比从一年前的略低于65%飙升至2021年底的逾200%。

考虑到该公司的困难处境，易居的股票几乎一文不值也就不足为奇了，目前它的股价不到1港元。根据2021年的营收情况，该公司股票的当前价值换算成市销率仅略高于0.1倍。

其他违约的中国房地产公司的股价也同样低迷。正荣地产的股价今年已下跌近84%，远低于1港元，而花样年控股因未能按时发布2021年财报，停牌前只有0.2港元。

易居股票的惨状，与它2018年高调在香港上市相比，简直一个天上一个地下。它于2016年从纽约证交所退市。在阿里巴巴以及恒大等20多家房地产开发商客户的支持下，易居在香港上市，当时的市值约为34亿美元。该公司最新的市值仅为上述数字的零头，按照周二的最新股价计算，其市值约为1.5亿美元。

易居或其他任何一家中国房地产公司能否重回昔日的辉煌，都是未知数。可以肯定的是，北京方面可能不希望房地产市场的低迷毁了中国经济，眼下它正因新冠奥密克戎变异株疫情的暴发而再度陷入困境。中国政府已经在采取一些措施，通过放款提速来拯救该行业，这表明它不会在这个行业崩盘时袖手旁观。但考虑到中国政府想要遏制房地产投机，创造一个更健康的房地产市场，它也不太可能允许开发商像2005年一样再次胡来。

不过，对易居来说，它与阿里巴巴的关系可能是救命稻草。去年11月，这家电子商务巨头在战略联盟下通过股权互换，将其在线房地产销售平台天猫好房出售给了易居。天猫庞大的用户基础也可以为易居带来更多业务，扩大在线业务。而乐居的加入已经提振了这一业务。

此外，由于易居预留了大量资金，应对可能出现拒付风险的应收款，它现在可能就不再需要继续预留这么多资金。这部分占用资金的减少，将降低公司的成本，至少在一定程度上可以帮助它慢慢恢复盈利。现在，市场只需要显示出一线生机，就能让易居和许多同行走上更可持续的长期轨道。

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消费, 电子商务

易居, 阿里巴巴, 正荣地产, 债务违约, 恒大集团, 花样年控股

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2025年05月12日

0533.HK

智谱率先抢上市成败还看能否续创收入

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2025年05月12日

简讯：招股集资310亿港元宁德时代势成今年新股王

电池生产商宁德时代新能源科技股份有限公司（3750.HK, 300750.SZ）周一公开招股，发售近1.18亿股，7.5%在港公开发售，每股价不超过263港元，集资总额达310亿港元。据彭博消息，宁德时代的发售将采取“Reg S”方式，即不会向美国境内投资者售股，目的是减低美国的风险。公司过去三年的盈利持续增长，2022年至2024年分别为335亿元、473亿元及553亿元。宁德时代的基石投资者包括有科威特投资局（KIA）及中石化，各投资5亿美元，另外内地私募之王高瓴亦投资2亿美元。集资所得约90%用于推进匈牙利项目第一及二期建设，约10%用于一般营运资金。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年05月12日

300750.SHE

MGM China loses momentum as Macau gaming revenue shows fatigue

澳门赌收疲态毕现美高梅中国成强弩之末？

曾被投资银行看好的美高梅中国，业绩经过疫后一轮急升，今年首季度已出现回软重点：首季收入同比下跌逾3% 贵宾厅业绩跌幅达五成　刘智恒澳门赌收经过疫后两年一路狂奔后，已开始放缓下来，受到大环境的影响，去年被证劵界看好的美高梅中国控股有限公司（2282.HK）也难独善其身，今年首季度业绩按年出现下滑。集团的首季总收入接近80亿港元（下同），按年下跌3.2%，经调整EBITDA（息、税折旧及摊销前盈利）为23.68亿元，同比下跌5.5%。集团解释，主要由于主场地赌枱投注额同比减少，导致娱乐场收益下跌所致。美高梅中国在澳门有两个赌场，位于澳门半岛的澳门美高梅，主场赌枱投注额按年跌7.4%至133.7亿元；位于路凼的美狮美高梅，主场地投注额为148.5亿元，同比下跌近4%。贵宾厅业务挫五成更令人吃惊的是贵宾厅赌枱转码数出现颇大跌幅，澳门美高梅由2024年首季的121.5亿元，下挫近49%至62.37亿元。美狮美高梅则由去年首季度的530亿元，急跌至262.7亿元，跌幅高达50%。美高梅中国没解释贵宾厅收入劲跌的原因，但早前公布首季业绩的金沙（1928.HK），贵宾厅的收入跌幅相对轻微，按年只跌一成多，因此相信美高梅中国贵宾厅业务部分被竞争对手抢走，部分是因中国内地经济疲弱，大客户数量减少，以及他们的博彩注码下跌所致。博彩以外，酒店的业务表现也出现倒退，首季入住率虽然能与去年同期持平，平均达93%以上水平，但每间可供入住客房收益（REVPAR）就出现较大跌幅，美狮美高梅由去年首季的2,631元，跌21%至2,066元；澳门美高梅跌幅更大，由去年首季的3,061元，跌23%至2,346元。澳月赌收不足200亿美高梅中国除自身贵宾厅业务大幅下滑外，最大挑战是澳门赌收已有见顶迹象。主要原因在新的博彩法例下，赌场的运营模式改变，赌厅不能再外包，中介人只能收取佣金却不能摊分盈利，令赌厅中介人的积极性大大减低；加上现时内地禁止赌场北上拉客，亦影响澳门博彩收入。相信澳门的赌收要重回高峰时全年3,000亿元的水平，可能性微乎其微。澳门博监局公布上月澳门赌收，博彩毛收入按年只微升1.7%至188.6亿澳门元，但按月下跌4.1%，而且已是连续两月的下跌，博彩收入疲态毕现。澳门政府去年底估计2025年赌收达2,400亿澳门元，按年增长11%。按此推算，当地每月平均赌收要有200亿元才可达全年目标；但今年首四个月，每月的赌收均低于此数，似乎今年赌收未必可以达标。在整体博彩业收益已达到或接近天花板的环境下，美高梅业务要进一步增长，毫无疑问受到限制。贸易战下没赢家贸易战亦令澳门博彩业蒙上阴霾，虽然澳门以博彩为主，经济收益八成来自赌收，美国的贸易占比微不足道，然而贸易战影响全球经济，当海外及中国内地经济走下坡时，人们的旅游与消费自然大打折扣，澳门的游客量很大机会减少，手紧下博彩意欲亦会下跌。早前澳门特首岑浩辉在施政报告发表时也公开表示，中美贸易战升级对澳构成的直接影响较小，但承认会间接影响当地的旅游及博彩业。美国大加关税后，短期未必见到影响，相信半年或一年后，各地政府公布的经济数据或下滑，上市企业的收益会受压，业绩下跌或调整无可避免，影响将陆续浮现。六大博企重续赌牌时，美高梅中国因所获赌枱分配大增36%至750张，一度成为最大赢家，证券界纷纷看好前景。然而在博彩大环境放缓、未来经济充满隐忧，加上美高梅中国在贵宾厅业务的受压，业绩有突破不容易，股价的上升空间已受到局限。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年05月12日

2282.HK

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