超购逾千倍 芯碁微电子首挂涨逾七成

9630.HK

PCB直接成像设备供应商合肥芯碁微电子装备股份有限公司（9630.HK）周五上市，开盘涨73%报439港元，随后继续微涨，午间收报445.8港元，涨76.4%。

公司发售1,283.9万股，每股发行价252.73港元，募集资金净额约31.53亿港元。公开发售部分获得超额认购1,006倍，国际配售则超额认购26倍，共有十九名基石投资者，共认购641.6万股，占发售股份的49.98%。

去年公司收入同比上升47.6%至14.08亿元，盈利2.9亿元，较2024年的1.61亿元大幅增长达80%。

募资所得的25%将用于加强研发能力，约18%用于扩大整体产能，约27%用于战略性投资及收购，20%用于扩大海外销售服务网络，余下10%将作为一般营运资金。

刘智恒

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Dobot taps Shenzhen market

回深A集资12亿元 越疆瞄准具身智能赛道

作为深圳支持港股大湾区企业赴深上市后首个落地案例，越疆此次回A不只是政策样板，也反映了公司正为进军具身智能领域储备竞争资本 重点： 越疆科技拟回深交所创业板上市集资12亿元，成为深圳新政后首个H股回深A代表案例 协作机器人市场仍保持高增长，但价格竞争加剧，促使公司加码具身智能布局    李世达 去年因人形机器人概念而备受追捧的深圳越疆科技股份有限公司（2432.HK），股价在上市后数月内一度飙升逾三倍，市值突破300亿港元。但随着市场热情降温，公司股价其后回吐大部分涨幅，目前较历史高位跌去六成以上。在投资人重新关注盈利能力与商业化进展之际，这家尚未盈利的协作机器人企业，成为深圳综改新政后首个H股回深A案例。 越疆科技近日公布，深交所已受理公司在创业板上市的申请。越疆计划募集资金12亿元（1.77亿美元），约相当于公司2025年收入的2.4倍。其中5.5亿元将投入多足机器人项目，2.5亿元投向人形机器人项目，1亿元用于营销能力提升建设，另有3亿元补充流动资金。三分之二资金将直接投入新一代机器人产品研发及产业化，显示公司已将具身智能视为未来数年的核心发展方向。 与近期推进科创板上市的智谱、MiniMax等大模型企业不同，越疆回A依据的是深圳去年推出、支持符合条件的香港上市粤港澳大湾区企业赴深交所上市的新政策。 成立于2015年的越疆是中国协作机器人龙头企业，根据灼识谘询数据，按销量计算，公司2025年市占率达13.2%，连续两年位居全球第一。从经营表现来看，越疆仍处于高速成长阶段。2023年至2025年收入分别为2.87亿元、3.74亿元及4.93亿元，两年间累计增长71.8%。今年首季收入1.12亿元，同比增长111%，增速进一步加快。 收入结构亦持续改善，2025年工业应用收入占比升至54.5%。六轴协作机器人收入增长44.7%至3.02亿元，具身智能机器人收入则同比大增418.8%。 成长的焦虑 然而，高增长并未同步带来盈利。2023年至2025年，公司净亏损分别为1.03亿元、9,500万元及8,400万元，截至2025年底累计未弥补亏损约3.45亿元，预计最快2028年实现整体盈利。 亏损主要来自研发投入与全球市场扩张，2025年公司研发支出达1.15亿元，同比增长59.7%，约占收入23.3%，其中近四成投向具身智能领域。同期经营活动现金流由2023年的负1.58亿元收窄至2025年的负4,259万元。 市场竞争加剧亦开始压缩盈利空间，公司综合毛利率由2023年的48.47%降至2025年的46.49%，六轴协作机器人平均售价则由2021年的6.59万元降至2025年的3.82万元，反映产业正由技术竞争走向价格竞争。 去年以来，人形机器人成为全球AI产业最热门赛道之一。特斯拉（TSLA.US）推进Optimus计划，Figure AI获得微软、OpenAI及英伟达支持，中国则有优必选（9880.HK）及宇树科技积极布局，竞逐下一代机器人市场。 与此同时，协作机器人市场格局也正在重塑。曾长期主导行业的丹麦协作机器人龙头Universal Robots，市占率已由2023年的17.2%下降至2025年的8.2%；越疆则以13.2%的市占率连续两年位居全球第一。市场领先者的更替，反映产业正由技术导入期逐步走向规模竞争阶段。 在此背景下，越疆今年推出人形机器人Dobot Atom，希望将协作机器人累积的技术与场景经验延伸至更高阶产品。虽然公司已建立产品销售与全球渠道网络，但人形机器人业务目前对营收贡献仍有限。 以目前约120亿港元市值计算，越疆市销率约21倍。对一家尚未盈利的工业机器人企业而言，这样的估值已难以完全由协作机器人业务支撑，某种程度上反映市场已将部分人形机器人与具身智能的成长预期计入股价之中。 越疆此次回A正值市场对人形机器人的估值逻辑出现变化。去年以来，相关概念股经历大幅上涨后普遍回调，投资人开始从技术想像转向商业化验证。公司选择推动创业板上市，也被视为希望趁产业竞争全面升温前，提前取得更充裕的资本支持。 从协作机器人龙头到具身智能参与者，越疆正试图开启第二条成长曲线。此次回A既是深圳新政的重要案例，也反映中国机器人产业竞争重心正从协作机器人逐步转向具身智能。未来几年，公司能否将技术优势转化为新的收入来源与盈利能力，将比回A本身更值得市场关注。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
Juhui makes mixed seasonings

从火锅江湖突围 复合调味品龙头聚慧叩关港交所

总部位于重庆、面向餐饮企业提供复合调味品的聚慧，希望追随竞争对手海天味业去年12.8亿美元上市的步伐 重点： 聚慧食品已申请赴港上市，尽管竞争带来盈利压力，公司仍押注规模达8,400亿美元的中国餐饮市场寻求增长 公司为连锁餐厅生产复合调味品定制品，而中国餐厅连锁化率相较美国、日本等成熟市场仍处于较低水平    谭英 1999年7月，来自中国西南大学化学专业的苟中军与王斌，开始利用兼职时间协助火锅店老板调制锅底配方。当时不同厨师做出的锅底口味各有差异，而两人这门独特的调味生意很快迎来大量订单，并开始成为刘一手、重庆小天鹅及成都狮子楼等本地知名火锅品牌的幕后合作伙伴。 两人于2008年成立自己的公司聚慧企业管理，随后服务中国多个增长最快的全国性餐饮连锁品牌，从海底捞、呷哺呷哺等火锅品牌，到知名中式快餐连锁老乡鸡等其他餐饮企业。 如今，聚慧食品科技有限公司已成为中国第四大复合调味品定制品供应商，并计划赴港IPO，希望追随规模更大的竞争对手海天味业（3288.HK；603288.SH）进入资本市场。海天味业是行业龙头，一年前在香港上市募资100亿港元（12.7亿美元）。 苟中军与王斌能否复制海天的上市表现，将取决于市场是否青睐他们相对细分的复合调味品供应业务。复合调味品约占中国整体调味品市场的四分之一。聚慧是该细分领域中最大的第三方中式复合调味品定制品供应商，但颐海国际（1579.HK）及同样考虑赴港上市的天味食品（603317.SH）等竞争对手也紧随其后。 聚慧上周递交申请文件，希望投资人看重其多年行业经验，以及中国餐厅连锁化率相较美国、日本等成熟市场仍然较低所带来的增长空间。连锁餐厅正是聚慧的主要客户。 若以聚慧2025年盈利1.25亿元及与海天相若的21倍市盈率计算，公司估值约为26亿元（3.83亿美元），仅相当于规模大得多的中国酱油龙头海天约2,000亿元市值的一小部分。不过，海天历史更悠久、根基也更深厚，已有逾百年历史，相较之下，聚慧只有约20年发展时间。 增长潜力强劲 申请文件引用第三方数据指出，中国复合调味品市场去年规模达1,302亿元，约占全国调味品整体市场5,113亿元的四分之一。中国整体调味品市场预计到2030年前年均增长6.2%，而由多种原料组成的复合调味品，预计年均增速将更快，达9.8%。 预制调味品需求增加，部分反映年轻消费者未必认为凡事都需要从零开始烹调。不过，聚慧只面向企业客户销售，意味着其增长主要由餐饮企业的快速扩张带动，而这些企业依赖聚慧稳定的产品品质及定制能力。 根据中国连锁经营协会2026年报告，去年门店数介乎500至1,000家的中型餐饮连锁品牌，门店数同比增长32.6%；拥有101至500家门店的连锁品牌，门店数则增长28.3%。整体而言，按中国连锁经营协会数据，连锁品牌在中国餐饮市场中的占比，由2023年的21%升至去年的25%。 去年中国餐厅连锁化率仅为22.9%，远低于美国的56.9%及日本的53.2%。聚慧认为，这为其业务带来显著增长潜力，因为公司收入主要来自连锁餐饮经营者。 相较公司2023年至2025年间相对平稳的实际收入与利润，这些市场数据显然更能为聚慧的IPO申请增添想象空间。事实上，公司去年收入与利润均有所下滑，收入下降2.6%至11.1亿元，利润则下降18%至1.25亿元。不过，今年首三个月业绩有所回升，收入同比增长21%至2.97亿元，利润增长71%至2,970万元。 公司的毛利率在2023年至2025年间也大致持平，其后由去年同期的30.3%微降至今年首季的30.2%。平均售价下跌持续压低其利润率，尤其是占聚慧收入约95%的复合调味品定制品。这类定制产品的平均售价由2023年的每公斤21.6元，降至去年的19.9元，并于今年首季进一步降至每公斤19.3元。公司指出，市场竞争以及扩大市场份额的需要，是价格下降的主要原因。 复购率强劲 虽然这些数字看起来不算亮眼，但聚慧表示，投资者同样应关注其客户留存情况。在公司目前服务的13万家餐饮门店中，年度客户复购率已由2023年的54.2%大幅升至去年的72.1%。 聚慧在其总部所在地重庆一座84,900平方米的工厂生产复合调味品定制品，并在一座33,000平方米的工厂生产复合调味品标准品。真正的定制工作则通过其遍布全国的30个应用中心完成，这些中心配备100名研发专家及专业厨师。聚慧表示，这是行业内规模最大的同类网络。公司称，该网络扮演着“客户现场研发顾问”的角色，免费提供菜单开发支持、共同创作新配方，并在现场协助解决运营挑战。 聚慧真正出色之处之一在于其资产负债表。公司资产净值由2023年的3.334亿元，几乎倍增至今年首季的6.273亿元，主要受益于回购早期投资者持有的优先股。这帮助公司将债务由2023年的5.534亿元，降至2026年首季的1.573亿元，也让苟中军与王斌保有公司80%的股权。 虽然聚慧许多大型客户仍在增长，但公司可能面临的一项挑战是，部分最大型连锁品牌正将增长重心放在中国以外市场。相比之下，根据中国连锁经营协会报告，门店数超过1万家的最高层级连锁餐厅，其国内门店数量保持相对稳定。 海底捞就是一个例子。该公司于2022年将海外业务分拆为一家独立上市公司，该业务目前在14个国家拥有127家门店，主要分布于东南亚。聚慧或许能为这类客户的海外业务提供服务，但相关公司也可能让海外分部寻找能够在当地生产，且更了解当地口味的供应商。 整体而言，聚慧呈现给投资者的是一个喜忧参半的故事。一方面，公司身处具备庞大增长潜力的细分市场；但另一方面，在努力维持对国内竞争对手领先之际，聚慧能否与市场同步增长，仍远未明朗。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
PPO resins

“塑料皇冠上的明珠” PPO成算力竞赛隐形赢家

AI基础设施升级不仅带动晶片与伺服器需求，也让电子级PPO树脂成为市场焦点。在海外产能收缩与国产替代推动下，这项高端材料正迎来新一轮成长机遇    财联社Marketwatch专栏 当前，全球科技产业正经历以人工智能算力为核心开启新一轮变革。AI服务器、高速网络设备等基础设施的迭代升级，对底层材料性能提出了前所未有的先进要求。在这一趋势下，PPO作为一种具有极致性能的工程塑料，正逐渐成为计算基础设施和先进能源等新兴产业不可或缺的核心材料。近年来，伴随国内技术的突破与国产化需求的强劲驱动，国产PPO材料产业正进入黄金期。 AI算力需求引爆材料缺口 随着AI算力硬件需求的爆发，信号传输速率与损耗要求显著提高，这一需求沿“终端应用—PCB—覆铜板—电子树脂”向上传导。电子树脂品质表现对覆铜板性能起关键作用，占覆铜板生产成本的20%-25%。PPO应用因此从传统家电跨越至以算力基建、先进能源为核心的新兴产业。 当前，高端改性PPO树脂市场呈现显著的供不应求态势。由于海外主力产能收缩，国内新增产能释放缓慢，市场总体供货偏紧，产品价格呈现持续上涨趋势。尤其是M6-M8等级覆铜板用改性PPO树脂供需缺口正不断扩大。因此，银禧科技（300221.SZ）PPO产品和圣泉集团（605589.SH）电子级PPO树脂相关产品目前均满产满销。 然而，实际产能受制于多重技术瓶颈。银禧科技原设计产能300吨/年，但因工艺复杂、产线非标准化、专业人才紧缺等因素，实际产能较小。鉴于此，圣泉集团现有产能约1500吨/年，另有2000吨/年产能建设中，预计最快2026年第四季度投产。尽管如此，全球电子级PPO树脂市场长期由SABIC主导的格局尚未根本改变，中国本土产品仍处于早期突破阶段。 國產廠商挑戰海外壟斷 PPO曾长期被称为“塑料皇冠上的明珠”，因其工艺严苛而进入门槛极高。“改性”是纯PPO实现商业化应用的核心环节，关键在于解决普通PPO在PCB加工中耐热性不足和粘结力差的问题。中国企业正致力于这方面突破。当前中低端产品已实现自给自足，高端产品突破预计未来几年内可实现。 具体来看，同宇新材（301630.SZ）自主开发的PPO树脂已通过部分客户认证测试，正积极商业化推广；其子公司江西同宇树脂相关产品认证通过后，产销量快速增长，2025销售数量为2.89万吨，同比增超6.3倍。圣泉集团可供应M6至M9全系列树脂产品，M10树脂产品处于认证中，其生产的高频高速树脂供应至国内外一线覆铜板厂商。 另一方面，高端产品溢价效应显著。相较于普通产品，适配AI算力领域的PPO树脂产品价格能提高20%-30%，部分规格甚至翻倍。受AI服务器等拉动，2026年全球高速覆铜板对PPO的需求有望增至约8,000吨，售价或达80万元/吨。这表明，高端PPO产品具有巨大创收潜力，这也推动行业前景向好、毛利可观。 認證壁壘下的替代機遇 尽管技术已有突破，但高端市场的替代仍面临主要挑战。电子级PPO通常需经覆铜板（CCL）、印制电路板（PCB）及终端应用三重认证，验证周期较长，这构成了阻碍新进入者的重要壁垒。 另外，当前高端覆铜板所用改性PPO树脂仍以进口为主，这主要源于渠道依赖和信任依赖。由于下游客户对高精尖领域中的试错极为敏感，因此国产高端材料需更长验证时间来建立信任。不过，随着国产材料在中高端领域突破，性价比和服务优势将逐步改变这一局面。 展望未来，改性PPO树脂行业增长动力充足，多技术路线并行发展。除了PPO本身，碳氢树脂也是市场探索的重要方向。但在M9及以上高阶高速覆铜板/载板体系中，PPO/OPE树脂仍将作为主要材料，通过与其他碳氢树脂复配来兼顾性能与加工性。在这一方面，东材科技（601208.SH）的M9级碳氢树脂已实现批量稳定供货；圣泉集团则规划了1000吨/年碳氢树脂项目，预计2026年第四季度前陆续建成投产。 总体而言，改性PPO树脂市场前景可期，其特点是供需缺口不断扩大、价格持续上涨。尽管三重认证要求和客户信任度仍是国产材料进入高端市场的主要障碍，但随着新产能的投产和下游验证的推进，国产电子级PPO有望在未来几年内摆脱进口依赖，为全球AI算力产业提供更具竞争力的材料支持。 财联社Marketwatch专栏提供有关中国各行业的洞察与分析。他们的联络方式：liujingyi@cls.cn 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
CSPC Innovation IPO

石药创新换壳赴港IPO 母公司利润承压倒逼融资

经历传统原料业务价格周期的冲击，石药创新面临着利润萎缩的压力，如今加速向创新药企转型 重点： 巨石生物并表带来高昂研发支出，2025年公司研发费用占收入比重逼近50% 除了融资输血之外，“重塑估值”或许也是石药创新赴港上市的另一大核心诉求    莫莉 随着医保控费收紧、集采走向常态化，曾经依靠传统仿制药或原料药维持稳定现金流的医药企业，正在经历一轮深度调整。6月17日，石药集团（1093.HK）旗下A股上市公司石药创新制药股份有限公司（300765.SZ）在深圳证券交易所正式将A股证券简称由“新诺威”变更为“石药创新”。在此前一份港股上市申请文件过期失效后仅一周，公司于6月18日再次向港交所递交主板上市申请，由中信证券独家保荐。 一直以来，石药创新的核心业务是化学合成咖啡因，连续六年成为全球最大的化学合成咖啡因生产商，公司2025年在中国的市场份额高达50.7%。然而，作为公司“现金牛”的传统业务，正面临着利润萎缩的压力，申请文件显示，咖啡因平均售价从2023年的93.0元/公斤一路回落至2025年的64.8元/公斤，导致咖啡因类产品经营利润从6.22亿元收缩至2.69亿元。因此，咖啡因类产品所在的功能性原料及保健食品板块毛利率从2023年的45.6%滑落到2025年的38.2%。 从财务表现来看，公司近年业绩波动明显。2023年至2025年，总营收分别为25.39亿元、19.81亿元和21.58亿元；同期净利润分别为1.26亿元、-3.04亿元和-6.34亿元，亏损逐年扩大，主要原因在于研发开支的持续攀升。同期，石药创新研发费用分别为6.71亿元、8.42亿元和10.61亿元，2025年研发开支占总收入比例达到49.2%。 研发开支的迅速扩张，与2024年收购巨石生物控股权益密切相关。巨石生物是石药集团旗下的创新药平台，主攻抗体药物、ADC（抗体偶联药物）及mRNA疫苗三大前沿赛道。收购完成后，石药创新从原本的原料药企业转变为“传统业务+创新业务”双轮驱动模式。目前，公司拥有超过15个处于临床或后期开发阶段的在研药物，其中9款为ADC产品，1款为mRNA疫苗。 2026年1月，巨石生物、石药集团以及相关企业与跨国巨头阿斯利康达成重磅战略合作，授予其每月一次注射型体重管理产品组合在大中华区以外的开发商业化权利，以及4个新项目的合作。这笔交易为授权方带来高达12亿美元的预付款及最高173亿美元的里程碑付款，其中巨石生物获得的4.2亿美元预付款已于2026年5月到账。这笔交易意味着石药创新的创新管线拿到了跨国药企的背书。 但是，巨石生物并表后带来的庞大研发支出，也快速消耗着石药创新的现金流。公司账面现金及现金等价物从2023年末的37.7亿元快速消耗至2026年4月底的7.18亿元，不算入阿斯利康的巨额预付款的话，目前的资金储备仅够支撑未来17个月的运营。 急需新融资平台 另一方面，母公司石药集团也处在业绩下滑的泥淖之中。在集采常态化、仿制药价格战和医保控费等因素影响之下，石药集团2025年营收同比下滑10.4%，净利润更是连续第三年下滑至38.82亿元，核心的成药板块收入大幅缩水13.3%，抗肿瘤板块的收入接近腰斩，这意味着母公司对创新药业务的资金输血的能力正在减弱，石药创新急需寻找新的融资平台。 为了支撑上述庞大的业务运转与管线推进，石药创新此次赴港IPO所募资金中，约60%将投向核心管线临床开发，重点是SYS6010等ADC药物的III期试验落地；约20%用于扩建商业化团队至约180人，覆盖全国200家核心三甲医院；约15%用于互补性资产或技术平台并购，瞄准双靶点ADC、双载荷ADC及mRNA递送系统等方向。 除了融资输血之外，“重塑估值”或许也是石药创新赴港上市的另一大核心诉求。在A股市场，公司长期被贴上“原料药”或“保健品”的标签，当前的市净率约为13倍，而同样主攻ADC赛道的荣昌生物（9995.HK）在港股的市净率达到50倍。借助18A规则对未盈利生物科技企业的包容以及资本市场对ADC高增长赛道的热捧，石药创新有望享受到更高的估值溢价。但公司高度依赖对外授权带来的波动性收入，而ADC产品也同时面临激烈的同质化竞争，核心管线的临床进展以及商业化成果将是决定其估值的核心。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
300765.SHE