简讯：受惠物业重估 位元堂中期盈利升近六倍

这家区域性银行今年上半年净利润增长3.8%，远低于资产扩张速度，凸显强烈的息差压力 重点： 截至今年6月末，徽商银行资产总额同比增长约17%，但营业收入仅微增2.2%，净利润上涨3.8% 中国央行为刺激经济持续降息，银行业面临严峻息差压力 梁武仁 在超长经济放缓周期冲击下，中国银行业多重承压。纵然使尽浑身解数，如今也难以交出亮眼成绩单。以华东地区重要城商行徽商银行股份有限公司（3698.HK）为例，该行上周五试图通过盈利预告“解释”最新利润增长，但困扰全行业的沉疴痼疾依然待解。 这份公告让投资者提前一睹今年上半年徽商银行的财务表现，用“积极”字眼制造利好氛围，似以巨额利润增长相诱。 细读公告，恐难掩失望。虽然截至6月末，该行资产总额较年初劲增约12%，较上年同期增约17%，主体贷款业务扩张迅猛，但上半年以贷款利息为主的营业收入，仅同比上升2.2%至210亿元，净利润微升至93亿元，涨幅仅3.8%。 徽商银行以华丽辞藻“解释”中报业绩，将“向好业绩”归因于“始终坚守金融本源，全力服务实体经济”，还罗列诸多成绩。 资产扩张与利润增速的巨大鸿沟昭然若揭：在央行连续降息刺激经济的背景下，该行信贷业务息差承压明显。 净息差压力并非徽商银行独有。中国银行业衡量利差的净息差（NIM）指标已整体承压多时。理论上来说，利率下行可降低存款成本以维稳息差，但同业白热化竞争等因素正影响这种动态平衡。 经济不振时，贷款需求趋弱，银行间竞相杀价争夺优质客源。为吸引更多借款人，尤其是财务状况良好的客户，银行会下调贷款利率，但这会侵蚀其利润空间。自2019年（疫情前的最后一年）以来，竞争因素对中国银行业的影响日益加大。当年，监管机构引入了一套机制，使贷款利率与市场需求更加紧密地挂钩。 去年，徽商银行净息差较2023年缩窄17个基点至1.71%，而2019年该指标高达2.51%，显示已苦战息差下行多年。 息差并非当下唯一痛点。经济困境使贷款违约风险攀升，银行风控承压。这一方面，作为华中地区最大城商行的徽商银行，资产质量指标优于中小同业。 截至6月末，该行不良贷款率仅0.98%，较去年末基本持平。相较之下，总资产规模为其一半的宜宾市商业银行（2596.HK）不良率尽管逐年下降，去年末仍达1.68%。泸州银行（1983.HK）的不良率则为1.19%。 徽商银行由十几家银行和信用合作社合并组建而成，其规模优势或有助于在吸引大型、财务稳健企业的过程中，维持较低的不良率。该行主要面向企业客户，而非个人借款人，后者本身风险更高。中国的国有银行主要向其他国有企业放贷来维持较低的不良率，后者在还款出现困难时，通常可获得地方政府或其他国有企业驰援。 借款方承压 然而，财报暗藏隐忧。去年，对困境企业的贷款重组量同比增9%；且潜在劣变贷款，即关注类贷款大增62%，占比升至1.13%，显示客户群经营压力正持续累积。 2020年，该行曾因接管包商银行四家分行引发关注。这家内蒙古银行前年破产，成为二十年来首例被接管的商业银行。这意味着，徽商银行在疫情动荡期既要化解自身风险，又需处置四家包商分行的遗留问题。迟至去年，该行仍向第三方转让约7.01亿元包商系不良资产。 尽管盈利预告成色不足，公告后两个交易日，徽商银行股价仍涨超5%。眼下投资者对任何利润增长都持“饥渴”心态，此轮上涨存在内在逻辑。 不过，徽商银行的估值仍处洼地：市盈率（P/E）仅3倍，市销率（P/S）1.3倍，市净率（P/B）更低至0.3倍。该估值水平甚至不及宜宾市商业银行——后者市盈率达21倍，市销率5.2倍。 市场对徽商银行前景的冷淡态度不难理解：只要经济下行周期延续，任何利润增长，尤其是疲软增长引发的乐观情绪，终将快速消退。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

创梦天地一年三度配股押注《卡拉彼丘》，最新盈喜预告公司走完亏损之路 重点： 公司近一年内三次配股，押注自研游戏《卡拉彼丘》 公司预期上半年净利介乎2,000万至5,000万元，为三年来首次录得正面盈利 　 李世达 当多数游戏公司选择减少开发投入，创梦天地科技股份有限公司（1119.HK）却连年亏损下仍孤注一掷押注新作，展现某种理想主义的坚持。 创梦天地近日宣布，以每股1.024港元向爱尔兰游戏公司PLR Worldwide Sales Ltd.发行3,808.59万股新股，用以抵扣深圳创梦500万美元（约3,589万元）特许权费，认购价较前收市价折让约3.4%，占扩大后股本约2.11%。 这是继去年7月24日、今年5月16日之后，创梦天地约一年内第三次配股，前两次分别募资2.57亿港元与7,000万港元，用于《卡拉彼丘》及其他产品的研发推广；此次则将股份用作抵扣合作方特许权费，并将其纳入股东，展现长期合作意图。此外，公司董事指出，此举能够保留集团的现金流以应对未来业务发展，并强化财务状况。 事实上，创梦天地原本并非一家技术型的游戏公司，它的前身以海外精品游戏代理闻名，曾成功将《梦幻花园》、《地铁跑酷》、《神庙逃亡》等游戏引入中国。这种策略在用户红利时代确是一门好生意，但随着渠道红利消退、精品游戏内卷加剧，仅靠发行分成的收入模式不再保险，公司也意识到，要走得更远，必须掌握产品的主导权。 因此，尽管业绩连年亏损、财务吃紧，创梦天地仍选择将押注在重点产品《卡拉彼丘》上。 《卡拉彼丘》是创梦天地的自研IP，游戏号称将二次元美术风格与中重度射击玩法结合，PC版本于2023年6月上线，虽然初期下载量与直播讨论热度迅速冲高，但随后呈现高开低走的趋势。公司坦言，海外市场推广存在策略误判。不过，其实验价值不容忽视，因为这款游戏展示了创梦天地在AI生成技术、射击体验模块与人物互动设计上的初步成果。 蜕变的关键 虽然PC端表现不尽如人意，却并未动摇创梦天地的决心。对比米哈游的《崩坏：星穹铁道》、腾讯的《王者荣耀》与《穿越火线》等著名作品，从休闲游戏发家以来，创梦天地始终未建立明确的品牌记忆点或旗舰产品，而《卡拉彼丘》就是公司实现蜕变的关键。 《卡拉彼丘》的手机端版本预计于2025年年内正式推出，届时将瞄准国内主流手游市场，试图弥补PC端推广失利的缺口。公司在财报中表示，未来数个季度将以此游戏为研发主线，加大营销、社群、技术与内容迭代投资，并以AI导入进一步降低开发周期与人力成本。 从业绩看，公司2023年、2024年分别亏损5.56亿元及5.28亿元，收入则从19.2亿元缩水至15.1亿元。另外，截至去年底公司手头现金按年略增3.4%至约1.96亿元，但总借款增至10.7亿元，财务压力不小。 此次发行配股虽未直接获得资金，仍反映公司在流动性与研发投入上的策略选择：与其以现金支付研发成本，不如透过股权稀释来降低资金压力，将资源集中于关键产品在线。 值得注意的是，公司最新发布的2025年上半年盈利预告显示，在《卡拉彼丘》持续运营与新产品推进下，预计期内净利润将达2,000至5,000万元，2024年同期亏损为1.09亿元，料成功扭亏为盈。此外，经营现金流预计流入3,000万至6,000万元。这一成绩若能实现，市场信心有望获得提振。 从股价走势看，今年以来公司股价已跌去56.5%，始终在1港元上下徘徊，然而此次配股后，股价罕见反弹7.55%至1.14港元，似乎反映市场对公司策略的肯定。创梦天地市销率约为1倍，高于中手游（0302.HK）的0.75 倍与IGG（0799.HK）的0.85倍，但低于心动公司（2400.HK）的4.5倍，反映市场的观望态度。 当然，要以单一产品翻身，从来不是一条轻松的路。《卡拉彼丘》面对的竞争对手来自腾讯、网易、米哈游等重兵布防的企业，每款射击类或二次元游戏都携庞大资源与用户池而来。创梦天地能否以有限资源撬动一条可复制的自研路线，仍有待观察。更重要的是，公司在未来是否能持续维持内容产出与运营能力，将决定其能否真正脱离“发一款算一款”的模式困境。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

公司已向港交所提交上市申请，谋求新资金支持其动力类电池业务发展 重点： 中国动力类电池惨烈的价格战，正挤压欣旺达盈利空间，公司欲借香港上市筹资求生 这家公司的动力类电池业务，营收增长陷入亏损，依靠传统消费类电池业务维系整体盈利 　 陈竹 宁德时代 (300750.SZ;3750.HK) 与比亚迪（1211.HK; 002594.SZ）雄踞中国电动车电池市场王座，第二梯队企业只能争抢残羹剩饭。惨烈价格战恐致大批企业出局，行业迎来生死存亡期，这正是中国众多产能过剩新兴产业的共同写照。 严峻局势下，企业争相筹集资金，以应对即将到来的行业洗牌。这类资本不仅关乎生存命脉，更因客户唯新技术是瞻，企业须在快速迭代的赛道中持续创新投入。 欣旺达电子股份有限公司（300207.SZ）正寄望挺过行业洗牌，公司计划赴港上市吸纳全球资本，距首次披露意向仅数周，上周已向港交所递交上市申请。 随着沪深A股上市公司密集赴港二次上市，港股热度攀升，欣旺达借近期香港IPO市场回暖态势上市集资。今年5月，宁德时代募资46亿美元，创全球年初至今最大IPO纪录，引发轰动，欣旺达拟效法宁德举措。 欣旺达尚未披露具体融资规模，不过聘请高盛与中信证券两大顶级承销商，意味其IPO规模可观。毕竟，参考两家投行典型交易规模，几乎可确定将超1亿美元。 发力动力类电池 1997年，王明旺、王威兄弟在深圳创立欣旺达，彼时电动车尚处于蓝图阶段。与同处深圳的电动车巨头比亚迪相似，欣旺达以消费类电池起家，现已成为该领域龙头企业，2020年起蝉联全球手机电池制造商榜首。尽管大众认知有限，但从华为到飞利浦等主流品牌，当前均内置欣旺达生产的电池。 2014年成立动力类电池事业部后，欣旺达正式进军电动车电池领域。相较2008年入局的宁德时代等老牌企业，其涉足晚近十年。 中国新能源汽车产业迅猛发展，赋予欣旺达充足增长机遇。据上市文件披露，其动力类电池业务营收由2022年的127亿元，增至2024年的151亿元（约合20亿美元）。该业务增速领跑公司整体发展，营收占比从2022年的24.3%攀升至去年的27%。 上市文件显示，欣旺达客户涵盖理想、小鹏、零跑、广汽、上汽、雷诺、日产等中国市场主流电动车企。然而，据中文媒体报道，公司出货量高度集中于单一客户，理想去年独占其四成订单。 能源市场追踪机构SNE Research数据显示，今年前五月，宁德时代与比亚迪合计占据中国电动车电池市场67%的累计装车量。欣旺达以2.87%市占率位列第七，与中创新航(3931.HK)、国轩高科(002074.SZ)、亿纬锂能(300014.SZ)、蜂巢能源等市占率2.99%至6.26%的二线厂商同处混战格局。 深厚的消费类电子根基使欣旺达持续保持盈利，这令多数同行望尘莫及。中国数据供应商Wind显示，过去十年该公司季度财报从未亏损。今年一季度延续传统，其营收123亿元，净利润3.87亿元，同比增幅达21%。 但切莫被数据迷惑，这家公司整体盈利主要依赖传统消费类电池业务支撑，该板块今年一季度毛利率达20.2%。反观其动力类电池业务，同期毛利率仅12.9%，差距明显。 港股上市文件虽未披露动力类电池具体亏损额，但此前拟分拆该业务赴深交所上市的文件显示，2020至2023年，该业务持续亏损，仅2023年就亏损15.6亿元。因未达深交所盈利要求，分拆计划最终搁浅。 亏损现象绝非欣旺达独有，多数同行虽未单独披露动力类电池亏损数据，但财报毛利率同样低迷。例如同样谋求香港二次上市的亿纬锂能，2024年动力类电池毛利率仅14.2%，较欣旺达今年首季12.9%的毛利率高出不多。 如此微薄的利润主要源于价格战，电动车企自身深陷生存鏖战，为保销量开启惨烈降价，进而向电池供应商传导成本压力，令行业雪上加霜。 作为扩张战略环节，欣旺达宣称将加速海外布局。鉴于中国电动车市场渐趋饱和，该策略堪称审慎，但踏上此道的企业远非其一家。虽未单独披露动力类电池海外营收，公司整体海外销售额今年一季度占比已达40%。 欣旺达已启动全球产能布局，泰国春武里府的巨型电池生产基地，于今年3月获当地政府批准，两座工厂总投资额逾100亿元。 未来，动力类电池仍将是欣旺达主攻方向，成熟消费类电池业务则为持续扩张输血。但要在赛道中立足，这家公司或需另辟蹊径突破价格战困局。关键在于加大研发投入，构建差异化技术壁垒，实现难以复制的溢价优势。 出海布局虽关键，但本土动力类电池业务未盈利之际，欣旺达须严防扩张节奏避免财务透支。其消费类电池业务的造血能力，构筑了关键竞争优势，截至今年3月末，其现金储备逾100亿元。公司的未来成败系于两难抉择，既要培育动力类电池的盈利造血功能，又需严守运营纪律，防止现金流枯竭。…

北上消费早已成风，加上内地网购平台进军香港，拖累日本城母公司国际家居零售业绩大跌 重点： 业绩大幅倒退近53%兼大削派息 核心领军人物已无心恋战，业务料难扭转劣势 　 白芯蕊 疫情后消费者习惯改变，港人北上消费早已成为新潮流，加上网购平台淘宝及拼多多兴起，令香港零售业进入寒冬，主打家居用品的日本城母公司国际家居零售（1373.HK）业绩大受打击，不单上财年纯利大幅倒退逾五成，同时更大幅削减末期息73%。 早前已发盈警的国际家居，根据最新业绩披露，截至2025年4月底止收入跌5.6%至25.37亿港元，纯利大降52.8%至4,773万港元。若将集团纯利划分上下半财年比较，下半财年国际家居表现相当疲弱，纯利仅赚1,477万港元，不仅按年大幅倒退70.6%，也只是上半财年3,296万港元的44.8%，纯利率亦相当薄弱，下半财年更较上半财年跌1.4个百分点至1.2%。 面对恶劣经营环境，集团缩减门市规模，将香港分店缩至只有306间，较上半财年少9间，员工数目也降3%至2,007人。集团表明，目前不断检视及优化分店网络，也与业主积极商讨减租方案，逐步淘汰低效率门市，同时将存货压力较大的门市实施清货大平卖，以降低库存成本。 十蚊店始祖 国际家居在香港有34年历史，由刘栢辉在北角渣华道开设第一间日本城家品店起家，当时只是兼职员工的现任国际家居主席魏丽霞，由于工作认真勤力，刘栢辉邀请即将毕业的她入股，共同打造日本城的故事。 90年代日本正流行100yen家品店，刘栢辉将此概念引入香港，于1993年在香港开设首家10蚊店，成为香港10蚊店始祖。1997年后在租金不断下跌时，趁机大开分店，令门市数目突破100间，并借助收购香港同业壮大业务，变成香港家品店龙头。 业务扩至新加坡 不只在香港分店越开越多， 2011年更收购新加坡家品零售连锁商，令业务扩展至新加坡，2013年更将公司在香港上市，目前集团品牌除“日本城”外，旗下品牌还包括“123 by ELLA”、“日记士多”、“多来买”及“日本の家”等。 尽管国际家居业务扩展东南亚地区，但集团收入主要依赖港澳地区，占总收入的87.4%，367间门市中，有315间位于港澳。 要国际家居续写过往辉煌，目前处景变得十分困难，不仅要面对内地网购平台补贴运费的冲击，还有日本人气杂货店3COINS攻港。更重要的是，国际家居现时由一向专注后勤细节的魏丽霞打理，主要负责开拓市场的创办人刘栢辉，目前虽仍是集团执董，但明显已经退居二线。 刘栢辉无心恋战 自从国际家居零售上市后，作为创办人的刘栢辉，开始发展事业外的个人兴趣，集团上市同年，以个人名义饲养第一匹赛驹“家品大王”，随后更买入多匹竞赛马，大力发展第二事业。令刘栢辉在马场界名成利就的便是目前香港马王“浪漫勇士”，该马出赛共赢得总奖金近2.15亿港元，冠绝全球赛马界并成为“奖金王”。 在赛马界闯出名堂，刘栢辉将个人时间重心转移，逐渐淡出在国际家居的角色，2016年辞任首席执行官，交由他的搭档魏丽霞接手，情况就如目前的苹果公司，失去创作灵魂人物乔布斯后，仅依靠行政总裁库克（Tim Cook），利用内部管理、物流及采购等节流手法，靠“吃老本”方式营运。 国际家居销售产品货物来自内地，即与内地大型网购平台正面交锋，加上租金压力，日本城成本优势不再。相反，在香港销售日本零食的“759阿信屋”母公司CEC国际（0759.HK），销售产品来自日韩，与内地网购平台没有直接竞争，因此在本港零售市场仍有一定生存空间。 参考目前国际家居业绩，市盈率接近14倍，在香港零售业仍进入寒冬之际，股价压力不小；加上核心领军人物已无心恋战，要扭转劣势不易。或许，跟随香港“平价超市”佳宝，出售予内地网络科企平台是最佳出路。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里