百济神州迎丰收期两大外患仍需关注

2023年08月10日

BGNE.US

6160.HK

BeiGene was slapped with a patent lawsuit by U.S. rival AbbVie in June, and suffered another blow to its global ambitions in July when Novartis pulled out of a drug collaboration.

由于两大核心产品海内外销量超预期，这家生物制药公司二季度产品收入同比大增81.8%

重点：

百济神州自主研发的抗肿瘤药百悦泽二季度全球销售额3.08亿美元，增幅达139%
继6月被艾伯维指控专利侵权，诺华也于7月中退出一项合作计划，令该公司的产品出海大计接连受阻

陈嘉仪

专注于开发创新抗肿瘤药的百济神州有限公司(6160.HK; 688235.SH; BGNE.US)最近公布了相当亮眼的二季度业绩，见证了其自主研发产品开始踏入收成期。

百济神州上周三公布，二季度总收入达5.95亿美元(42.5亿元)，同比大增74%，主要得益于自主研发产品销售增长；同时，净亏损由去年同期的5.66亿美元，大幅缩减32.7%至3.81亿美元，主要因为期内产品收入的81.8%增幅，抛离经营费用的17%增长，令经营表现改善。

百济神州已上市的三款自研产品中，全国首个获得美国FDA批准、用于治疗淋巴瘤的百悦泽，以及在国内PD-1领域占先的百泽安，是两大销售主力。季内，作为强效BTK抑制剂的百悦泽全球销售额达3.08亿美元，同比飙升139%；其中美国销售额约2.24亿美元，大幅增长152.9%。百泽安于内地销售额则为1.5亿美元，增幅为42.5%。

以上半年计，集团总收入约10.43亿美元，同比增长60.9%；净亏损约7.3亿美元，缩减2.71亿美元或27.1%。其中百悦泽全球销售额5.19亿美元，增长123%，主要受益于美国销售额大增132%至3.62亿美元。百泽安内地销售额则达2.64亿美元，同比增长37%。

虽然百济神州季绩理想，但投资者的反应相当飘忽，在公布业绩后一天，其股价下挫3.3%，但翌日却回升6.2%。有券商则调升其目标价，瑞信认为该公司二季度收入升幅优于预期，主要是因为百悦泽销量理想，协助亏损收窄，加上销量组合持续变化以及经营杠杆增加，把目标价从180港元小幅调升至180.6港元，评级维持“跑赢大市”。

东吴证券则指出，百悦泽在全球多中心“头对头试验”中，打败了美国药厂艾伯维(ABBV.US)与强生公司(JNJ.US)合作研发和商业化的领先产品伊布替尼，上半年获批跻身慢性淋巴细胞白血病(CLL)或小淋巴细胞淋巴瘤(SLL)一线用药，将为百悦泽的海外销售带来持续高速增长。此外，由于另一主力产品百泽安在中国境内已获批11项适应症，其中医保纳入9项适应症，考虑到二季度产品收入增长超过了经营费用增长，看到了盈利信号，决定维持“买入”评级。

不过必须留意的，是该公司实质仍处于亏损状态，在2020年至今年上半年，更已累计亏损57.43亿美元，主要反映其重研发和自主“出海”模式的产品销售成本、研发费用、销售及管理开支仍然高昂。此外，也包括因美元走强，按美元计价子公司所持外币货币价值重估，所录得的汇兑损失。

诺华退出合作

至于百济神州的另一个隐忧，是接二连三的商业纠纷，可能会成为其进军全球的障碍。

虽然该公司与百时美施贵宝(BMY.US)因Abraxane注射用紫杉醇被召回、因此自2020年展开的诉讼，已于8月1日达成了仲裁和解，对方同意在无现金补偿下，向百济神州出让所持约2,327万股公司普通股，换取终止双方签署的许可和供应协议。但今年6月，该公司却遇上更大挑战，遭美国药企艾伯维通过旗下Pharmacyclics LLC对百济神州和其美国分公司BeiGene USA提出申诉，声称百悦泽涉嫌侵犯其专利。

百悦泽是百济神州首个成功商业化的自研产品，2019年通过美国食品药品监督管理局(FDA)的批准，成为第一款中国本土企业自主研发、并在美国获批上市的抗癌新药，目前已在美国、中国、欧盟、英国等超过65 个国家及市场获批，证明获得欧美主流市场认可，而且增长势头迅猛。

由于其在全球多中心头对头试验中，在有效性、安全性层面均优于艾伯维的伊布替尼，而伊布替尼曾经是血液瘤领域的领跑者。因此，艾伯维眼见百悦泽美国销量以倍速增长，藉专利诉讼试图加以遏抑，在制药商是很常见的现象。

虽然百济神州已响应会奋力辩护，并强调百悦泽是基于公司的原始开发，但类似诉讼往往拖延数年，期间可能会为其销售带来不稳定因素。

除此以外，跨国药企诺华制药(NOVN.SWX)于7月上旬决定退出公司在研的TIGIT抑制剂欧司珀利单抗项目，对百济神州也是一个打击。TIGIT一度被看好可成为新一代免疫治疗靶点，根据双方最初的协议，百济神州通过对外授权，能获得诺华分阶段付款逾28亿美元，而这次终止协议，虽然不会影响前期已收到的3亿美元现金首付款，但余款难有着落，恐怕会影响未来收入。同时，诺华的退出也可能被市场理解为投下不信任票，或意味该项目前景并不乐观。

估值方面，百济神州暂未录得盈利，可与同类创新药公司君实生物(1877.HK; 688180.SH)的市销率作比较。百济神州最新市销率为12.3倍，稍低于君实生物的13.6倍，但由于君实的港股今年已累挫逾五成，反观百济神州的港股跌幅仅12.7%，意味市场对后者的看法可能稍为乐观，说不定在今年稍后时间，百济神州能享受较明显的估值修补。

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医疗保健/生物技术

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2026年07月10日

2249.HK

化工品制造商滨化股份挂牌半日收跌12.4%

化工产品制造商滨化集团股份有限公司（6745.HK; 601678.SH）周五在港交所挂牌上市，早盘低开21.26%，至中午休市报3.05港元，跌12.36%。滨化股份此次全球发售3.52亿股H股，发售价定于每股3.48港元，集资净额约11.6亿港元（1.48亿美元）。香港公开发售录得226.58倍超购；国际发售亦录得3.26倍超购。引入7名基石投资者包括中国宏桥、天图、Hyperion Venture、盛威，以及北京益安、鲁花道生、Aurora SF等。滨化股份始建于1968年，主要从事氯碱化学品、碳三碳四化学品及湿电子化学品的生产及销售，核心产品包括烧碱、环氧丙烷、MTBE及电子级氢氟酸等。滨化股份预计今年上半年归母净利润为3.44亿元，按年大增208.25%。增长主要受惠于去年同期基数较低、环氧丙烷、MTBE及丙烯等主要产品价格阶段性上行，以及碳三碳四项目投产后销量放大。公司表示，集资所得约40%将用于滨州北海经济开发区源网荷储项目建设，约30%用于提升研发能力，约10%用于建设电子化学品生产设施，约10%用于拓展海外销售及服务网络，余下约10%作一般营运资金及维持营运灵活性。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年07月10日

6745.HK

601678.SHG

AI基建浪潮带旺PCB设备大族数控录得三位数盈利增长

专用PCB设备龙头大族数控表示，今年上半年收入增长超过一倍，利润最高增幅接近280% 重点：大族数控2026年上半年利润增长介乎242%至280%，公司称主要受益于AI基础设施需求快速增长这家PCB设备制造商因大手笔投入技术升级与产能扩张，资产负债率由一年前的29%升至去年底的43% 阳歌许多人认为，在投资者或许过早亢奋的情绪推动下，AI概念股估值已经偏高。但毫无疑问的是，支撑下一代AI应用的数据中心及其他算力设施建设热潮，仍在全速推进。这正是深圳市大族数控科技股份有限公司（3200.HK；301200.SZ）周四发布2026年上半年正面盈利预告所传递的重要信息。大族数控是生产印刷电路板（PCB）设备的龙头企业。PCB过去被视为智能手机、个人电脑等电子产品中不起眼的零部件，如今却因为是AI所需高性能服务器及其他算力设备的关键组件，突然成为市场追捧的热门资产。随着需求急升，PCB制造商及其设备供应商不仅在扩充产能，也在提升制造AI所需高性能算力产品的能力。但这项转型同样需要庞大的资本开支，成为不少PCB企业资产负债表上的一项风险因素。大族数控这份正面盈利预告，下文会再详细说明。就在一天前，PCB制造商广合科技（1989.HK；001389.SZ）也发布类似的正面盈利预告，预计今年上半年净利润增长85%至95%。大族数控的增幅更胜广合科技，公司表示，预计今年上半年利润较去年同期的2.63亿元增长242%至280%，达到9亿元至10亿元（约1.32亿美元），相当于增长超过两倍。若扣除非经常性损益，利润增幅更高，最高可达300%。大族数控还表示，今年上半年收入增长超过一倍。公司此前披露，2026年第一季度收入同比增长104%至19.6亿元，意味着第二季度收入很可能也维持类似增速。大族数控毫不避讳地把这波业绩大增归功于AI。公司表示：“当前，AI服务器和高速网络交换机等计算基础设施的大规模部署，为PCB行业结构性增长提供动能。”因此，“公司AI PCB相关解决方案营收占比显著提升。” AI浪潮正在到来，并将改变许多事情，包括对算力和电力的需求，这一点毋庸置疑。但问题在于，投资者给这类股票的估值，是否已经过于慷慨。大族数控目前市盈率为54倍，这看起来更像是市场通常给予高增长互联网公司的估值。同为PCB设备制造商的合肥芯碁微电子装备股份有限公司（9630.HK；688630.SH）市盈率更高，达143倍，部分原因是该公司上月在港上市后股价已上涨73%。实际从事PCB制造的广合科技与胜宏科技（2476.HK；300476.SZ）估值同样不低，市盈率分别为47倍和42倍；而PCB关键材料覆铜板制造商建滔积层板（1888.HK）的市盈率则达87倍。 IPO后回调大族数控是这类企业的典型代表。它们过去大多隐身于全球科技产业链背后，并不太受外界关注。公司于2002年在中国南方发展迅速的深圳成立，而深圳如今已成为中国的PCB重镇。大族数控最早于2022年在深交所创业板上市，今年2月再赴香港第二上市，募资46.3亿港元（5.91亿美元）。公司正式名称为深圳市大族数控科技股份有限公司。大族数控上市后股价一度急升，5月及6月高位时，较95.80港元的发行价大约翻倍。其后股价有所回落，不过在发布正面盈利预告前的周四，股票收报145港元，仍较上市价高出约50%。尽管近期股价回调，投资者显然仍被公司收入与利润的三位数增长所吸引。正如前文所述，公司今年第一季度收入同比增长103%，较2025年全年73%的增速进一步加快，当年收入达57.7亿元。第一季度利润表现更强，同比大增177%至3.23亿元。而公司最新预告上半年利润增长242%至280%，换言之，第二季度利润增速很可能进一步加快至300%以上。公司目前有两个生产基地，较大的一个位于总部所在地深圳，另一个则位于成本较低的江西。公司称，按市场份额计，2024年它是中国最大的专用PCB生产设备制造商，市占率约10%。虽然大族数控本身似乎没有海外制造计划，但它的不少客户正在海外新建产能，其中又以东南亚最为明显，这也是许多中国企业分散制造布局的一部分。在这样的趋势下，大族数控表示，其海外销售占比稳步提升，已由2022年仅占收入的1.3%，升至去年前10个月的12.8%。公司股价近期回落，或许是一次必要修正。若大族数控确实能维持如此强劲的利润增长，目前估值虽高，仍可能有其合理性。不过，另一个可能引起投资者忧虑的地方，是公司为了通过大规模投资加快扩产，支出也在不断增加。这一点已反映在公司的资产负债表上。去年公司负债增加121%，远高于资产48%的增幅。负债上升的主要原因，是与扩产相关的应付账款及应付票据大幅增加。这使公司的资产负债率由一年前的29%，升至去年底的43%，正快速逼近50%这一可能让不少投资者开始担心杠杆过高的水平。如果大族数控能继续维持目前三位数增长，这未必会成为太大问题。但若AI投资热潮无法延续现有动能，情况可能很快改变。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年07月10日

3200.HK

301200.SHE

齐云山在两天港股IPO热潮中摘得首日桂冠

水果零食销售商江西齐云山食品股份有限公司（2797.HK）的股价在周四上市首日翻了一番，使其成为近两天中表现最好新股，期间共有12家公司完成了港股IPO。齐云山以每股8港元发行2,500万股，募集了1.67亿港元。该股当日盘中最高触及26港元，超过发行价的兩倍，最终收报21港元，涨幅163%。公开发售部分获得超过1,600倍超额认购，而国际部分则获得1.51倍认购。齐云山当日收盘市值为21亿港元。其去年营收下降7.4%至3.14亿元人民币，利润下降8.1%至4,890万元人民币。齐云山是过去两天上市的12家公司中表现最好的，其中7家于周四首日上市。周二有1家上市，另外2家计划周五上市，这将使本周上市的公司总数达到15家，这是香港多年来最火爆的IPO市场之一。尽管齐云山在周三和周四上市的12只新股中首日表现最佳，但表现最差的是电子测试与测量仪器公司普源精电（0537.HK），其股价在上市首日下跌37.4%。最大规模的上市来自电子外包制造商立讯精密（2475.HK; 002475.HK），其募资240亿港元。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年07月10日

2797.HK

重点：