核心产品收入丰厚百济神州何时扭亏？

2024年03月08日

BGNE.US 6160.HK 688235.SHG

The Chinese developer of next-generation cancer treatments is raking in huge returns from its flagship drug, but R&D and sales costs keep rising.

泽布替尼是首款在美国获批的中国国产创新药，在美获批四年后成为“重磅炸弹”药物，如今进入商业回报的爆发期

重点：

百济神州2023年的营收同比上涨73.7%，仍然录得巨额亏损，也没有具体的预期盈利时间指引
另一款潜力产品替雷利珠单抗已在欧洲获批上市，但海外商业化权益曾两次被合作方退回，或因同类药物市场竞争极其激烈

莫莉

在生物医药行业，年收入超过10亿美元的药物通常被称为“重磅炸弹”药物(Blockbuster drug)。如今，中国的第一款“重磅炸弹”药物出现在创新药行业“一哥”百济神州有限公司(BGNE.US: 6160.HK; 688235.SH)手上。上周一晚间，百济神州公布了2023年业绩报告，核心产品抗癌药物泽布替尼全年销售额达到13亿美元。

受两大明星产品泽布替尼以及替雷利珠单抗的销售带动，百济神州去年营收同比上涨73.7%至24.6亿美元，包括产品收入21.9亿美元，同比增长约74.5%，以及合作收入2.69亿美元，同比增长约66.7%。

不过，即使收入大幅增长，百济神州仍然录得巨额亏损，其中经营亏损12.08亿美元，同比减少约33%，全年净亏损收窄至8.82亿美元。财报公布后，百济神州的美股在其后两天大涨3.3%和12.1%，港股和A股更连续三日上升，或显示投资者对这次公布的业绩较为满意，看好公司发展前景。

最值得期待的，是泽布替尼的未来潜力，作为BTK抑制剂，泽布替尼已经成为同类最优(Best-in-class)药物，销售额不断上涨，去年第四季度的全球销售额达4.13亿美元，同比增长135%，全年全球销售额达13亿美元，同比增长129%。

泽布替尼是首款在美国获批的中国国产创新药，随着海外市场的扩大，以及适用范围的增加，如今进入商业回报的爆发期。自2019年11月在美国获批成人套细胞淋巴瘤以来，泽布替尼已经在美获批慢性淋巴细胞白血病(CLL)和小淋巴细胞淋巴瘤(SLL)等多个适应证。

截止2023年底，泽布替尼已累计在全球超过65个市场获批，而美国是它最重要的市场，去年美国市场贡献的销售额高达9.46亿美元，同比增长142.6%。

泽布替尼成为百济神州的王牌支柱产品，在整体产品收入中占比高达61.9%。但作为国内研发投入资金最多的创新药企，百济神州还有另一款刚刚出海欧洲的潜力产品──替雷利珠单抗值得关注，该产品全年销售额为5.37亿美元，同比增长26.9%。但令人关注的是，替雷利珠单抗第四季度只卖了1.28亿美元，环比下降了12.5%。

虽然替雷利珠单抗是国内首个PD-1出海产品，2023 年9月在欧盟获批上市，预计将今年内在美国获批上市。但是在全球竞争极其激烈的PD-1领域，替雷利珠单抗能否取得如泽布替尼的亮眼成绩，仍有待观察。

替雷利珠单抗的海外商业化权益曾先后两次被授权，但此后又都被退回。跨国医药企业诺华制药(NVS.US)曾在2021年以6.5亿美元的首付款，获得在美国、加拿大、欧盟等地开发、生产和商业化替雷利珠单抗药物的权利；其后，新冠疫情影响了该药物在美国的获批进程，诺华仅表示终止合作原因是PD-1抗体前景发生了很大变化。百济神州称，权益收回后，将会独立销售替雷利珠单抗。

高额开支难减

百济神州近期在接受调研时表示，预期在2024年及以后，产品收入增幅将继续超过经营费用增长，使公司能够持续提升经营优势和现金流，但没有给出具体的预期盈利时间指引。

在拥有一款“十亿美元”药物后，百济神州为何仍未盈利呢？这与百济神州庞大的产品管线带来的高额支出有关，因其现有17款商业化产品，以及超过50款在研药物管线。这意味着，公司不仅需要高昂的研发开支，亦有大量的商业推广和销售成本。

财报显示，公司全年经营费用总计为32.9亿美元，同比增长12.6%，这已是百济神州积极控制成本的结果，增速较上年下降了10个百分点。当中，研发费用、销售及管理费用分别为17.8亿美元和15亿美元。

根据百济神州在业绩快报中披露的研发进展，自主研发的三款已上市药物，均有新的适应证处在临床三期阶段，而尚未上市的新药Sonrotoclax有四项注册性临床试验，包括用于一线治疗CLL的全球三期注册性试验，今年预计还会有超过10款新分子药物进入临床阶段。这些“烧钱”的研发管线，对应着庞大的研发支出，将进一步推后百济神州的盈利时间表。

截至去年底，百济神州的现金及现金等价物为31.85亿美元，较2022年末的38.75亿美元有所减少。百济神州在港股的市销率为6.8倍，相比之下，同样手握出海PD-1药物的君实生物(1877.HK; 688180.SH)在港股的市销率为7.1倍。对于已经验证了自身研发及商业化能力的百济神州来说，下一步能否让更多重磅产品带来商业化回报，并最终为股东带来利润，将是未来的重中之重。

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君实生物, 百济神州, 诺华制药, 适应症, 抗癌药, 重磅炸弹药物

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2025年06月03日

1745.HK

投资者不满出价过低极氪私有化进程遇阻

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2025年06月03日

ZK.US

简讯：配股集资23亿港元海昌拱手相让控股权

经营主题公园的海昌海洋公园控股有限公司（2255.HK）周一公布，向祥源控股配售51亿新股，每股作价0.45港元，集资22.95亿港元。新股占扩大后股本38.6%，祥源控股成为控股股东，原海昌大股东曲程持股量将被摊薄至约29%。是次的配售价较周一海昌收市价大幅折让46.4%，集资所得将用于推动核心业务、偿还部分债务，及支持日常运营。海昌表示，受到新冠疫情影响以及近年复杂的外部市场环境，公司持续出现经营亏损，导致流动资金受压，故要进行相关融资安排。祥源集团从事投资及经营文化旅游，持有浙江祥源文旅（600576.SH）及安徽省交通建设（603815.SH）。海昌周二平开报0.84港元，之后股价迅即下跌逾一成，公司股价相较年内高位跌近30%。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月03日

2255.HK

SANY making another bid at IPO, valuation upside limited by low ROE

三一重工上市再闯关ROE低限制估值提升

公司曾计划在中国香港、瑞士及德国上市，但基于市况波动后搁置重点：三一重工挖掘机销量全球最大海外业务比重持续增加，占去年总收入逾六成　白芯蕊香港新股市场又再次炽热，尤其多只内地已上市的公司来港挂牌，继A股之王宁德时代（3750.HK, 300750.SZ）在香港挂牌后，有“药中茅台”之称的恒瑞医药（1276.HK; 600276.SH）也来港上市，连全球第三大的工程机械商三一重工股份有限公司（600031.SH），最近也递交上市申请文件，为进军港股铺路。前身为涟源市焊接材料厂的三一重工，于1989年由梁稳根、唐修国、毛中吾和袁金华共同创办，1994年改组为一家专注于工程机械制造的公司，2000年改制为股份有限公司，2003年7月公司在上海证券交易所主板上市挂牌，2013年海外收入超过100亿元，2023年海外收入占比更超过50%，目前大股东为三一集团，持有总股本29.46%，曾是中国首富的梁稳根，持有三一集团56.74%的股权。早在2011年，三一重工已计划赴港上市，之后在2022和2023年亦曾宣布考虑在瑞士证券交易所和法兰克福证券交易所挂牌，但基于市况波动，取消上述各项上市计划，因此此次计划在港上市是第二次闯关。市场对挖掘机需求大其实全球工程机械市场规模庞大，尤其受惠基础设施投资、能源需求、智能化转型、矿山与采掘设备技术升级等带动增长，据弗若斯特沙利文的资料，2024年全球工程机械市场规模已达2,135亿美元，估计到2030年会增至2,961亿美元，期内复合年增长率为5.6%，以销售计，三一重工位列全球第三大工程机械企业。工程机械市场可细分为挖掘机、装载机、起重机械、路面机械、混凝土机械和桩工机械，当中以挖掘机为工程机械行业中的核心，2024年全球挖掘机市场规模达632亿美元，占全球工程机械市场的29.6%，预计到2030年，挖掘机市场规模达928亿美元，在全球工程机械市场占比则提高至31.3%。挖掘机为重型工程车辆，广泛应用基础设施建设、矿山开采和城市发展等领域。近年来智能化、节能环保技术加速应用，进一步提升施工效率和设备耐用性，配合矿山和大型基建项目，变相令挖掘机新增和替换的需求持续扩大。三一重工为挖掘机行业龙头，以2020年至2024年销量计算，市场份额达11.3%，为全球销量最多的挖掘机企业，在中国市占率达24.5%，更是自2011年后，连续14年在中国位列第一位。毛利率续攀升挖掘机是三一重工最大业务，去年收入及毛利为303.73亿和96.67亿元，按年分别升9.9%和13.4%，占集团总收入及毛利38.8%和46.2%。受惠大中型挖掘机海外销售持续增长以及中国市场复苏，带动小型挖掘机需求回升，因此推动三一重工去年总收入升5.9%至783.8亿元，纯利按年升32%，达59.75亿元。此外，三一重工毛利率持续攀升，由2022年的22.6%提升至2024年26.7%，除了占整机制造20%至35%的钢材价格近年持续下降，还有集团零件自给率高，整体已达60%，挖掘机零部件自给率更高达90%，带挈集团毛利率有较佳的表现。三一重工虽是中国企业，但海外收入持续增加，由2022年只占集团总收入的45.5%，增加至去年62.3%，当中亚澳地区（即亚洲、澳洲及中东）在海外收入中占比最高（占42.6%）。此外，三一重工对股东派息亦慷慨，2003年在上交所上市以来，共派股息293亿元，2022至2024年股息占净利润30.6%、40.4%和49.8%，反映对股东不薄。不过，要留意工程机械销售也有淡旺季之分，通常冬季销售额会较低，主要是受寒冷天气和春节影响，故工程活动减少，项目暂停或放慢，导致对工程机的需求下降。然而，随着春季到来，施工活动渐增，加上新项目在春季上马，令工程机械销售额会增加。 ROE比国际同业低整体来讲，三一重工股本回报率（ROE）较低，去年只有8.5%，对比国际同业美国上市的Caterpillar（CAT.US）及小松制作所（6301.JP）分别为55.3%和14.1%，但三一重工A股估值却达23倍，相反Caterpillar及小松制作所则只有16.7倍和9.2倍，因此三一重工A股估值稍偏贵。三一重必须提高业务营运效益，也可透过回购提升股本回报率，一旦ROE提高至双位数，配合在全球机械市场的领导地位，股价才有上升机会。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月03日

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