快讯：美国业务成本增 万洲利润降56%

0288.HK

最新：猪肉食品企业万洲国际有限公司(0288.HK)周一公布，预期今年一季度的生物公允价值调整前未经审核利润同比下跌56%；以去年同期的3.95亿美元(27.2亿元)利润计算，期内的利润约为1.74亿美元。

利好：由于美国通胀回落，加上消费者需求正从疫情中复苏，其产品销售有望稳步回暖。

值得关注：该公司表示，美国猪肉分部的生猪养殖成本持续上涨、但猪肉价格却受消费者需求疲软影响的不利条件连累，令行业毛利下跌，从而影响盈利表现。

深度：万洲国际于2014年在港交所上市，是全球规模最大的猪肉食品企业，其市场份额在中国、美国和欧洲均排名第一，拥有包括生猪养殖、新鲜猪肉、猪肉制品、分销与销售在内的完整猪肉产业链。该公司去年录得破纪录的281亿美元收入，当中33.9%来自中国本土市场，56%来自美国及墨西哥。管理层表示，随着中国经济持续增长及人民生活水平提升，对优质猪肉产品的需求预期将进一步增长。

市场反应：万洲国际的股价周二下跌，中午收盘软0.9%至4.62港元，处于过去52周的中下水平。

记者：何仲尼

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钧达海外扩产遇阻　叫停阿曼2.8亿美元项目

光伏电池制造商钧达新能源表示，中东战事、关税不确定性及中国新增的技术出口限制，促使公司作出上述决定 重点： 钧达新能源已取消在中东国家阿曼投资2.8亿美元、兴建年产能5GW光伏电池工厂的计划 公司成为中国光伏业最新一家放弃海外生产项目的企业    阳歌 多重不利因素交织，令海南钧达新能源科技股份有限公司（2865.HK；002865.SZ）取消在中东国家阿曼投资2.8亿美元兴建光伏电池工厂的计划。公司周四公布这项决定，标志着中国光伏企业海外布局再遇挫折。这些企业原本希望通过海外设厂，更贴近客户，并避开针对中国制造产品的贸易壁垒。 钧达这次的决定，看来确实受到多项重大因素共同影响，难以归结为单一主因。新工厂原定落户阿曼，当地邻近近期中东冲突的核心地带，所幸厂址位于霍尔木兹海峡之外，无须经过这个已成为航运主要瓶颈的通道。 关税政策的不确定性也是一大问题。美欧越来越多将措施扩及中国企业在全球各地生产的光伏板及材料，对象已不限于中国境内制造的产品。过去，西方企业以中国产品获得不公平的政府支持为由，决定对其征收惩罚性关税，促使不少中国企业到海外设厂，以避开这些措施。 最近，中国也加强技术保护政策，防止本国企业将最先进的技术转移海外。钧达解释取消阿曼项目的原因时指出，中国商务部上月提出修订《中国禁止出口限制出口技术目录》，增列部分光伏相关技术。 公司早在8月公布的中期报告中，已透露阿曼项目推进遇阻。 报告指出：“受国际贸易环境及关税政策复杂多变，以及中东地缘政治不确定性增加等因素影响，公司原计划……在阿曼建设的电池生产基地项目实施受到影响。”公司表示：“……将根据实际情况动态优化项目方案，审慎推进实施。” 这份审慎最终令钧达董事会在周四会议上表决，正式取消计划。该工厂原定年产能为5GW，配合集团位于江苏及安徽的两座国内工厂，后两者现有总产能为40GW。 阿曼工厂原本是钧达去年5月香港首次公开发行所得资金的最大用途，获分配约13亿港元募集资金净额中的四分之三。据最新公告，原定投入项目的约9.7亿港元，大部分尚未动用，现将重新分配至其他用途。 公司将把其中5.78亿港元改用于光伏电池产品研发、技术升级及产线改造，另拨2.89亿港元作原材料战略性采购。公司表示，这将让其增加银浆及硅片储备，两者近期价格波动较大。余下9,600万港元将用作补充营运资金。 行业逐步企稳 投资者对取消项目的反应不一。公告发布后，公司港股周五早盘下跌6.3%，但前一天曾上涨8.1%，很可能是市场传出这个面对重重阻力的项目将被取消，令投资者松一口气。 事实上，光伏业正经历历来最严重的低潮之一，钧达本已面对不少难题，实在无力再为阿曼项目增添烦恼。这轮低潮直接源于光伏产业链各环节企业过度扩产，造成严重产能过剩，产品价格自2023年起急跌。 钧达的主要业绩指标，也是整个行业的缩影。公司收入过去两年大幅下降，去年为76.3亿元，不足2023年高峰时187亿元的一半。公司于2024年转亏，亏损由当年的5.91亿元扩大至2025年的14.2亿元。去年光伏电池产量为28.9GW，意味着在行业供应过剩下，近三成产能闲置。 不过，随着政府介入，引导企业淘汰旧产能，并推动部分较小型企业退出市场，情况终于开始企稳。钧达2026年上半年收入同比下跌14%至31.5亿元，跌幅较2025年全年的23%收窄。亏损也趋稳，由去年同期的2.64亿元略减至2.61亿元。 最新趋势继续显示改善迹象。光伏组件制造商晶科能源（JKS.US；688223.SH）及多晶硅制造商大全新能源（DQ.US；688303.SH）均表示，第三季度产品价格较第二季度回升。随着情况改善，分析师预期钧达今年下半年收入将恢复增长，追踪其深市股票的六名分析师，全部给予“买入”或“强力买入”评级。 钧达并非唯一取消海外项目的企业。能源市场信息机构OPIS于2026年6月发表报告指出，两个中国企业在中东的大型光伏制造项目已基本停滞，其中一个似乎就是钧达的项目，另一个涉及一家硅锭及硅片生产商。华盛顿去年表示，与中国有关联的美国工厂所生产的任何产品，均不符合政府补贴资格，此后中国企业也放弃了多个美国光伏制造项目。 综合各项因素，钧达及同业的前景虽然好坏参半，但整体偏向正面。在北京政策支持下，行业漫长的低潮似乎终于开始触底。西方关税及中国技术转移限制，虽然看来正为海外设厂热潮降温，却也可能促使企业更审慎评估海外投资，最终对企业有利。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
002865.SHE
Perfect Medical spruces up profits with cost-cutting makeover

完美医疗瘦身催旺盈利　高息能否撑起升势？

医疗美容营运商完美医疗预计半年盈利增长逾五成，整合门店及控制成本开始见效，收入能否回升将成为下一个考验 重点： 完美医疗上半年盈利预增50%至55%，有望收复去年同期跌幅 最新盈喜未披露收入表现，核心市场需求能否回稳仍待观察    李世达 经历两年收入下滑，完美医疗健康管理有限公司（1830.HK）的整顿开始带来回报。这家医疗美容营运商透过整合服务中心、调整人手及提高推广效率，预计半年盈利增长逾五成，重新吸引市场目光。 公司周一公布，预计截至2026年9月底的半年股东应占溢利为1.42亿至1.47亿港元，按年增加50%至55%。绩后首个交易日，完美医疗股价大升24.17%至1.49港元，逼近52周高位，显示市场对盈利改善作出正面反应。 这意味着公司有望收复上一年同期的盈利跌幅，并略高于2024年同期约1.408亿港元的水平。对经历需求放缓的服务企业而言，盈利恢复显示营运调整已有成效，若收入进一步企稳，较精简的成本结构亦有望提高盈利弹性。 完美医疗以服务中心为营运基础，引进欧、美、日、韩的医美仪器，按客户需要提供个人化疗程。这种模式的竞争力，除了设备及疗程选择，也取决于客户是否持续到店，以及治疗师、仪器和场地能否有效配合。相同的服务网络若能承接更多疗程，便有机会摊薄每次服务所负担的固定成本。 公司亦透过不同品牌及服务拓阔客源。旗下Perfect Medical及New Beauty之外，集团与韩国医美品牌Oracle合作，吸引较年轻的消费群体；痛症管理、止鼾及睡眠相关服务，则提供医美以外的接触点。公司希望借此建立客户关系，再创造交叉销售机会，增加同一客户在集团内使用不同服务的可能。 因此，整合低效中心与数码化推广，是同一套经营调整的两个环节。前者集中场地、设备及人手，减少闲置和重复开支；后者利用会员资料及针对性推广，提高获客和续购效率。最新公告将盈利增长归因于数码化及流程精简、服务网络整合，以及澳洲、新加坡和澳门业务改善，显示这些措施正逐步反映在业绩上。 盈利修复　需求待验 成本调整早已有迹可循，2025年同期，雇员福利开支减少23.1%，市场推广开支减少29.3%，租金租赁相关开支下降9.8%。措施包括按客流调配人手、取消低效推广及重新议租。不过，当期收入仍下跌21.7%，净利亦减少32.7%，反映当时节流尚不足以抵销需求放缓。 截至2026年3月底的上一财年，公司全年收入为9.62亿港元，按年下降14.7%，股东应占盈利则减少13.6%至1.79亿港元。如今最新半年盈利明显回升，说明此前整顿的效益正在延续，市场也开始期待收入能够跟上。 成本结构的变化，亦反映收入回升的重要性。上一财年，雇员福利开支占收入比例由36.3%降至34.7%，但租金租赁相关开支占比由13.1%升至13.7%，显示人手成本负担减轻，场地开支仍受收入收缩影响。若销售回升，现有网络便有机会进一步摊薄成本。不过，最新盈喜尚未披露收入、客流及同店销售，需求改善的程度仍待正式业绩确认。 这项考验尤其集中于香港。上一财年，香港收入由8.94亿港元降至7.66亿港元，减少约1.28亿港元，占集团全年收入减幅约四分之三。香港贡献集团79.6%的收入，集中经营方便调配资源，也令本地需求变化对整体业绩产生更大影响。澳洲、新加坡及澳门业务改善固然有帮助，但要扭转集团收入跌势，仍需香港这个最大市场企稳。 完美医疗市盈率约10.5倍，略低于美丽田园（2373.HK）的11.8倍。美丽田园的收入增长有并购扩张支持，完美医疗则主要靠营运调整修复盈利，香港收入能否回升尚未明朗，进一步重估或需要收入表现的改善来支撑。 派息则是完美医疗另一项吸引力。公司连续11年派息比率达100%或以上，按上一财年股息计算，历史股息率约9.8%；同期经营现金流约3.39亿港元，亦为分派提供支持。不过，每股派息已较两年前下降逾一半，未来股息仍须盈利及扣除租赁、设备投入后的现金配合。对收息投资者，公司值得关注，但股价急升两成多后，估值折让并不宽裕，等待香港收入企稳或更低买入价格，会更具吸引力。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
1830.HK
Joy Group owns Judydoll cosmetics

“平价时尚”女王橘朵　加入中国美妆品牌出海行列

继去年在新加坡开设首家海外门店后，彩妆公司橘宜集团再与土耳其零售商Gratis及电商平台Trendyol合作，进军当地市场 重点： 橘朵彩妆品牌运营商橘宜集团进军土耳其，进一步拓展海外版图；集团去年海外零售额超过6亿元人民币 橘宜集团去年全球零售额达43亿元人民币，同比增长18%，据报曾考虑赴港上市    谭英 就在不久前，中国美妆品牌，也就是“C-beauty”，在海外几乎无人知晓。中国美妆业过去主要为国际品牌代工，直到2020年代初，才逐渐凭自有品牌抢去它们的风头。如今，中国美妆品牌正走向海外。去年，已有超过50个品牌开展国际业务，中国化妆品出口额达78.2亿美元，同比增长9.5%。 美国美妆零售巨头Ulta Beauty首席执行官Kecia Steelman在8月的第二季度业绩电话会议上甚至指出，中国美妆正迅速崛起，与发展较成熟的韩国美妆“K-beauty”并进。 上海橘宜化妆品有限公司，亦称橘宜集团，是这轮中国美妆出海潮的先行者之一。旗下主力品牌橘朵凭借低价及活泼形象，深受中国Z世代喜爱。橘朵与集团旗下护肤品牌酵色通过电商在东南亚积累了一批支持者，并刚开始通过零售合作及自有品牌门店，拓展实体销售。 公司上月宣布进军土耳其，为全球布局再下一城。土耳其市场规模估计达70亿至80亿美元，其地理位置亦使其成为通往欧盟化妆品及个人护理市场的门户，后者规模达1,100亿欧元（1,235亿美元）。橘宜集团通过与土耳其最大的美妆及个人护理连锁零售商Gratis，以及当地主要时尚电商平台Trendyol合作，进入当地市场。 Gratis将在旗下300家门店设置品牌专属展示区，并通过Gratis Online网店销售产品。由中国阿里巴巴持有多数股权的Trendyol，不仅是土耳其最大的电商平台之一，在中东、北非及中欧亦居前列。 以东南亚为起点 继上月宣布进军土耳其后，橘宜集团亦在邻近吉隆坡的八打灵再也，开设马来西亚首家橘朵专卖店。据公司LinkedIn页面介绍，集团于2020年通过电商开拓海外市场，目前客户遍及超过50个国家。 除了橘朵，橘宜集团还拥有另外四个品牌：结合彩妆与护肤的酵色、护肤品牌馥绿德雅及百植萃，以及护发品牌丰添。 公司直到去年10月，才在新加坡开设首家橘朵海外门店。目前，橘朵在当地已有三家门店，产品亦进驻99家屈臣氏个人护理用品店。今年6月，橘朵在香港开设首家实体店。 集团亦通过与屈臣氏及Gratis这类零售商合作拓展市场，并与英国连锁零售商Skin Cupid建立类似合作关系。去年12月，旗下产品亦开始在日本随处可见的全家便利店销售。 橘宜集团成立于2017年，于2022年开始主动披露业绩数字，当年收入为18亿元。去年收入已增至43亿元，较2022年翻了一番有余，同比增长22%。去年海外零售额超过6亿元，占总销售额逾一成。 橘宜集团亦通过收购推动增长，近期买入的品牌包括中国皮肤学及敏感肌护肤品牌百植萃，以及意大利头发与头皮护理品牌丰添。不过，橘朵一直是集团的业务主力，去年零售额增长18%至超过30亿元，占集团总额近六成。 平价时尚 多数品牌通常追求较高档的形象，橘朵则将产品定位为“平价时尚”。品牌在天猫店大幅促销，多数产品售价介于30至50元，与一杯珍珠奶茶或咖啡相若。橘朵瞄准14至29岁、容易冲动消费的消费者，凭借亲民价格，在中国及东南亚市场迅速增长，并与东南亚最大的电商平台Shopee合作。 橘朵亦紧贴Z世代，于2022年进驻TikTok，成为较早使用这个热门短视频平台电商服务的品牌之一。到去年开设首批海外实体店时，品牌已通过电商业务，开发符合当地喜好的产品，并与当地主要网红及核心网购客户建立联系。 越来越多中国化妆品企业走向海外，橘朵只是其中之一，情况与2012年前后兴起的韩国美妆出海潮相似。中国美妆品牌正凭借自身经验、供应链及国内生产规模，拓展市场版图。 《华尔街日报》8月报道，另一家中国主要美妆品牌珀莱雅（603605.SS）亦与Ulta Beauty合作。四个月前，珀莱雅亦开始通过马来西亚Guardian连锁零售店销售旗下品牌产品。 尚未上市的花西子早于2024年已在巴黎与LVMH旗下零售商DFS合作，并于2025年在东京银座开设首家海外旗舰店。逸仙电商（YSG.US）旗下的完美日记，则通过Shopee等电商平台，以及2020年代初收购欧洲护肤品牌科兰黎及伊芙珑，拓展海外市场。 据韩国贸易协会数据，中国是全球第五大美妆产品出口国，产品涵盖化妆品、香水、头发及皮肤清洁用品。今年1月至7月，出口额达8.13万亿韩元（60亿美元），同比增长24.3%。中国的出口排名在过去一年上升两位，现已超越意大利及西班牙。…
Robotic dreams get too expensive for investors

机器人梦想太贵　投资人不再埋单

人形热潮推高机器人股估值，如今股价回落，市场重新衡量成长预期与盈利进度    李世达 人工智能大模型兴起后，人形机器人成为资本寻找下一个增长市场的重要方向。随着AI理解指令、规划任务的能力提升，机器人进入工厂与家庭的前景，吸引了大批投资者。行走、搬运及表演能力的进步，也让市场更愿意为尚未实现的收入付出高价。 艾媒谘询统计，今年上半年中国具身智能主题投融资达172起，合计约1,092亿元（163.72亿美元）。中国官媒证券日报10月报道，2025年以来已有十余家机器人产业链企业在港上市，另有超过30家相关企业排队。从初创融资到公开上市，机器人成为资金争相布局的领域。 但上市后的股价，也显示这份热情可以迅速改变。宇树科技（688836.SH）今年8月以每股150.8元上市，首日开市冲上1,100元，较发行价上升629%，其后反覆下跌，10月中低见约404元，较首日高价回落逾六成。至11月6日，股价反弹至656.62元，仍较发行价高约335%。短短数月，投资者对同一家企业的出价相差甚远，对人形机器人前景的期待仍在，合理价格却难有共识。 这股热潮早已超出人形机器人本身。生产机械臂、仓储设备及酒店配送机器人的公司，陆续布局具身智能，市场对它们的期待亦超出既有业务。新产品与新应用还未带来多少收入，企业进入更大市场的可能性，已开始反映在股价中。 协作机器人供应商越疆（2432.HK）便是一例。去年3月，公司发布人形机器人Atom，加上获纳入港股通，股价急升至83.8港元，约为18.8港元发行价的4.5倍。至今年11月6日，股价收报16.7港元，较高位回落80.1%。 仓储机器人供应商极智嘉（2590.HK）今年亦发布轮式人形机器人及具身智能框架，股价却由1月33.5港元高位降至11月6日的6.4港元，回撤80.9%，较16.8港元发行价低61.9%。两家公司先后转弱，这轮调整已持续多时。 新股投资者亦未必能避过损失。酒店服务机器人供应商云迹（2670.HK）去年10月招股，公开发售认购逾5,600倍，约26万人申请。一年后，股价仅余2.68港元，较拆股后相当于9.56港元的发行价下跌约72%。 这些公司业务不同，股价亦受业绩、股东交易及流动性等因素影响，不过，当投资者重新评估新业务的前景，原有收入与盈利能否支持先前的价格，便成为更迫切的问题。 收入在增长　估值在降温 部分企业的业务仍在改善。极智嘉上半年收入增25.3%至12.84亿元，新签订单增35.5%。汇兑损益转差及具身智能研发投入令期内亏损扩至1.77亿元，但经调整亏损收窄32.1%至约6,061万元。收入与订单增加，仍未能阻止股价回落，反映经营进展与市场定价可以朝不同方向发展。 越疆则呈现扩张所需的成本。上半年收入增106.6%至3.16亿元，期内亏损由4,087万元扩至约1.08亿元。研发开支增约148%至1.02亿元，销售开支及汇兑损失亦增加。这些投入有助企业争取未来市场，但短期支出增加，回报仍待验证。投资者除了看收入增长，也要计算企业还须投入多少资金，才能稳定获利。 股份供应增加，亦影响市场承接。越疆去年12月上市周年解禁时，早段曾跌逾15%。早期股东逐步取得退出机会，加上更多同类公司上市，投资者选择增加，企业便较难单靠机器人题材维持高价。 类似压力也出现在私募市场。证券时报10月29日报道，部分具身智能企业老股转让报价，集中于上一轮估值的6.5折至8折。报价尚不代表成交，早期股东折价出售亦可能仍有盈利，但至少反映部分持有人愿意让价，换取较早退出的机会。 机构对产业进度也有调整。大和10月30日下调全球人形机器人出货预测，最新估计今年5.4万台、明年11.2万台，同时仍看好优必选（9880.HK）。这种取舍显示，机构仍看好部分企业的机会，但对出货进度、交付能力及估值差异的要求更为明确。 对尚未上市的企业而言，同业价格回落，也会增加定价难度。微亿智造10月临挂牌前宣布延期，理由包括市况，国际发售包销协议亦未订立。个别延期不足以证明上市通道关闭，但企业若要维持原有估值，便须拿出更充分的业绩与增长依据。 这些增长能否如期实现，仍取决于技术进展。宇树创办人王兴兴11月4日承认，机器人在固定工位训练后，成功率可以很高，但效率仍待提升；精细操作目前“最后几毫米没解好”，他预计相关技术未来一至三年仍将继续突破。 企业需要时间解决这些问题，期间仍须支付研发、制造与销售成本。人形机器人热潮曾让市场提前计入多年的成长，如今投资者开始重新计算等待的成本。产业前景依然吸引资金，但各家公司能保留多少估值，将更取决于它们能否把投入转化为持续收入与盈利。 李世达，咏竹坊编辑。他的联络方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里