基石药业换帅显博弈产品商业化无助扭亏

2022年06月07日

基石药业在“商业化元年”亏损扩大，涉及违规投资的主席江宁军更宣布下台

重点：

基石药业去年共有四种产品商业化，但由于研发及销售开支庞大，期内亏损仍扩大近六成
这次换帅显示公司股东与管理层之间的博弈，新任董事长履历与药明康德密切相关

莫莉

过去一年，创新药企的日子并不好过，从2021年下半年开始，创新药投融资遇冷，医药板块在二级市场也持续回落。此外，随着多轮国家医保谈判开展，创新药产品的利润正在被压缩，不少创新药企尽管不断有新药获批，但近期交出的财报却显示盈利水平未有改善，即使连背靠研发、生产销售合同组织(CXO)行业龙头药明康德(2359.HK)的基石药业(2616.HK)也不例外。

在停牌两个月之后，基石药业2021年财报终于在上周二晚间姗姗来迟。公司年度营收为2.44亿元，当中包括8个月内的商业化产品销售收入1.63亿元，但授权费收入比2020年10.39 亿元锐减92%至8,090万元。基石药业不止未扭亏，期内亏损更进一步扩大57.3%至19.2亿元，情况令人担忧。

然而，该公司上周三复牌的表现却出现反高潮，虽然其股价开盘大跌14.3%，但当日尾盘获大量资金关注，最终收升6%；次日股价则回跌4.5%，报5.1港元，贴近过去52周的低位，显示投资者对基石药业的信心仍然有限。

2021年是基石药业的商业化元年，共有四款创新药产品获批，包括三款同类首创的精准治疗药物普拉替尼、阿伐替尼和艾伏尼布，以及一款潜在同类最优的肿瘤免疫治疗药物舒格利单抗。其中阿伐替尼和普拉替尼分别在2021年5月及6月期间上市销售，为公司贡献了1.63亿元收入。

在产品快速推进上市的背后，是研发投入及销售费用的大幅增长。基石药业2021年的研发开支为13亿元，是药物销售收入的7倍；销售费用也水涨船高，2021年开支为3.64亿元，同比大增156%。

主席涉违规投资

基石药业此前未能按期公布业绩的原因，是在年报审计过程中被发现一笔约2.28亿港元(1.89亿元)的不合规投资。公司上周三也公布了该投资的调查结果，2021年6月，时任基石药业财务副总裁的翁晓路向董事会主席兼首席执行官江宁军建议，使用公司的闲置资金投资招银国际及招银国际金融的银行集团，随后根据江宁军的口头批准，在7月斥资2.28亿港元投资了招银国际金融发行的基金挂钩票据(FLN)，到期日为2021年12月30日。同年11月，翁晓路提前向招银国际证券要求该投资延期至2022年10月31日，其后翁晓路于12月从基石药业离职。

调查报告称，翁晓路在建议投资时，向江宁军表示该项目能产生低风险的良好回报，可是截至今年3月31日，该项目录得29%的未变现亏损。换言之，基石药业在这项投资上的亏损或许不低于6,612万港元。

虽然上述投资金额低于当时的外部支付签名授权门坎5,000万美元(3.33亿元)，并不存在违反付款授权的问题。然而，基石药业投资政策仅批准特定投资工具，该基金所持投资不在获批工具名单，而且公司的投资政策明确禁止投资于衍生证券。

为此，基石药业董事会决定换帅，江宁军让出主席之位，由非执行董事李伟接任。同时，将外部支付的签名授权门坎从5,000万美元降至300万美元；公司也成立了投资委员会，协助董事会批准投资决策及检讨投资表现等。

基石药业这次换帅，也显示公司股东与管理层之间的博弈。现年61岁的江宁军是基石药业的创始人之一，从2016年7月起便担任首席执行官、2018年8月出任董事长，他曾在国际医药巨头赛诺菲(SNY.US)担任全球副总裁兼亚太研发部主管。至于接任的李伟从2015年底基石药业成立时已担任公司董事，并于2018年调任非执行董事，但一直未曾介入基石药业的管理团队。

短期或无药可上

李伟的身后站着基石药业的第一大股东毓承资本(WuXi Healthcare Ventures)，他拥有丰富投资经验，从2015年开始担任毓承资本的创始合伙人及管理合伙人，2017年出任通和毓承(6 Dimensions Capital)的执行合伙人。上述机构都与CXO龙头药明康德密切相关，其中前者由原药明康德风险投资部门于2015年独立而来，后者由通和资本和毓承资本联合成立，药明康德创始人兼董事长李革，是通和毓承的董事长兼创始合伙人。

从基石药业现有的15条产品管线来看，仅有已上市的四款产品可能会再获批用于新适应症，其他自研管线大多处在临床前阶段和一期临床阶段，因此公司未来两年可能出现无药可上的“空窗期”。因此，如果想继续保持新药上市节奏，基石药业需要继续引入新的管线，但手头已不如往年宽裕，2021年底的现金仅有7.4亿元，不复2020年底手持30亿现金时的阔绰。

不过，在药明康德背景的大股东加持下，资本市场对基石药业的前景并不悲观，当前市销率约为21倍，略低于同样以授权引进为主的创新药企再鼎医药(ZLAB.US; 9688.HK)的23倍，但远高于自主研发能力更强、市销率只有7倍的信达生物(1801.HK)。基石药业未来能否在拥有丰富医药投资经验的新董事长带领下改善业绩，只能靠时间证明。

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医疗保健/生物技术

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服装品牌金利来集团有限公司（0533.HK）上周五公布，大股东兼主席曾智明建议将公司私有化之计划，在法院会议上未获股东批准，其中，赞成及反对分别占出席投票的股东股数55.332%及44.668%。因此，建议及计划已告失效。曾智明于去年12月提出私有化计划，理由是公司估值偏低，且20年来并未在市场上集资，上市地位“无关紧要”。其出价每股1.5232港元虽较当时市价溢价约24.85%，但较截至去年6月底止股东应占每股资产净值（NAV）4.4741港元，折让约65.95%。根据年报，金利来去年收入12.2亿港元（1.57亿美元），同比下滑8.4%，净利润则下滑19.9%至9,310万港元。截至去年底，公司银行存款、现金及现金等价物约10.5亿港元。公司投资物业及发展中物业资产账面总价值逾33亿港元。公司股价周一大幅低开39.6%，报0.9港元，至中午收市报29.53港元，跌1.05%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年05月12日

0533.HK

智谱率先抢上市成败还看能否续创收入

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2025年05月12日

简讯：招股集资310亿港元宁德时代势成今年新股王

电池生产商宁德时代新能源科技股份有限公司（3750.HK, 300750.SZ）周一公开招股，发售近1.18亿股，7.5%在港公开发售，每股价不超过263港元，集资总额达310亿港元。据彭博消息，宁德时代的发售将采取“Reg S”方式，即不会向美国境内投资者售股，目的是减低美国的风险。公司过去三年的盈利持续增长，2022年至2024年分别为335亿元、473亿元及553亿元。宁德时代的基石投资者包括有科威特投资局（KIA）及中石化，各投资5亿美元，另外内地私募之王高瓴亦投资2亿美元。集资所得约90%用于推进匈牙利项目第一及二期建设，约10%用于一般营运资金。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年05月12日

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MGM China loses momentum as Macau gaming revenue shows fatigue

澳门赌收疲态毕现美高梅中国成强弩之末？

曾被投资银行看好的美高梅中国，业绩经过疫后一轮急升，今年首季度已出现回软重点：首季收入同比下跌逾3% 贵宾厅业绩跌幅达五成　刘智恒澳门赌收经过疫后两年一路狂奔后，已开始放缓下来，受到大环境的影响，去年被证劵界看好的美高梅中国控股有限公司（2282.HK）也难独善其身，今年首季度业绩按年出现下滑。集团的首季总收入接近80亿港元（下同），按年下跌3.2%，经调整EBITDA（息、税折旧及摊销前盈利）为23.68亿元，同比下跌5.5%。集团解释，主要由于主场地赌枱投注额同比减少，导致娱乐场收益下跌所致。美高梅中国在澳门有两个赌场，位于澳门半岛的澳门美高梅，主场赌枱投注额按年跌7.4%至133.7亿元；位于路凼的美狮美高梅，主场地投注额为148.5亿元，同比下跌近4%。贵宾厅业务挫五成更令人吃惊的是贵宾厅赌枱转码数出现颇大跌幅，澳门美高梅由2024年首季的121.5亿元，下挫近49%至62.37亿元。美狮美高梅则由去年首季度的530亿元，急跌至262.7亿元，跌幅高达50%。美高梅中国没解释贵宾厅收入劲跌的原因，但早前公布首季业绩的金沙（1928.HK），贵宾厅的收入跌幅相对轻微，按年只跌一成多，因此相信美高梅中国贵宾厅业务部分被竞争对手抢走，部分是因中国内地经济疲弱，大客户数量减少，以及他们的博彩注码下跌所致。博彩以外，酒店的业务表现也出现倒退，首季入住率虽然能与去年同期持平，平均达93%以上水平，但每间可供入住客房收益（REVPAR）就出现较大跌幅，美狮美高梅由去年首季的2,631元，跌21%至2,066元；澳门美高梅跌幅更大，由去年首季的3,061元，跌23%至2,346元。澳月赌收不足200亿美高梅中国除自身贵宾厅业务大幅下滑外，最大挑战是澳门赌收已有见顶迹象。主要原因在新的博彩法例下，赌场的运营模式改变，赌厅不能再外包，中介人只能收取佣金却不能摊分盈利，令赌厅中介人的积极性大大减低；加上现时内地禁止赌场北上拉客，亦影响澳门博彩收入。相信澳门的赌收要重回高峰时全年3,000亿元的水平，可能性微乎其微。澳门博监局公布上月澳门赌收，博彩毛收入按年只微升1.7%至188.6亿澳门元，但按月下跌4.1%，而且已是连续两月的下跌，博彩收入疲态毕现。澳门政府去年底估计2025年赌收达2,400亿澳门元，按年增长11%。按此推算，当地每月平均赌收要有200亿元才可达全年目标；但今年首四个月，每月的赌收均低于此数，似乎今年赌收未必可以达标。在整体博彩业收益已达到或接近天花板的环境下，美高梅业务要进一步增长，毫无疑问受到限制。贸易战下没赢家贸易战亦令澳门博彩业蒙上阴霾，虽然澳门以博彩为主，经济收益八成来自赌收，美国的贸易占比微不足道，然而贸易战影响全球经济，当海外及中国内地经济走下坡时，人们的旅游与消费自然大打折扣，澳门的游客量很大机会减少，手紧下博彩意欲亦会下跌。早前澳门特首岑浩辉在施政报告发表时也公开表示，中美贸易战升级对澳构成的直接影响较小，但承认会间接影响当地的旅游及博彩业。美国大加关税后，短期未必见到影响，相信半年或一年后，各地政府公布的经济数据或下滑，上市企业的收益会受压，业绩下跌或调整无可避免，影响将陆续浮现。六大博企重续赌牌时，美高梅中国因所获赌枱分配大增36%至750张，一度成为最大赢家，证券界纷纷看好前景。然而在博彩大环境放缓、未来经济充满隐忧，加上美高梅中国在贵宾厅业务的受压，业绩有突破不容易，股价的上升空间已受到局限。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年05月12日

2282.HK

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