向小米说“不”的华米 是迷因还是黑马？
入门级可穿戴设备制造商华米科技，第三季度收入增长78.5%，但预计本季度增速将放缓至约40%
重点：
- 华米科技在截至9月的三个月内，录得连续第二个季度的强劲收入增长，并在经调整后的营运层面实现收支平衡
- 自从转向发展自有品牌Amazfit、减少对小米依赖后，公司正逐步走出亏损阴霾
阳歌
是被炒作的“迷因股”，还是真有实力的可穿戴市场黑马？
这正是悬在华米科技（ZEPP.US）头上的大问题。自7月以来，随着投资者在全球健身穿戴设备市场的「折价区」中发现这家公司，其股价已暴涨逾九倍。公司于本周二公布最新季度业绩，显示收入强劲增长，旗下Amazfit品牌已在入门级市场找到稳固定位。
虽然有人认为该股过去四个月的暴涨带有高度投机性，类似2021年游戏驿站（GameStop, GME.US）的“迷因股”现象，但从我们的角度来看，这波涨势显得更具持续性。值得指出的是，该股自9月创下多年新高后，其后又回落约40%。
即便经历如此剧烈的涨跌，华米当前的市销率仍仅为3.98倍，约是唯一上市竞争对手佳明（GRMN.US）7.39倍的一半多一点。这显示华米近期股价上升，更可能反映其过去被严重低估，如今只是逐渐被市场重新发现。
有趣的是，这家公司至今仍未受到华尔街分析师的广泛关注。根据Yahoo Finance数据，目前仅有一位分析师追踪华米，而其最新财报电话会议的参与者，多来自规模较小的研究机构，例如Fundamental Research Corp.和Point72 HK。我们预计这种情况可能在明年改变，毕竟在这个快速成长的电子装置细分市场中，能够独立上市的公司并不多。
华米在市场正迅速取得进展，但品牌形象仍有待提升。公司以平价健身手环闻名，功能与同业相似，但价格更具吸引力。最新推出的表款Amazfit T-Rex 3 Pro是第三季度的亮点产品，售价约300美元，远低于佳明同类产品的1,100美元，并在亚马逊上获得相当不错的用户评价。
然而俗话说“一分钱一分货。”在权威科技媒体《Wired》对T-Rex 3 Pro的评论中，记者写道：“几乎每个操作画面、每次尝试更改设定、每次想做最基本的事情，都让我想抓狂。它的糟糕程度几乎令人印象深刻。”
显然，华米在提升产品使用体验、与Garmin和Fitbit等品牌竞争上仍有许多改进空间。不过至少目前为止，其低价策略正强力推动营收增长——公司自今年第二季度起重新恢复增长，并已实现正向现金流，距离多年亏损后重返盈利更近一步。
告别小米
如今的华米，在许多方面都像是这家中国公司的“第二人生”。它最初主要是以授权方式，为智能手机巨头小米（1810.HK）生产可穿戴设备起家。然而，公司很快意识到这类代工业务利润极低，而且高度依赖与小米的合作关系——一旦小米终止授权或另寻其他合作伙伴，业务就可能受到重大冲击。
过去几年，华米已逐步摆脱对小米产品的依赖，如今小米相关产品仅占其总销售额约5%。但这个“断奶”过程颇为艰辛，导致营收急剧下滑，并一度陷入亏损。
华米在截至6月的季度中，终于实现大幅收入增长，受惠于新产品上市并普遍获得好评，收入按年上升46.2%。到了第三季度，增长势头进一步加快，按年大增78.5%，由去年同期的4,250万美元升至7,580万美元。
不过，公司预期这一高速增长将在第四季度放缓——这一季度通常是消费电子制造商的旺季，受圣诞购物季推动。华米预测收入将按年增长约40%，介于 8,200万至8,600万美元之间。
这项较保守的展望或成为股价下跌的主要诱因——自公告发布后的两个交易日内，华米股价累计下跌约25%。但正如前文所述，即使在回落之后，其股价自7月以来仍上涨逾九倍。
公司的毛利率也在持续改善，这直接得益于自有品牌的发展。第三季度毛利率达38.2%，较第二季度上升2个百分点，但仍低于去年同期的40.6%，且与佳明最新季度60%的毛利率相比，仍有明显差距。此外，由于近期记忆体晶片价格飙升，华米的毛利率在未来几个季度可能面临压力。
华米在控制开支方面表现同样出色，最新季度的营运费用与去年同期基本持平。强劲的收入增长与稳定的成本结构结合，使公司在经调整后的营运层面达到盈亏平衡这一重要里程碑。实际营运亏损也极小，仅90万美元，管理层在财报电话会议上表示，预计公司将在第四季度实现调整后的营运盈利。
下一步，将是让公司重返盈利。第三季度该指标仍为亏损，但已大幅收窄至160万美元，相比去年同期的1,330万美元明显改善。
这些迹象对公司而言皆属正面，显示其股价近期的上涨具备一定基础，因为华米正逐步接近盈利的里程碑。接下来，公司需要在产品设计与品牌形象上进一步提升，从而向价值链上游迈进，卖出更多中高端穿戴设备，以持续改善利润率。
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