毛利率跌亏损扩大博泰车联网踩油门拼上市

2025年04月07日

Despite widening losses and slumping gross margins, Pateo Connect fully gears up for IPO

作为中国智能座舱领域的龙头之一，持续亏损与外部风险加剧可能是博泰车联网上市的最大阻碍

重点：

公司去年收入按年增长70.9%至25.6亿元，但亏损幅度扩大
在高度竞争与价格压力下，公司毛利率呈下降趋势

李世达

中国智能座舱市场正处于快速发展阶段，渗透率持续提升，预计在2025年达到80%。然而，美国近期针对中国智能汽车及相关技术实施的关税和限制措施，可能对行业的未来产生深远影响。

在这样的背景下，中国智能座舱企业博泰车联网科技（上海）股份有限公司，近日再度向港交所提交上市申请，格外引起关注。公司此前曾于去年6月28日首度递表，今次为二度递表，联席保荐人为中金公司、国泰君安国际、招银国际、华泰国际及中信证券。

成立于2009年的博泰车联网是中国少数同时提供智能座舱和智能网联解决方案的供应商之一。2024年，公司收入95.5%来自智能座舱解决方案，且占比呈增长趋势。同时，公司持续为OEM客户提供智能网联解决方案，并保持该业务规模稳定。

智能座舱是汽车智能化转型的必要部分，主要由域控制器及与其连接的众多其他设备如显示屏、摄像头、麦克风等硬件组成，而域控制器是其中最重要的部分。

按2024年的出货量计，博泰车联网是中国本土生产新能源汽车智能座舱域控制器解决方案的第二大供应商，市场份额11.9%，仅次于市场份额为22.8%的参与者。据灼识咨询的资料，按收入计，中国乘用车智能座舱解决方案行业的规模，预期将从2024年的1,290亿元增至2029年的2,995亿元，复合年增长率为18.4%。

三年累亏超12亿元

往绩纪录期间，公司累计售出440万套智能座舱解决方案，带动公司收入持续增长，根据申请文件，公司2022年收入为12亿元，2023年为15亿元，2024年进一步增长70.9%至25.6亿元，复合年增长率达40%。这种增长主要得益于智能座舱产品出货量的增加，以及公司客户群的扩大。

然而，尽管营收高速增长，公司却尚未实现盈利。2022年至2024年净亏损分别为4.52亿元、2.83亿元及5.4亿元，亏损幅度在2024年再度扩大，反映业务规模扩张带来的成本压力仍大，特别是研发和人力投入增加，令公司难以在短期内实现盈亏平衡。

此外，公司整体毛利率呈下滑趋势，从2023年的15.4%下降至2024年的11.8%。其中，智能座舱方案的毛利率由15.1%降至11.3%，智能网联方案则从20.8%提升至22.1%。

毛利率下降的原因在于，公司收入组合中，域控制器的销售占比上升，而该类产品的毛利率较低。域控制器是智能座舱的核心硬件，但技术成熟、市场竞争也比较高，同时价格透明度高，利润空间有限。相较之下，智能网联解决方案等软件服务的毛利率更高，但在收入中的占比有所下降，导致整体毛利率被拉低。

收入依赖少数大客户

另一个值得注意的问题是，博泰车联网对少数大客户的依赖程度较高。2022至2024年，前五大客户的收入占比分别高达83.6%、64.6%及74.4%。虽然集中合作有助于稳定出货与建立深度合作关系，但一旦主要客户流失或减少采购，将对公司业绩造成重大冲击。

此外，目前公司产品主要采用高通骁龙8295芯片，虽然高通目前仍可向中国出口车用芯片，但美国政府持续收紧的出口政策可能为芯片供应带来不确定性。除芯片外，公司也与黑莓合作使用其操作系统开发智能座舱解决方案。供应链国产化程度较低，对投资人来说或是不利因素。公司则强调，已与中国领先的半导体供应商成立合资公司，致力于国产车规级芯片的研发。

受益于汽车智能化快速发展的大趋势，博泰车联网所处的市场具备强大的增长潜力，但公司持续亏损、毛利率下滑，都可能影响投资人信心。不过，“高估值、低利润”似乎是同类公司的“通病”，投资人更看重的或许是公司把握机遇与应对风险的能力。若能通过上市获得资金支持、持续优化研发与商业化效率，公司或有望扭转亏损局面，值得投资人审视观察。

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新闻

简讯：传安踏、李宁有意竞购彪马

多家媒体引述知情人士报道，中国头部运动用品生产商安踏体育用品有限公司（2020.HK）及李宁有限公司（2331.HK）正考虑对德国运动品牌彪马（Puma）提出收购要约。彭博报道引述不具名人士报道称，安踏正与一名顾问合作评估可能的收购方案，并可能与一家私募股权投资者合作，以为交易提供融资。报道又指，李宁则正与多家银行商讨融资选项，以便推动其自身的潜在收购计划。其他可能的竞购者还包括日本的亚瑟士（Asics）。彪马目前由法国皮诺家族（Pinault family）控制，截至去年底，该家族持有公司29%的股份。安踏未回覆置评要求；李宁则表示，公司并未就彪马进行任何“实质性”谈判。安踏与李宁近年均采取行动，试图将业务拓展到中国以外市场，其中安踏的步伐更为积极。由安踏领导的财团曾于2019年以52亿美元收购亚玛芬体育（AS.US），该公司旗下拥有始祖鸟（Arc’teryx）和威尔胜（Wilson）等品牌。今年较早时亦有报道称，安踏正洽谈收购美国品牌锐步（Reebok），但品牌持有方Authentic Brands对此予以否认。股价方面，安踏周五收跌0.9%，今年迄今累升8.6%；李宁同日收跌1.4%，年内累升5.5%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年11月28日

2020.HK

2331.HK

Yum China operates the Pizza Hut WOW chain

发力新模块与多元市场百胜中国加速扩张

作为肯德基和必胜客在中国的运营商，百胜中国在近期投资者日活动上宣布，力争到2030年，让门店规模突破3万家，较当前水平增长超70% 重点：百胜中国计划未来三年门店数量增长超40%，到2028年底超过2.5万家通过多样的门店模式及增效措施，公司目标将餐厅利润率从今年的16.2%-16.3%提升至2028年的不低于16.7% 阳歌在中国餐饮市场确立主导地位多年后，百胜中国控股有限公司（YUMC.US;9987.HK）正着手填补其尚未渗透到的巨大市场空白。通过采用灵活的门店模式，公司将强化高线城市的渗透率并加速下沉市场扩张，同时聚焦关键技术升级，以保持运营精细化，显示其发展进入新阶段。 https://youtu.be/KvM8fdg6LSo 11月17日，百胜中国在深圳举行投资者日活动，公布门店总量扩张的宏伟目标：计划到2028年运营超2.5万家门店，2030年突破3万家，较今年9月底的17,514家显著增长。相较之下，全球竞争对手麦当劳（MCD.US）去年底在中国仅拥有约6,800家门店，位居快餐行业第二且差距明显。作为中国历史最悠久的快餐运营商，百胜中国的历史可追溯至1987年北京首家肯德基开业，而其增长动能将部分来自新一代肯德基与必胜客门店——适配下沉市场的低成本模式门店正成为重要增长引擎。以必胜客WOW门店模式为例，该模式自去年推出后快速扩张。公司向投资者透露，单店投资成本仅65万至85万元人民币，远低于传统门店最高120万元的投资额。这意味着助力百胜实现快速增长目标的关键群体——加盟商——仅需两到三年即可回本。 “在前端，我们通过创新的门店模块和多元化产品线，覆盖了广泛的消费客群和场景。在后端，我们通过跨门店、跨区域，乃至跨品牌的资源共享与整合构建更强大的协同效应。” 百胜中国CEO屈翠容向投资者阐述道。在公布激进拓店目标的同时，百胜中国详述了兼顾利润率与提升整体盈利水平的路径：未来三年系统销售额复合年增长率目标为中至高个位数，经营利润实现高个位数的复合年增长率；餐厅利润率目标从今年约16.2%提升至2028年的不少于16.7%。为回馈现有股东并吸引新投资者，公司宣布，自2027年起，将约100%自由现金流，扣除支付给子公司少数股东的股息后回馈股东。预计在2027年和2028年期间，股东回报平均每年约9亿美元至逾10亿美元，并在2028年突破10亿美元。投资者看好这样的乐观计划出台之际，中国经济正告别高速增长转向平稳期，消费者趋于谨慎。“消费降级”趋势反而使百胜中国受益——其主营的快餐更受青睐。投资者日后两个交易日公司股价上涨约3%，年内基本持平。虽涨幅有限，但优于多数同业——受中国消费者日趋谨慎影响，同行股价普遍下跌。两大核心品牌中，必胜客扩张计划最为激进：目前仅覆盖约1,000个中国城市（不足肯德基约2,500城的一半）。通过必胜客的转型及WOW模式开发，百胜中国计划未来三年将必胜客门店从9月底的4,022家提升约三分之一至超6,000家，预计2029年经营利润较2024年翻番。肯德基采取稳健增长策略，计划到2028年底将门店数从9月末的12,640家提升约三分之一至超过17,000家。伴随扩张，该品牌经营利润目标将突破100亿元人民币（约14亿美元），成为中国首个跨入该门槛的餐饮连锁品牌。为实现该目标，肯德基推广“小镇模式”——单店投资不足经典门店一半，旨在加速下沉市场加盟扩张。肯德基关联业务两大增长模块肯悦咖啡（KCOFFEE）与KPRO（肯律轻食）与主品牌协同布局，共享厨房及人力等资源。KPRO餐厅主打能量碗、超级食物奶昔及帕尼尼、多多卷等轻食，瞄准2026年预计突破5,000亿元的中国轻食市场。公司计划到2029年将肯悦咖啡门店数从9月末约的1,800家激增至超5,000家，并试点独立门店模式。百胜中国还针对下沉市场推行“双子星模式”——将肯德基与必胜客门店“肩并肩”布局以释放品牌协同效应。百胜中国还与意大利公司合作在中国运营高端咖啡连锁Lavazza，计划通过面积更小、资本支出更少的新店型及水牛乳拿铁等本土化爆品，将该品牌从9月末约120家店扩张至2029年的超1,000家。最后，百胜中国阐述了持续增效方案：通过优化供应链来控制成本，推行“Mega RGM（超级餐厅经理）”计划——每位餐厅经理带领60-90人团队，管理2-4家门店，以同步构建人才梯队。公司同时详解三项试点AI项目：门店管理助手Q睿、配送运营助手D睿及客服助手C睿。此次三年规划披露适逢最新财报发布：第三季度总收入同比增长4%至32亿美元，经营利润增长8%达4亿美元。咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年11月28日

YUMC.US

9987.HK

简讯：中国第二大电容器薄膜制造商海伟电子首挂半日跌15%

超薄电容器薄膜生产商河北海伟电子新材料科技股份有限公司（9609.HK）周五在香港挂牌上市，低开5.4%，中午休市报12.09港元，跌15.34%。公司公布，是次全球发售3,545万股H股，发售价14.28港元，集资净额4.52亿港元（5,800万美元）。香港公开认购获得5,425倍超额认购，国际发售获5.11倍超购。基石投资者汇兴丽海认购1,512.9万股，占发售总数42.67%。上市前投资者比亚迪持有606.37万股。海伟股份是一家电容器薄膜制造商，根据灼识谘询资料，以2024年电容器基膜销量计，海伟股份是中国第二大的电容器薄膜制造商。薄膜电容器广泛应用于新能源汽车、新能源电力系统、工业设备及家用电器等领域。截至5月底止的五个月，公司收入1.62亿元，按年跌3%，同期利润按年跌4.5%至3,135万元。公司拟将所得款项净额中，约82%用于进一步扩大产能，计划在中国南方建设生产电容器基膜的新生产工厂；约5%用于提升研发能力；约3%用于销售及营销活动；及约10%用作营运资金及用于其他一般企业用途。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年11月28日

9609.HK

长期被忽视的燃石医学为何突然变香了？

癌症检测公司燃石医学第三季收入小幅上升，毛利率则大增近4个百分点重点：燃石医学第三季收入按年增长2.3%，主要因为研发服务收入大幅攀升，抵消了癌症检测产品的跌幅今年以来公司股价已增两倍，并在最新业绩公布后的一周内再涨33% 阳歌中国股市强势的一年即将收官，这次我们将深入检视癌症诊断公司燃石医学（BNR.US）的最新业绩。该公司是今年表现格外突出的少数几档股票之一。我们先前曾把这类股票称为“中国彩蛋”，因为它们看似具备良好增长前景，但却长期被投资者忽视。然而，燃石医学的情况则不那么明朗。自2020年在纽约上市以来，公司一直持续亏损，且收入增速并不快。其股价今年能够大涨两倍，最合理的解释似乎在于其令人称羡的高毛利率，远远领先全球同业。不过，公司庞大的营运开支仍让燃石医学深陷亏损之中。虽然公司第三季仍延续亏损，但幅度大幅收窄，显示燃石医学距离踏入盈利的“应许之地”似已不再遥远。由于公司有相当一部分费用属于非现金项目，例如以股票为基础的薪酬及折旧支出，因此短期内并无现金流紧缩的风险，也让投资者少了一项忧虑。不论原因为何，投资者显然对公司上周公布的最新财报相当买帐。股价在随后五个交易日上涨约三分之一，创下两年新高，市值达到2.3亿美元。撇开燃石医学令人称羡的高毛利率不谈，还有其他几项正面进展，可用来解释近期投资者对公司的热情，稍后将逐一说明。不过，今年股价的大幅上涨，也可能单纯源于在多年遭到忽视后，投资者“重新发现”了这家公司。即使股价今年已上升207%，公司目前的市销率仍仅为3倍，与法国生物梅里埃（BIM.PA）的3.17倍接近，但低于规模更大的赛默飞世尔科技（TMO.US）的5.14倍。燃石医学主要生产癌症检测产品，既供合作医院用于院内检测，也提供给个人进行居家检测。居家检测产品的毛利率较高，但过去两年受到冲击，原因是该业务高度依赖医生转介。然而，在政府严查医疗设备公司向医生支付转介费用后，医生在过去两年大幅减少这类转介。因此，公司近年试图专注于不受政策影响的院内检测业务。该业务原本在持续增长，但最新一季却按年下跌17.1%，由6,380万元减至5,280万元（745万美元）。公司仅将此下滑归因于“销量下降”，未作更多解释。此外，由于燃石医学自去年起取消季度业绩电话会议，投资者也没有机会直接向管理层询问原因。研发收入增长公司所称的“中央实验室业务”，也就是其检测结果需送往中央实验室处理的居家检测服务，因整顿效应持续发酵而按年下跌7.9%，收入由去年同期的4,000 万元减至3,680万元。公司唯一的亮点是研发服务收入大增69%，由去年同期的2,490万元升至4,200万元。虽然这看似可能成为新的增长引擎，但从公司过去几季的财报来看，这项收入相当不稳定，各季度都有可能大幅上升或下降。尽管如此，研发收入的大幅成长仍带动燃石医学第三季整体收入按年上升 2.3%，由去年同期的1.29亿元增至1.32亿元。本季公司营收成本亦相当低，且按年下降，使其第三季毛利率达到非常亮眼的 75.1%，较去年同期的71.4%增加近4个百分点。作为比较，生物梅里埃过去12个月的毛利率为56.3%，赛默飞世尔科技则更低，仅为41.3%。但对燃石医学而言不利的是，公司开支水平相当高。本季开支为1.15亿元，相当于收入的约87%，虽然较去年同期下降12%。如此庞大的成本最终仍拖累公司本季业绩，不过净亏损已大幅收窄，由去年同期的3,570万元缩减至1,680万元，显示公司距离实现盈利可能已不远。另一项利好消息是，公司宣布日本已批准其部分产品，可作为阿斯利康（AstraZeneca）口服乳腺癌药物capivasertib的“伴随诊断”使用。然而需要指出的是，燃石医学的海外业务整体表现并不理想，第三季中国以外收入仅为 1,720万元，较去年同期的2,580万元大幅下滑。我们今年写过的其他“中国彩蛋”，还包括可穿戴装置制造商华米科技（ZEPP.US），其股价自1月以来已增长9倍；新氧科技（SY.US），股价亦已增两倍；以及前身为量子之歌的Here Group（HERE.US），今年股价上涨150%。但这些公司当时都有较为明确的增长催化剂，只是先前未被投资者看见。相比之下，燃石医学的情况要模糊得多。其核心业务虽然看起来相对稳健，但成长速度并不快，且公司似乎也没有明显的新增长动能正在酝酿。不过，其高毛利率与逐步逼近获利都是令人鼓舞的讯号。此外值得一提的是，即使股价今年大幅反弹，目前的价格仍不到2021年上市后高点的十分之一。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年11月28日

BNR.US

重点：