简讯：蔚来折让一成配股集资40亿港元

医美平台新氧科技在积极拓展“轻医美”实体诊所后，营收虽持续成长，但其传统平台业务快速萎缩，拖累整体盈利能力 重点： 在开出首家“轻医美中心”仅两年后，新氧科技第三季近一半收入已来自快速扩张的连锁诊所业务 即使诊所收入于本季度录得三倍增长，公司另一半核心业务却大幅下滑，最终导致季度录得净亏损 　 谭英 在中国快速变动的美妆市场，短短数年往往就像过了一个世代。近期的新氧科技（SY.US）正是如此，公司从原本专注美妆社交与电商的平台业务，转型为经营全国最大规模的“轻医美”诊所连锁。然而，上周公布的最新季度业绩显示，这一转型让公司持续出现亏损，外界也开始质疑其“双轨业务模式”是否具备可持续性。 新氧科技于2023年8月在北京总部开设首家自营诊所，并此后迅速扩大布局。根据创办人兼董事长金星的说法，截至本月，公司已拥有42家轻医美中心，其中一家为加盟门店。 金星称，这也让新氧科技成为全中国规模最大的轻医美连锁品牌，公司有望在年底前达成50家门店的目标。他今年稍早也提出长期规划，未来8至10年内要在全国开出1,000家门店。 他表示：“未来我们会在严谨的策略下继续扩张医美中心网络，并透过更高标准的运营系统及更深的品牌价值，推动健康、可持续的增长。”他补充，新氧科技的新诊所截至9底已累计服务约60万人次。 这场转型显然正以极快的速度推进，但并非没有代价。随着新氧科技的线下诊所开始贡献营收，公司昔日的核心业务──为医美消费者提供的线上社群与内容平台──却持续流失动能。 投资者似乎认同这场转型的大方向，但仍未完全买单。尽管新氧科技的股价自今年初以来已累计上涨逾两倍，但公司公布最新业绩后的四天内，股价又下跌了23%，距离7月中创下的多年新高，更是蒸发了约一半市值。 公司未来走向，将决定投资者对其估值的态度。在第三季度的总收入中，来自其线下诊所的医美服务收入达1.84亿元，同比大增305%。但旧有线上社群的资讯与预订服务收入却下降34.5%至1.17亿元；此外，医疗产品与维护服务收入亦下滑25%至6,700万元。 加总各项业务后，新氧科技本季度录得总收入3.87亿元，较去年同期的3.72亿元增长4%。 随着新诊所开业步伐全面加速，公司本季度由去年同期的2,030万元净利转为亏损6,430万元。现金储备也下降约四分之一，从2024年底的12.5亿元降至第三季度末的9.43亿元。不过，以目前连锁扩张的速度而言，这样的现金消耗也在预期之内。 线上起家 要理解新氧科技当前的转型轨迹，有必要回顾其发展历史。2019年上市时，新氧科技仍是一家电商平台，用户可在平台上搜寻并预订医美服务，连接全国 300个城市、约6,000家医美服务机构，活跃用户超过100万人。 新氧科技于2013年成立时，本质上是一个整形美容相关的线上社群。2014 年，公司开始与医美医院与诊所合作，正式切入电商领域。医美机构成为公司主要收入来源之一，透过平台投放广告、获得预订流量，新氧也从中抽取佣金。 公司在早期便开始销售肉毒杆菌、玻尿酸等“注射类”医美产品。董事长金星的母亲是整形外科医师，而金星本人也曾在新氧App上分享自己施打瘦脸针、植发以及注射玻尿酸的经验。 金星创立新氧科技的初衷，是让人们能更轻松找到医美手术与相关产品的资讯，尤其当时中国经济高速成长，消费者对医美服务的接受度快速提升。2021 年，新氧收购了医院用医疗产品制造商武汉奇致。自2023年起，第三方注射产品与武汉奇致的医疗产品，已成为公司一项独立且规模可观的收入来源。 然而，公司目前的业务结构存在一定矛盾──原本依赖新氧平台导流、并为此付费的独立医师与诊所，如今却与新氧自营诊所形成直接竞争。从长期来看，这无疑是一项负面因素，因为这些独立从业者可能会对于与一个「同时身兼竞争者」的平台合作感到犹豫。 但自营诊所相较于与第三方合作，亦具备明显优势──新氧科技能以更高标准掌控服务品质。过去数年，中国医美行业出现大量小型诊所，其中不少服务品质参差不齐，也因此成为监管部门整治的主要对象。 金星近日接受彭博访问时表示：“随着我们提高门店密度，并将价格向韩国市场靠拢，我相信会有越来越多消费者选择在国内接受这些医美疗程。”他指出，新氧科技能保持低价，主要靠大规模采购策略，以及因品牌知名度高而能有效压低行销成本。 中国医美市场规模庞大且增速迅猛，其渗透率仍低于韩国、美国、巴西与日本。毕马威（KPMG）最新报告预测，市场规模将从2023年的3,115亿元，成长至2030年的1.3万亿元，几乎扩大三倍。其中约38%属于非手术类医美，即新氧科技的核心细分市场。去年新进入医美市场的消费者中，56.9%为21至30岁，另有22%介于25至31岁之间。 随着业务重心从线上服务转向线下诊所，新氧科技不再需要与中国互联网巨头竞争订单导流与预订类服务。但公司同时也面临新对手，例如朗姿股份（002612.SZ），近期收购北京知名丽都医院，并与医美公司普门等合作开发新产品。即便今年股价大幅上升，新氧科技的市销率（P/S）约为1.45，仍略低于朗姿的1.59。 新氧科技向过去的核心业务告别，未必是坏事；今年股价的大幅上涨显示投资者多半对此方向表达认可。然而，从线上平台转向更重资本、管理更复杂的线下诊所领域，过渡过程势必仍充满挑战与不确定性。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

石药集团解释，主要是由于药品集中带量采购及国家医保药品目录内药品的价格调整等行业政策的持续影响所致 重点： 石药集团在集采中采取全面低价策略，15个产品中有8个都是以最低价中选 创新药板块普遍上扬的同时，石药集团的股价在最近两个半月内跌幅超过35% 莫莉 老牌药企巨头石药集团有限公司（1093.HK）的转型之路，正经历着传统业务萎缩与创新管线变现“青黄不接”的阵痛期。即便石药集团持续投入巨资研发，但创新成果的转化仍需更多时间。与此同时，传统的成药业务因核心产品纳入集采后价格大幅下降而加速下滑，导致公司业绩承压。 石药集团最新公布的2025年三季度业绩报告显示，公司前三季度总收入198.91亿元，同比减少12.32%；股东应占溢利35.11亿元，同比减少7.1%。这是公司业绩持续下滑的又一次延续，2024年全年公司营收已经下滑7.8%，净利润也同比下滑25.4%，是十年来营收利润首次双降。 业绩下滑主要受业务占比最大的成药业务拖累，该业务收入154.5亿元，同比下降17.2%，在整体收入中占比约77%。细分治疗领域的下滑更为触目惊心，占比最高的神经系统药物营收大跌21.6%，抗肿瘤药物收入更是暴跌56.8%，抗感染药物下滑22.7%，心血管药物下降17.8%。石药集团解释，主要是由于药品集中带量采购及国家医保药品目录内药品的价格调整等行业政策的持续影响所致。 在2025年执行价格的第十批国家组织药品集中带量采购中，石药集团采取全面低价策略，被业内称为“价格屠夫”，共有包括阿普米司特片、阿司匹林肠溶片等在内的15款产品纳入集采。国家医保局在2024年12月举办的集中带量采购座谈会上透露，石药中选的15个产品中有8个都是以最低价中选，原因在于石药集团凭借原料药自产及智能制造的水平，可以在提高效率的同时保证产品质量稳定。 其中，核心产品多美素（脂质体阿霉素）在药品集中采购中的大幅降价已经明显冲击业绩。该药品在2024年京津冀“3+N”联盟集采中价格已下降约23%，而在2025年执行的第十批国家集采中，其中标价进一步降至每支98元，相较3,500元左右的联盟集采中标价有97%的降幅。交银国际的研报指出，该单品的降价预计将对2025年的收入产生10-15亿元左右的不利影响。 对外授权合作难阻股价下行 为应对集采冲击，石药集团正全力推进从仿制药向创新药的战略转型。前三季度，石药集团研发费用41.85亿元，占成药业务收入比重达27.1%，同比增加7.9%。管理层预期2026年的研发开支将同比增长15%至20%。今年以来，石药集团已有3款新产品获批上市，8款产品上市申请获得受理，获得5项突破性治疗认定，42项临床试验获批。 在对外授权方面，7月30日，石药集团与美国Madrigal Pharmaceuticals达成协议，将其自主研发的口服GLP-1药物SYH2086的全球开发与商业化权益授权给对方，石药集团将获得1.2亿美元预付款，以及最高19.55亿美元的开发、监管及商业里程碑付款。此外，石药集团还曾在6月13日宣布与阿斯利康达成战略合作，获得1.1亿美元的预付款，这项合作潜在交易总金额达53亿美元。这些合作不仅为石药集团带来了现金流，也证明了其创新药管线的国际认可度。 但是，高调的BD交易也难掩石药集团盈利能力的下行，公司毛利率已连续五年下降，从2020年的72.3%降至2025年前三个月的65.6%。在资本市场上，创新药板块普遍上扬的同时，石药集团的股价在最近两个半月内跌幅超过35%。 多家券商机构亦下调石药的目标价，中金公司称考虑研发投入加大，分别下调石药集团今明两年净利润12%、15%至47.6亿元、53.53亿元，下调目标价15%至11港元。野村证券认为，石药集团第三季度收入66.18亿元远低于市场预期的74亿元，考虑到药品销售表现逊预期及合作项目收入延迟确认，将其目标价由10.09港元降至9.11港元。 石药集团管理层预计，公司业绩将在2026年重回正增长轨道，主要驱动力来自明复乐和伊立替康脂质体注射液等重点新品种的放量。随着集采影响的逐步消退，到2027年增长态势有望进一步明朗。不过，同样从传统药企转型的恒瑞医药（1276.HK; 600276.SH）在前三季度实现稳健增长，其市盈率达到57倍，远远高于石药的市盈率19倍，反映了市场对两者当前成长确定性和创新成果兑现能力的不同看法。尽管石药集团试图通过BD合作来提振业绩，但其后续的里程碑付款存在不确定性，难以完全抵消核心成药业务下滑带来的压力。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

网贷服务商奇富科技公布疲弱的第三季业绩，并对全年展望转趋悲观，与2024 年强劲收官形成鲜明对比 重点： 公司第三季收入微跌0.2%，净利润下降17%，反映公司在疲弱的宏观环境下面临的挑战 公司对全年发出悲观指引，主因是新监管措施将压缩其在网贷服务业务的盈利空间 　 梁武仁 过去一年里，网贷服务平台奇富科技股份有限公司（QFIN.US; 3660.HK）经历了不少变化。首先，公司更改了名称，但更关键的是，在监管环境收紧及中国经济持续低迷之下，原本在逆风中表现颇具韧性的奇富科技，业绩开始受到明显冲击。 根据奇富科技上周公布的最新季报，公司第三季收入按年微跌0.2%至52亿元（7.31亿美元），为两年多来首次录得收入下滑；净利润则按年下跌17%至14亿元。更雪上加霜的是，公司对余下年度给出悲观指引，预计第四季净利润最多将下滑49%，即便在最佳情况下，2025年全年净利润也仅能录得约1%的增长。 这份展望与奇富科技年初时的乐观情绪形成鲜明对比，当时公司公布2024 年利润大幅增长，并预期2025年将有强劲开局。其后，公司由“启富”更名为“奇富科技”，或意在透过加入“fin”凸显其金融科技机构的定位。奇富科技原名“360金融”，2018年在纽约上市时，名称是为了反映其与网安软件公司奇虎360 的渊源。 比名称变动更具影响的，是中国自10月1日起正式实施的全新金融业监管规则。新规的核心之一是大幅强化风险管理，意味奇富科技必须提高借款人门槛标准，从而牺牲部分放款增速，同时也需提高对潜在违约的拨备。这些要求均可能进一步压制公司的盈利增长。 奇富科技CEO吴海生在第三季业绩电话会议上表示：“作为行业领先者，我们一向以最高的合规标准要求自己，这次也不例外。尽管相关措施可能在短期内影响放款规模与盈利能力，但我们相信，把使用者价值放在首位，最终将会增强他们对公司的信任，并支持我们实现更具韧性且可持续的长期增长。” 这次的新规只是中国民营金融业监管连串调整的最新一波，自疫情前几年起，相关行业便不断面临持续的监管变动。这也凸显了奇富科技及其同行所面对的现实──中国整体金融业的监管框架正快速演进，而监管层此举旨在防范市场过度放贷所带来的系统性风险。 此外，中国经济当前的疲弱状态，也让民营与国有放贷机构均面临压力。随着企业与消费者收紧支出与借贷，贷方要扩展业务变得愈发困难。即便北京推出对部分消费相关行业提供利息补贴的振兴措施，全国银行贷款余额在10月仍较前一个月大幅收缩。 借款人的财务状况转弱，也推升了违约风险，使得风险管理的重要性进一步提升，无论监管是否加码都一样。 奇富科技第三季的表现清楚反映了这些压力，其信贷撮合与放款总额在第三季度按年仅增1%，按季更下滑1.4%。同时，逾期90天以上贷款比例自第二季的1.97%微升至9月底的2.09%。 拨备激增 随着经营环境恶化，奇富科技的坏帐准备金大幅飙升。理论上，作为连接借款人与银行的撮合方，公司并不需直接承担贷款违约风险，但现实并非如此。若奇富撮合的“重资本”贷款发生违约，公司需向原始放款方全额偿付所有未付本息。此外，奇富亦透过信托与子公司自有资金出借部分贷款，该部分信用风险由公司自行承担。上述两类贷款规模的同步上升，也让奇富不得不大幅增加拨备。 在电话会议中，奇富管理层表示，公司会根据宏观经济状况调整“重资本”贷款与无全额代偿义务贷款的比例。管理层并称，第四季度将提高后者（即无需提供全额代偿保证的贷款）占比，以降低公司的整体信用风险敞口。 当然，面临这些逆风的并非只有奇富科技。其竞争对手信也科技（FINV.US）上周同样公布第三季度交易额按年下滑，同时准备金亦增加。但与奇富不同的是，信也科技仍成功录得收入与净利增长，主要受益于其积极拓展海外业务，而这正是奇富尚未涉足的领域。 奇富科技依然是一家高盈利、拥有良好利润率的公司。其采用的先进技术有效降低营运成本，而依托人工智能与数据分析的服务能力，尤其能借助与奇虎360之间的技术连结，对银行机构相当具吸引力，使公司在与金融机构洽谈定价时具有一定议价能力。 例如，奇富正将一款AI信用审批代理整合进其Focus Pro平台。这项技术可利用大量数据与大语言模型能力，在数秒内完成借款人风险评估，大幅简化繁琐的贷款审批流程。吴海生表示，相关功能的试运行已获得客户「非常正面」的回馈。 尽管如此，市场对公司最新业绩的反应并不理想，奇富科技港股在四个交易日内大跌约18%。今年以来，该股已累跌逾50%，远远落后于恒生指数约32%的涨幅。目前公司市盈率仅2.7倍，甚至低于同样低迷的信也科技的3.3倍，显示投资者对这一整个板块的信心仍相当疲弱，尽管多数公司在艰难环境下仍能保持盈利。 奇富科技具备不少优势，但其高度暴露于监管与宏观经济变动的风险，显然让投资者却步，而这种局面短期内恐怕难以改变。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里