细胞疗法现成长潜力金斯瑞亏损收窄

2024年03月19日

1548.HK

GenScript reports reduced losses amid cell therapy growth potential

生命科学业务与细胞疗法业务的大幅增长，帮助金斯瑞全年亏损收窄58%

重点：

金斯瑞细胞疗法业务收益按年增长143.7%
至2025年底，Carvykti年产能预计达到10,000剂

李世达

细胞疗法是目前癌症治疗最受瞩目的领域，其中CAR-T细胞治疗对部分血液肿瘤具有显著疗效，全球对该疗法的需求正在增加。受惠于子公司传奇生物科技股份有限公司(LEGN.US) CAR-T细胞治疗产品Carvykti(西达基奥仑赛, Cilta-cel)热卖，金斯瑞生物科技股份有限公司(1548.HK)去年业绩有了显著改善。

金斯瑞近日发布截至2023年12月31日止年度业绩，集团收益8.4亿美元(60.4亿元)，同比增加34.2%，五年复合年均增长率达30%；股东应占亏损9,547.7万美元(6.9亿元)，2022年亏损为2.3亿美元，同比收窄约58%。绩后股价升逾7.9%，市场反应正面。

金斯瑞是一家基因合成及新药研发商，拥有生命科学服务及产品(CRO)、子公司蓬勃生物的生物制剂开发(CDMO)业务、子公司百斯杰的工业合成生物产品及传奇生物的细胞疗法等四大业务平台。其中生命科学业务是集团主要利润来源。年报显示，2023年生命科学业务收益4.2亿美元，同比增长14.5%，贡献了7,830万美元经营利润，同比增长19.4%。相较之下，细胞疗法业务去年则亏损达3.9亿美元，虽较2022年收窄，仍然是集团最烧钱的业务。

亏损的主因是庞大的研发开支。去年集团整体研发开支由2022年的3.9亿美元增加约10.9%至4.3亿美元，其中细胞疗法业务就占了3.8亿美元。

明日之星：细胞疗法

不过，细胞疗法业务正是金斯瑞“最吸引眼球”的明星业务。其CAR-T细胞治疗产品Carvykti在美国和欧洲市场销量快速增长，证明了有关业务的未来潜力。报告期内，细胞疗法收益达2.9亿美元，较2022年的1.2亿美元增长143.7%。经调整毛利约为1.4亿美元，同比大增171.5%。收益及毛利的增长，主要来自Carvykti的销售。

Carvykti是子公司传奇生物与强森公司(JNJ.US)旗下杨森生物于2017年起合作开发、制造，成功推出市场的CAR-T细胞治疗产品，主要用于治疗多发性骨髓瘤。与标准疗法相比，Carvykti可将复发风险降低74%。

于2022年2月获美国食品药物管理局(FDA)获准上市后，Carvykti销售额快速增长。据传奇生物年报，Carvykti去年第三季销售额达1.5亿美元，超越首款CAR-T疗法产品、必治妥施贵宝(BMY.US)公司的Abecma，全年销售额达5亿美元。截至目前，全球已有2,500多名患者接受Carvykti治疗。

Carvykti获得广泛关注后，传奇生物与诺华制药(NVS.US)达成合作协议，传奇生物授权诺华数个靶向DLL3蛋白CAR-T细胞疗法，获得1亿美元预付款，及有资格获得总额最高10.1亿美元的里程碑金与额外权利金。

与此同时，传奇生物正持续投入研发资金拓展Carvykti的适应症范围，目前仍有七项临床研究正在同步进行。如果后续拓展顺利，市场估计Carvykti销售额将超过50亿美元。

有望扩大适用范围

今年2月，Carvykti获得欧洲药品管理局(EMA)人用药品委员会(CHMP)建议批准扩大应用范围，纳入既往至少接受过一种治疗的复发和难治性多发性骨髓瘤成人患者。另外，FDA也将召开肿瘤药物咨询委员会(ODAC)会议，审查最新的研究资料。传奇生物首席执行官黄颖在业绩电话会上表示，公司对这次审查深具信心。

金斯瑞与CAR-T细胞疗法的前景，吸引了高瓴资本的青睐，早在2021年5月便投入逾80亿港元入股金斯瑞生物、蓬勃生物与传奇生物。去年12月，金斯瑞控股股东Genscript Corp.再出售约0.4%股份予高瓴资本旗下的GNS II Holdings Ltd.，显示高瓴资本持续看好金斯瑞的业务发展。

对于美国国会正在审议《生物安全法案》，金斯瑞认为对该公司业务不会产生重大影响。集团轮值首席执行官邵炜慧(Sherry Shao)在电话会议上表示，“公司拥有长期的产能扩张战略，并在不同地点都可以进行。将继续执行原订计划，并将密切关注事件进展。”

尽管金斯瑞目前仍处于亏损状态，市销率(P/S ratio)约为5倍，仍高于药明康德(2359.HK, 603259.SS)的4倍与必治妥施贵宝的2.5倍。事实上，在纳斯达克上市的传奇生物市值已来到约125亿美元(约899亿元)，但持有传奇生物48%股权的金斯瑞，目前市值仅约330亿港元(约303亿元)，即持有传奇生物股权的价值，已超过整家金斯瑞的市值，可见金斯瑞的价值有被低估。

未来Carvykti还将扩大北美与欧洲的产能，5亿美元销售额远非终点。传奇生物预计2025年底实现Carvykti年产能10,000剂，并预计与诺华合作的产能有望在2024年上半年生产出临床试验药物。

大和认为金斯瑞去年下半年毛利率改善，亏损收窄好过预期，给予金斯瑞买入评级；交银国际则调升金斯瑞目标价至27.6港元，预测2026年四大业务有望全部盈利；中金则维持“跑赢行业”评级，由于近期港股医药板块系统性调整，下调目标价25.1%至23港元。

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CARVYKTI, 金斯瑞, 高瓴, 强森公司, 必治妥施贵宝

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2025年09月11日

简讯：云锋金融获批开展虚拟资产业务

金融科技保险供应商云锋金融集团有限公司（0376.HK）周二表示，香港证监及期货事务监察委员会已批准一项申请，将其现行证券交易牌照升级为涵盖虚拟资产交易服务。公告发布后，股份周三飙升28%，创七年新高，收盘报5.42港元。其他港交所上市公司在宣布虚拟资产相关事宜后，也录得较大涨幅。上月，云锋报告称今年上半年收入同比增长23%，至6.86亿港元，利润则增长142%至4.86亿港元。加密货币挖矿和交易在中国大陆属非法，但在香港却是合法。众多企业正在香港试水虚拟资产投资及提供相关服务。香港于8月1日推出稳定币监管框架，为发行方订立许可与合规要求。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年09月10日

0376.HK

简讯：宁德时代江西锂矿即将恢复生产快于市场预期

中国动力电池龙头宁德时代（3750.HK; 300750.SH）旗下位于江西宜春的枧下窝锂矿，在停产近一个月后，即将重启运营。该矿于8月9日采矿许可证到期，并于8月10日全面停产，此举曾一度推动中国碳酸锂价格在短短10日内上涨24%。据CnEVPost报道，宁德时代子公司宜春时代新能源矿业周二召开“枧下窝锂矿复产工作会议”，会议上透露江西省枧下窝锂矿采矿权证及采矿许可证审批进展顺利。消息人士称，恢复速度“快于市场最乐观预期”。停产期间，中国电池级碳酸锂价格自每吨70,000元跃升至86,500元，反映供应收缩带来的即时冲击。虽然近期价格回落至约75,000元，但波动显示锂供应对新能源汽车成本结构的重要性。碳酸锂与磷酸铁是锂铁电池的核心原料，占电动车整体成本比重甚高。宁德时代港股周三高开，至中午休市报432.8港元，升0.42%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年09月10日

3750.HK 300750.SHE

珀莱雅能否将成功经验复制全球？

营收增速放缓之际，为提振海外扩张之势，这家中国化妆品龙头企业正寻求赴港二次上市重点：珀莱雅正筹划赴港上市，作为对A股地位的补充，并为跻身全球十大化妆品企业而募集资金尽管野心勃勃，但经历五年强劲增长后，公司今年的核心护肤品增速已然放缓谭英 2024年，珀莱雅化妆品股份有限公司（603605.SS）实现重大突破，成为首家年销售额突破100亿元大关（14亿美元）的中国美妆企业，这标志着公司十年规划取得重要进展。事实上，创始人兼董事长侯军呈认为，要跻身全球十大化妆品企业，需要每年营收达到500亿元。然而，珀莱雅最新发布的2025半年报似乎为上述前景蒙上阴影，尽管公司披露拟通过赴港上市，作为A股上市地位的补充，并募集资金提升全球知名度，但财报显示其营收增速放缓。市场关注焦点则恰恰完全落在增长放缓上，财报发布后两周内，投资者抛售导致公司股价跌幅逾10%。许多在沪深交易所挂牌的企业，因看上香港市场的国际化而选择再赴港上市，珀莱雅若实现"A+H"上市，亦属顺应潮流。公司于2017年在A股上市，募资7.67亿元，后股价累计上涨四倍，早期投资者回报丰厚。为实现全球布局，珀莱雅去年在巴黎设立欧洲研发中心。侯军呈去年12月向股东透露，计划“收购具有历史积淀与核心技术的欧洲品牌”，瞄准总价不超过5亿美元的护肤品及香水领域。这家公司在其英文领英主页宣称：“赴港上市不仅能更有效触达全球投资者、传递品牌价值，还将加速多品牌矩阵国际化进程”，并指 “此举将助力吸引亚太地区核心消费群体与优质合作伙伴，为海外业务高速扩张提供支撑”。珀莱雅当前市值逾320亿元，意味潜在港股上市募资规模可达数亿美元。 2024年，珀莱雅实现108亿元营收，同比增长21%，连续六年保持两位数增长；全年净利润劲增30%至16亿元。这些增长几乎全部来自国内市场，即使正值中国经济放缓、消费者捂紧钱袋。去年，这家公司在中国香港及海外市场收入仅1.406亿元（占总营收1.3%），尽管同比增幅达69%。公司在去年12月发布会上表示：“将持续探索和试水，深耕日本和东南亚市场，打磨产品的同时逐步渗透线下渠道。” 2006年，珀莱雅发轫于下沉市场，采取数字化优先策略，避开与国际大牌正面交锋。公司是首家在拼多多开设旗舰店的中国美妆企业，拼多多是价格敏感型消费者的首选。除核心品牌珀莱雅护肤品外，该公司还培育了多个子品牌。全球劲敌环伺不过，面对法国欧莱雅（OR.PA）、西班牙普伊格（PUIG.MC）、日本资生堂（4911.T）等国际巨头，已属艰巨挑战，更遑论本土后起之秀。珀莱雅半年报显露增长见顶迹象，财报传递多重警报，营收与盈利增速骤降，核心珀莱雅护肤品线收入出现萎缩。公司上半年营收53.6亿元，同比仅增7.2%；净利润7.99亿元，虽实现13.8%的增长，但仍远低于历史增速。占营收74%的珀莱雅品牌产品，收入同比微降0.08%至39.8亿元，为五年来首度下滑。同期，销售费用增长13.64%至26.6亿元，研发费用却持平，令一些分析师担忧，在功效型新品与细分赛道日益驱动增长的国内市场，此举恐难支撑后续发展。志在角逐全球市场之际，珀莱雅本土大本营正遭受国内竞品日益严峻的挑战。对手毛戈平（1318.HK）和上美股份（2145.HK）上半年营收与利润均实现两位数增长，前者营收劲增31.3%至25.8亿元，后者增长17.3%至41亿元。毛戈平着力布局体验式线下营销，在全国120个城市设柜并配备逾3,000名美妆顾问。反观珀莱雅，96%收入依赖线上渠道。上美股份则收缩达人带货策略，凭借韩束护肤品牌，强化抖音自有内容投放。作为行业龙头，珀莱雅仍有底牌应对高增长对手的冲击，收购日本洗护品牌Off & Relax，该品牌上半年营收飙升103%至2.79亿元；另一宣称“致力于跳出主流叙事”的子品牌Insbaha原色波塔也表现强劲，营收增长80%至9,700万元。中期业绩公布后，券商观点出现分化。杰富瑞将评级由“买入”降至“持有”，目标价从115元下调至102元；中信证券则肯定珀莱雅“新品梯队”建设与成本管控成效；招商证券维持“强烈推荐”评级，预计2025至2027年净利润将勉强维持两位数增长，增速分别为12%、13%和10%。珀莱雅A股市盈率约为20倍，估值看似合理，但远低于毛戈平84倍、上美股份39倍及欧莱雅35倍的水平。纵使珀莱雅与本土竞争对手怀揣全球雄心，中国化妆品出口规模仍相对有限，今年上半年该类产品出口额同比增长12%至187亿元，主要销往美国、英国、印尼、荷兰及日本。中国企业应能在东南亚发挥比较优势，当地支付生态与消费习惯与中国相似。欧睿数据显示，2019至2024年，中国大众彩妆出口年增速达70%，大众护肤与面部护理品牌同期分别增长115%和111%。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年09月10日

603605.SHG

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