比特币化的博雅互动 Web3豪赌仍待验证

2026年05月20日

0434.HK

Boyaa Interactive’s “Bitcoinization” strategy still faces a Web3 reality check

从“德州扑克”游戏公司到港股比特币概念股，博雅互动正试图以Web3重塑自身定位，但市场对这场高波动转型仍充满疑问

重点：

公司预计首季亏损按年扩大110%至120%，主因比特币价格下跌
若剔除数字资产公平值等非经营因素，公司核心利润预计按年增长约85%至90%

李世达

过去两年，市场一直把博雅互动国际有限公司（0434.HK）视为一档“比特币概念股”，甚至是“不务正业”的代表。在近年持续增持比特币的情况下，他们的盈利表现深度绑定比特币涨跌，但这家老牌游戏公司正在做的或许不只是“囤币”这么简单。

这家曾靠“德州扑克”游戏崛起、又因中国棋牌游戏监管风暴而跌入低谷的游戏公司，过去两年已多次因比特币而成为市场焦点。2024年，在比特币价格大涨带动下，公司录得数字资产公平值收益约9.48亿港元，推动当年盈利高达9.69亿港元。市场当时一度将其视为港股版Strategy（MSTR.US），公司股价亦曾随着Web3与比特币概念快速攀升。

然而随着比特币价格回落，博雅去年全年录得数字资产公平值亏损约4.11亿港元，最终由盈转亏，录得净亏损约2.39亿港元。最新公布的2026年第一季盈利预告亦显示，公司预期亏损将按年扩大110%至120%，主因同样是比特币价格下跌导致数字资产公平值减少。不过，若剔除数字资产等非经营因素影响，首季股东应占利润预计仍按年增长约85%至90%。

截至2025年底，博雅持有约4,092枚比特币，总成本约2.79亿美元，平均成本约每枚6.8万美元。根据公司说法，这些比特币不只是资产负债表上的投资工具，而被逐步投入Web3游戏相关项目。

在2025年年报中，博雅首次明确提出“游戏应用＋生态构建＋价值存储”的“三位一体”模式。其中，棋牌游戏负责维持相对稳定的收入，而比特币则被视为Web3生态的核心战略资产。

公司披露，目前部分比特币已被直接投入Web3系统运作。例如，公司旗下MTT Network游戏公链，已使用1,000枚比特币作为维持区块链安全的质押资产；旗下Web3游戏钱包YAAKO Wallet，则投入500枚比特币作为跨链资产转移的流动性储备；而Web3扑克平台MTT Sports，也利用比特币作为玩家赛事奖励。

Web3生态

公司似乎想建立一套以比特币为底层资产的Web3游戏生态。Web3游戏一般是指结合区块链、NFT与加密货币的游戏模式，玩家可拥有、交易甚至转移游戏内资产，而不再完全由游戏公司控制。

过去几年，不少业者曾希望透过“边玩边赚”模式建立新游戏经济生态，但随着加密市场降温，不少项目最终因代币价格崩跌与经济系统失衡而迅速衰退，Web3游戏至今仍未真正进入主流市场。

虽然公司2025年网络游戏收入约4.43亿港元，按年仅微跌0.4%，表面看似稳定，但背后用户数据却持续下滑。公司月活跃用户（MAU）由415万人大跌34.5%至272万人；付费玩家数更由20.1万人大跌54.7%至9.1万人。

博雅如今能维持收入，更大程度是依靠高付费玩家与每付费用户平均收益（ARPPU）提升，而非用户增长。例如，“德州扑克”移动端ARPPU按年大升67.2%，其他棋牌类移动端ARPPU更暴增175%。这反映公司正逐渐转向“小众高付费化”模式，而非过去依靠大规模玩家增长。

问题也随之而来。截至2025年底，公司现金及现金等价物仅约6,212万港元，但数字资产公平值却高达29.18亿港元。换句话说，公司资产负债表已高度“加密化”。当比特币价格上升时，公司盈利与资产净值可能快速膨胀；但风险则是，一旦加密市场进入长期低迷，公司盈利、市值与市场情绪也将同步承压。

从中国棋牌第一股，到如今的Web3概念公司，博雅互动过去十年的转型轨迹，其实也是不少中概互联网公司寻找“第二增长曲线”的缩影。市场对博雅这套“Web3＋比特币”转型策略，显然仍抱持相当保留态度。

过去52周，博雅股价累跌约42%，跌幅远高于同期比特币约21.8%的跌幅，当一家游戏公司开始与加密资产深度绑定后，其盈利波动与估值风险也将同步放大。

尤其目前Web3项目仍处投入阶段，或难形成稳定商业模式，在比特币价格回落、市场风险偏好下降之际，投资人更倾向把它视为一档高波动的加密资产概念股，而非具稳定现金流的传统游戏公司。

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广合科技股价高位腰斩亮丽业绩未扭转跌势

印制电路板企业今年上半年被过度超买，相关企业即使公布亮丽业绩，仍不足以支撑股价重點广合科技前三季度盈利大增逾一倍第三季度的增速环比放缓　刘智恒 AI发展一日千里，带动相关电子设备的需求，其中印制电路板（PCB）一度成为今年的市场宠儿，相关股票突然大爆发，股价成倍上涨；经过一轮急升猛涨后，又于高位大跳水，近日股价相较最高位已被腰斩。作为中国内地算力服务器PCB制造商龙头的广州广合科技股份有限公司（1989.HK;001389.SZ）亦未能幸免，今年3月才在香港上市，股价不足两个月大涨两倍，触及高位后股价急转直下，现较最高位跌逾六成。公司公布的盈利预告透露，截至今年9月底的前三个季度，公司的盈利将介于14.5亿元至15亿元人民币（下同），较去年同期上升100.3%至107.2%，即使扣除非经常性损益后的盈利，仍介于14.2亿元至14.7亿元，同比上升101.8%至108.9%。广合科技表示，盈利大增主要是算力需求激增带来的市场机遇，令经营业绩稳步提升。其次是位于泰国的广合工厂，已完成了核心客户的审核认证，推动公司销售增长。至于报告期内，旗下的黄石广合精密电路持续推动成本管控、调整产品结构，并提产增效，亦提升了盈利能力。即使预告前三季度的盈利大增，股价却不升反跌，更跌破90港元，较上市时的71.88港元已相距不远。第三季度环比下跌公司未出具详细数据，只是简单提及前三季度盈利，但若细心分析拆解，广合科技之前披露的一季度数据及中期业绩，可以看见公司的盈利增长出现轻微放缓。第一季度公司盈利3.93亿元，同比大增63.3%，至中期业绩的盈利是9.56亿元，同比上升約94%。按此计算，即第二季度为5.63亿元。目前公司预告前三个季度盈利为14.5亿元至15亿元，那第三季度的盈利将介于4.94亿元至5.44亿元。也就是说，第三季度的盈利不光有放缓趋势，相较第二季度更出现下跌。由于市场对AI相关的电子设备公司一直寄予厚望，甚至有过度憧憬，认为在AI大潮下，该类公司盈利将呈几何级数趋势上扬，然而当实际业绩未能达到市场的过高预期时，股价就自然受压。高位减持获利了结 AI相关企业在今年中期的估值超高，市盈率动辄高达百倍。股票触及高位后，市场开始出现质疑声音，对于未有盈利或估值奇高的公司有所怀疑：“究竟未来预计的增长可否兑现？未来的业绩又能否支撑这个高昂股价？” 甚至有上市公司亦在市场发声，告诫投资者要审慎而为，别过度乐观。存储芯片公司兆易创新就指出，目前产品价格已处历史高位，继续大幅上涨的趋势不可持续，行业供给与需求终将走向再平衡。疯狂的投资者头脑渐趋清醒，明白相关企业股价增幅或许已被高估，股价随时无以为继，于是陆续减持套现，获利盘迅即涌现，AI相关股票持续下滑。股价逐渐回归理性事实上，广合科技今年上市的招股书中，据研究咨询公司弗若斯特沙利文数据，在人工智能及高性能计算的要求日益提高下，市场对14层或以上的MLPCB（Multi-Layer PCB）需求快速增长，2020年至2024年的销售额由39亿美元增至56亿美元，复合增长率为9.5%，预计2029年可达97亿美元，2024至2029年的复合增长率为11.6%。以这个增长率看，相比股价短短几个月成倍的涨幅，实在有极高的泡沫成分，目前渐回归理性实无可厚非。相信在目前市场氛围下，AI相关股票暂仍处于调整阶段，至于要跌到哪里才稳定下来，暂时仍然难说，毕竟市场如钟摆，可以涨到不可理喻，也可跌至极不理性。对于广合科技来说，目前市盈率约在38倍水平。综合里昂、花旗及富瑞的预测，今年盈利估计在20.1亿元至24亿元水平，明年估计在33.5亿至45.8亿元，按目前股价，即今年市盈率在14至20倍间，明年则降至9至12倍水平。按此分析，估值并不高，现价有其一定投资价值，前提是公司业绩最终与投行的估计没太大偏差。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月19日

1989.HK

001389.SHE

AI需求激增推动大族数控前九个月营收倍翻

印制电路板（PCB）设备制造商深圳市大族数控科技股份有限公司（3200.HK; 301200.SZ）周四表示，受AI领域高端PCB需求激增推动，公司今年前九个月营收实现翻番，利润更增两倍多。大族数控报告称，今年前九个月公司营收达78.4亿元，较去年同期的39亿元大涨101%；利润则同比飙升214%，从去年同期的4.92亿元增至15.4亿元。公司将营收的大幅增长归功于AI领域对高端PCB的强劲需求，具体包括新一代机架服务器算力及交换单元多层HDI板、N+N结构多层板，800G及1.6T高速光模块mSAP类载板。公告发布后，大族数控港股周五下跌2.8%，收报65.65港元。与今年2月上市价95.8港元相比，已累计下跌31.5%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月16日

3200.HK

301200.SHE

存储晶圆价格维持高位江波龙前三季净利大增20倍

半导体存储器制造商深圳市江波龙电子股份有限公司（9976.HK; 301308.SZ）周四发盈喜，预计截至9月底止前三季度，归母净利润料达140亿（20.92亿美元）至149亿元，相当于去年同期的约19.6至20.9倍。扣除非经常性损益后，净利润预计为138亿至148亿元，约为去年同期的29.8至30.9倍。期内收入达380亿至400亿元，约为去年同期的2.3至2.4倍。单计第三季度，公司预计收入为139亿至159亿元，扣非净利润为37.53亿至47.53亿元。公司表示，存储晶圆价格仍处高位，但DRAM及NAND Flash升幅收窄，价格上涨对盈利的带动已减弱。与此同时，UFS 4.1、mSSD、ePOP5x等新品在大客户实现规模化应用，Lexar、Zilia等品牌业务保持增长，端侧AI合作也拓展至AMD、高通及紫光展锐等企业，支撑盈利维持在历史较高水平。江波龙港股周五高开，至中午休市报至154.1港元，升2.66%，较今年9月上市发行价低约34.7%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月16日

9976.HK

301308.SHE

纳斯达克加速清理可疑中概股石榴云医面临退市

纳斯达克近两年积极推动可疑中概股退市，石榴云医成为最新目标重点：石榴云医表示，纳斯达克已通知公司，其股票可能很快因快速退市程序而被暂停交易该公司约一年前在美国上市、募资2,000万美元以来，股价已下跌99% 阳歌上市钟声犹在耳，退场警钟已响起。这可能很快成为石榴云医有限公司（POM.US）的写照。该公司成为纳斯达克清理中国微型股行动中最新一家被盯上的企业。这项行动去年展开，至今已针对约12家中国公司。这些股票大多有着相似的“拉高出货”经历。这些公司在纳斯达克上市时规模相对较大，市值往往达1亿美元或以上。但上市后不久，股价便大幅下跌，许多在短短数周甚至数日内便跌去九成或以上，令缺乏经验的散户蒙受巨额损失。这批中国公司从美国投资者手中骗取数百万美元，中美两国因应对不力而受到批评；如今，两国都已采取措施，阻止更多类似企业赴美上市。但对于已上市的数十家公司，纳斯达克终究有责任将它们清除出市场。这些公司上市时估值虚高，股价其后却一路暴跌，沦为仙股。纳斯达克此次清理行动最新采用的工具，是其于2024年10月推出的一项新规，旨在加快这些市值急速缩水公司的退市程序。石榴云医在上周六的公告中引用了这项规定，称纳斯达克已通知公司，其股票最早可能于10月15日被暂停交易。一般而言，纳斯达克要求所有上市公司的股价维持在1美元以上。若股价连续30个交易日低于这一水平，公司便会被视为未符合规定，并有180天时间让股价回升至1美元以上。多数公司通常会通过并股来达到这个目标。但根据这项两年前推出的新规，若公司股价连续30个交易日低于1美元，而且过去一年内已进行过并股，就不能享有180天宽限期来恢复合规。数字健康公司石榴云医正是这种情况。该公司今年6月进行18合1并股，试图让股价重回1美元以上。但并股后，股价仍持续下跌，上周四收报约0.71美元，公司市值仅660万美元。石榴云医在上周六的公告中表示，若不提出申诉，股票将于本周四暂停交易。该股上周四仍有交易，意味公司可能已在10月13日的期限前提出所需申诉。不过，纳斯达克已显示，对于市值急速缩水、似乎无法为投资者带来价值的公司，会迅速采取行动暂停其股票交易。自两年前推出新规以来，纳斯达克已对约12家与石榴云医情况相似的公司采取类似措施，其中几家公司已被暂停交易，包括去年5月遭停牌的百家云，以及去年12月遭停牌的明珠货运。市值不断缩水石榴云医相当符合这类公司的典型特征。该公司约一年前上市，每股美国存托股份（ADS）发售价为4美元，募资约2,000万美元，上市时估值近5亿美元。股价最初曾升逾5美元，直至去年12月某一天，在原因不明的情况下，从前一日收盘的5.42美元突然暴跌至0.50美元。此后，股价一路下跌。若没有6月进行的18合1并股，该股目前的价格约为0.0394美元，较首次公开募股（IPO）发行价低约99%。公司的财务表现称不上亮眼，但显示其业务规模不小。根据最新财报，今年上半年收入由去年同期的1.74亿元人民币（下同）增至1.85亿元。同期，公司亏损则由2,000万元扩大至2.38亿元，主要由于运营开支大幅增加。这样的业绩或许称不上出色，但股价早在公司公布最新业绩前便已大跌。因此，股价下滑可能另有原因，不少观察人士或会猜测，石榴云医是典型的“拉高出货”操纵案例：股价被人为推高时，少数内部人士从中获利。除了加快退市程序，纳斯达克去年也推出新规，试图从源头阻止更多石榴云医这类公司上市。根据新规，中国公司新上市时必须至少募资2,500万美元，并维持至少500万美元的公众持股市值。石榴云医目前的公众持股市值几乎肯定低于这一门槛，纳斯达克也可能据此将其列为退市目标。美国政界人士也正把矛头指向这些上市案的保荐机构，通常是规模较小的投资银行，以阻止类似公司上市。今年3月，国会一个委员会向三家此类承销商发信，暗示若它们所保荐的公司日后被证实涉及“拉高出货”，承销商也可能被追究责任。中国也正采取措施，阻止这类公司继续赴美上市。这些可疑上市案最终会损害中国的声誉。负责审批中国企业境外上市的中国证券监督管理委员会（CSRC），今年截至目前只在4月批准大搜车（DSC.US）赴纳斯达克上市。该公司为二手车业提供软件及交易服务，并于6月完成上市，募资5,100万美元。但其股价此后一路下跌，目前较IPO发行价低73%。如果石榴云医最终被逐出华尔街，目前看来可能性相当高，我们不认为会有太多人惋惜。该股每日成交量很少超过10万股，按最新股价计算，每日成交额不到7.1万美元。这场整顿行动中损失最大的，将是这些公司及仙股交易者。与此同时，纳斯达克终于更积极地清理这批公司，值得肯定。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月16日

重点：