市场要闻：天九共享在港设立基地

Tojoy to set up a base in Hong Kong

该公司透过大数据模式去培育创新企业，并将其与具规模而成熟的企业配对起来，借此吸引投资者

    

余特莉

《咏竹坊》获悉天九共享控股集团有限公司将在中国香港设立基地，这是一家总部位于北京的中国商业加速器平台营运商，该公司希望能与港交所前行政总裁李小加建立的公司区分开来，后者的公司主要基地在中国澳门。

一般孵化和创投公司，主要为成长期的公司提供财务和其他支援，而天九共享则是一个营运商平台，为公司提供融资和第三方增值服务。 其大数据驱动的线上和线下平台，将中国各地的创新企业与传统企业连结起来，不仅提供资金，还共享经验及分销管道等。

在香港建立离岸基地的决定，是天九共享对在疫后重建区域金融中心形象的香港投下信任一票。 作为一家私人公司，天九共享尚未公布任何财务资讯。

根据其网站显示，公司平台拥有超过150万注册企业及商业东主，以及超过18,000家处于创新成长期的公司。 它透过收取服务费，以及收购其协助孵化的创新公司股权来获取盈利。

企业老板可以在天九共享的“老板云”平台上，找到自己想要培育的企业，并为创新公司提供线上路演等撮合功能。 天九共享也举办线下会议，向潜在企业东主推广创新企业。

这些创新企业也得到北京“中国制造2025”策略的大力支持，这是在中国经营生意的成功要素。

根据政府最新数据，目前中国平均每天新开办企业2.38万间，中小微型企总数超过5,200万家。 这些企业是中国经济的重要贡献者，提供了中国约50%的税收和60%的GDP。

但这些小型企业要从国企银行获得资金一直面临困难，这些银行通常是向大型企业（一般是国有企业）提供贷款，那些企业可以迅速增加贷款组合，同时保持较低的拖欠率。 中国经济放缓使得银行更不愿意向规模较小的创新公司提供贷款。

天九共享和李小加的Micro Connect正在填补这一空白，试图透过数据，助力小型企业获得资金和专业知识。 两家公司都在尝试建立平台，将资本及资源与小型企业连接起来。

据财经刊物《IFR》最近的一份报告称，天九共享已聘请财务顾问进行首次公开募股，可能在香港筹集数亿美元资金，去年香港的新上市公司数量跌至二十年来的低点，全年仅有61家，集资额为413亿港元，分别比上年减少19%和59%。

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Weathering storms, Unisplendour lets its performance speak

走出风风雨雨 紫光拿业绩说话

重新出发的紫光走上一条务实路线。从并购驱动转向算力交付与数智基建，这家年营收逾700亿元的科技集团，正以业绩定义自身市场定位 重点： 上半年收入按年增长25.9%至474亿元，AI计算业务成为主要增长引擎 利润率从2022年的5.1%下滑至今年上半年仅剩2.1% 　 李世达 十年前，紫光集团前董事长赵伟国曾公开放话，要“买下台积电、并购联发科”，一度震动两岸半导体圈。那时的紫光被视为中国半导体最野心勃勃的代表，而如今赵伟国自身已因涉贪身陷囹圄，而紫光集团已完成破产重整。涅槃重生的新紫光集团正欲透过让其旗舰资产紫光股份有限公司（000938.SZ）赴港上市，重新回到市场的聚光灯下。 年营收超过700亿元的紫光，是中国数字基础设施领域的头部竞争者。紫光是国内少数具备完整计算、存储、网络、安全、云、集成能力的企业，能够向政企客户及互联网企业提供完整交付服务。同时保留一定比例的ICT分销业务作为辅助收入来源，但权重已逐年降低。 申请文件引用第三方数据指，公司2024年在中国数字基础设施市场按收入排名第三、市占率8.6%，而在网络基础设施及计算基础设施两个最核心市场均位居第二，显示其在国产算力供应体系中，已属第一梯队。 算力交付撑起增长 从收入结构来看，2022年数字化解决方案占总收入不足三分之二，至2024年占比已升至约70.6%，今年上半年更进一步提升至76.7%；ICT分销业务占比则由37%下滑至不足23%。其中最具爆发力的，是“计算业务”板块，亦即AI伺服器与算力集群相关产品，今年上半年收入较去年同期增加94.6亿元，占数字解决方案业务收入约65%，成为公司主要增长引擎。 中国算力建设进入实质落地期，公司收入规模稳步扩张。公司2022至2024年收入由737亿元增至790亿元，今年上半年收入达同比增长24.9%至474亿元，增速明显回升，显示算力中心建设、大模型训练、行业云专案投放加速，正转化为实际设备与系统交付订单。 然而，“做大规模”与“保利润”之间的矛盾，仍是无法回避的问题。随着AI设备与伺服器订单占比急升，公司整体毛利率由2022年的19.8% 逐步下滑至2024年的16%，今年上半年进一步降至14.4%。 算力产品本身毛利普遍偏低，加之大型云端与互联网客户集中度提升、议价能力极强，令公司需以价格换取规模，压缩盈利空间。公司净利润率从2022年的5.1%下滑至今年上半年仅剩2.1%。 2024年公司净利润降至15.7亿元，较前一年的21亿元减少约25%，主因除毛利受压外，亦受到财务成本急升拖累。公司为购入网络装公司新华三30%股权而承担大量融资及相关选择权负债，使全年财务成本按年激增1.7倍至8.6亿元，直接侵蚀盈利。今年上半年净利润则按年回升4%至10.4亿元。 现金流方面，今年上半年公司录得经营现金净流出28.2亿元，主要由于业务增长导致的存货及应收款项增加。截至今年上半年，公司手头现金及等价物达74.4亿元，短期流动性仍属稳健。 AI应用的逐步发展，让基础设施的价值再次提升。算力、存储与网络成为人工智能生产力的基础。与此同时，客户对全流程服务、系统级集成的依赖变得更强，而紫光具备的综合能力，使其更容易承接大型算力与城市数智化总包专案，扮演难以被替代的角色。 憧憬海外 根据申请文件，紫光集资所得将重点投入高性能计算、云与数字化平台等底层技术。这正切中AI时代对算力组织能力、架构优化能力以及软硬协同能力的需求，也符合国家政策对AI基础设施自主能力的看重。 除了国内市场，截至今年上半年，紫光在全球100多个国家和地区开展业务，在亚洲、欧洲、非洲和拉美拥有32家子公司，这为其未来进军新兴市场AI基建奠定基础。这或将成为公司未来盈利增长的重要来源。 目前紫光在A股的延伸市盈率约为50倍，处于近三年的高位水平，而港股同类公司如联想集团（0992.HK）目前仅约10.5倍、中兴通讯（0763.HK; 000063.SZ）则有24.4倍，估值区间明显低于A股水准。 昨日种种譬如昨日死。不再豪言壮语的紫光，如今“靠业务说话”。凭藉业务规模及AI基建的成长性，紫光比以往更具想像空间。若能解决低毛利率、重资本的疑虑，也有望获得高于行业的市场溢价。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

行业简讯：国家医保目录扩容 港股医疗板块未受提振

中国内地近日公布2025年新版《国家基本医疗保险药品目录》，将于2026年1月1日正式生效，带动港股医药企业周一密集披露产品纳入或续约消息。不过，港股医药板块未受提振，恒生医疗保健指数（Hang Seng Healthcare Index, HSHCI）周一回落约1.5%，显示市场暂时维持审慎观望态度。 公告显示，丽珠医药（1513.HK）共有194款产品纳入新版医保，其中注射用阿立哌唑微球首次经谈判入保，曲普瑞林微球新增适应症纳入，艾普拉唑钠完成续约。翰森制药（3692.HK）表示，核心产品阿美替尼（阿美乐）新增两项适应症进入医保，培莫沙肽（圣罗莱）及艾米替诺福韦（恒沐）亦续约成功。先声药业（2096.HK）公告，新一代抗VEGF单抗恩泽舒获纳入医保，经典产品恩度®同样完成续约。 和黄医药（0013.HK）则披露，呋喹替尼、赛沃替尼及索凡替尼三款创新药全部续约留在新版医保目录内，持续推动其肿瘤产品在内地市场渗透。四环医药（0460.HK）与其附属轩竹生物（2575.HK）亦宣布，抗肿瘤药吡洛西利片（轩悦宁）首次纳入医保，而自主研发的安奈拉唑钠肠溶片顺利续约，继续保持医保覆盖。 另方面，广州银诺医药（2591.HK）公布，其GLP-1受体激动剂依苏帕格鲁肽α成功纳入医保，用于2型糖尿病，成为公司首个实现大规模商业化放量的重磅产品。而复星医药（2196.HK）与信达生物（1801.HK）等亦在周日公布旗下药品入选与续约医保目录的消息。 國家醫保藥品目錄（NRDL）每年由國家醫保局透過專家評審與價格談判機制進行更新，符合條件的藥品經談判納入目錄後，可在全國範圍內實現醫保報銷，大幅降低患者自付比例並提升用藥可及性。 對藥企而言，進入醫保通常有助於迅速擴大醫院覆蓋與處方放量，但往往需在談判中作出價格讓讓，短期或對單品毛利率形成壓力，銷量增長與盈利改善之間的平衡成為市場關注焦點。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 
Forest Cabin’s marketing prowess fuels higher margins than L’Occitane

毛利率高过欧舒丹 林清轩赢在推广营销

国产护肤品林清轩虽只有区区22年历史，但毛利率竟然超过欧洲巨头欧舒丹，近日乘香港新股热，向港交所递交上市申请 重点： 公司去年的毛利率高达82.5% 今年上半年中期盈利同比劲升一倍 　 刘智恒 爱美是女人的天性，为美丽从不吝啬口袋金钱，因此赚女人钱从来最容易，此亦美妆护肤等产品能有超高毛利率的原因；近日向港交所申请上市的中国护肤品牌上海林清轩化妆品集团股份有限公司，毛利率长期高达80%。 林清轩旗下产品包括精华油、面霜、爽肤水、乳液、精华液、面膜及防晒霜。公司的王牌产品是山茶花精华油，自推出至今年6月底，已累计售逾4,500万瓶。 一枝精油撑全家 林清轩的故事源于2003年，当时孙来春推出品牌林清轩，专注护肤产品，经数年发展，2008年开设第一家林清轩门店，并于2011年自设工厂，实现自主生产，翌年王牌产品山茶花精华油问世，之后业务一路腾飞。 公司过去三年的收入分别是6.9亿元、8.05亿元及12.1亿元，期内亏损587万元、赚8,451.8万元及1.87亿元。今年中期业绩，收入大升98%至10.52亿元，盈利同步上升110%至1.82亿元。 文件最教人注目的一环，是公司高得惊人的毛利率，2023年为81.2%，到2024年更达82.5%，即使今年上半年亦高踞82.4%。要知道，国际护肤品巨企欧舒丹，在去年私有化前披露的中期毛利率，也不过是78.3%。 不过，毛利率虽然超高，净利润率却未能同步，去年只有15%，今年上半年为17%。究其原因，原来大部份的毛利，也被花在营销与推广上。 点止护肤咁简单 孙来春深明“高端”这两个字的精萃，只要在护肤品牌中做到高端，你就掌握了定价权。要达到高端，产品功效质量至关重要。林清轩的山茶花精油是否有超级的护肤功能就见仁见智，但公司花在研发的费用，过去三年每年的投入只在2,000到3,000万元，相对于收入简直微不足道。 相反，花在销售与分销上的费用就连年上升，去年达6.89亿元，今年仅半年已达5.8亿元，主要用于塑造产品形象，透过不断说故事，让人们知道，购入林清轩的山茶花精油不光是护肤，更是一种生活品味与生活的态度。就像品茶有茶道，插花有花道，当人们使用林清轩产品，过程仿如沉浸在另一境界，有不一样的感受。 为推广，一掷千金邀请明星自然少不了，马伊琍、杨采钰、曾舜晞、张韶涵等都先后担任代言人。不光如此，孙来春更赤膊上阵，与哥哥孙福春频频亮相直播。 孙福春的儿子则以“小孙总”名号在抖音广推产品，两人的侄女孙宁则在小红书设“林清轩宝妈宁姐”账号，主打职场妈妈。总之家族一起做起网红，天天为林清轩产品摇旗呐喊。 碰瓷香奈儿 另一方面，发起向国际品牌香奈儿（Chanel）的挑战。2022年时，孙来春直斥香奈儿的新品是模仿林清轩，对方更挖走多位林清轩一线员工而转攻红山茶赛道。又批评香奈儿红山茶产品是国内贴牌代工，不具有林清轩的原料优势。 香奈儿回应，数世纪以来，山茶花一直被用于美妆产品，被全世界多个品牌使用。言下之意，山茶花并非你林清轩独有的配方。人们认为，这是林清轩巧妙安排，借“碰瓷”香奈儿而抬高自家身价。 事实上，2023年林清轩更推出一款售价1,702元的香水，价格超越祖玛珑、香奈儿，甚至高于娇兰传奇系列。虽然被部份网民批评得体无完肤，但林清轩借此告诉市场：我们的产品级数，是对标国际超级品牌。 做品牌营销，孙来春几乎是无底线，不惜一切吸引人们眼球，有次在直播活动，为显示山茶花精萃水的天然成分，竟然一口饮下化妆水。 为彰显产品的功效，年初在宣传上使用了“抗老”“抗衰”等字眼，最终被北京朝阳市监局罚款2.1万元。早在2021年，因说产品具修复皮肤功能，被上海浦东市监部门罚款5万。 辜勿论如何，林清轩近年的营收利增，证明公司是行对了路，至于能走多远，资本市场又是否买账，暂仍拭目以待。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
InnoScience makes microchips

各自扬言胜算在握 “双英战”鹿死谁手？

美国国际贸易委员会（ITC）上周就英诺赛科与英飞凌之间的专利纠纷作出有利于英诺赛科的裁决，惟最终裁定仍未出炉 重点： 英诺赛科上周在与英飞凌的337调查专利诉讼中取得对其有利的裁决，但仍面临行业竞争加剧与利润率受压的挑战 作为一家氮化镓半导体供应商，英诺赛科今年上半年收入按年大增43%，并首次录得毛利，但仍未实现盈利 　 陈竹 两年前遭业界巨头控告专利侵权后，笼罩在英诺赛科（苏州）科技股份有限公司（2577.HK）头上的乌云似乎正逐步消散，有望为公司及其投资者消除一大隐忧。 英诺赛科与英飞凌（IFX.DE）之间自2024年3月开始的法律纠纷，一直为英诺赛科带来重大风险，甚至在公司于一年前来港上市之际亦然。英诺赛科目前主要业务仍集中在中国，一旦裁决结果不利，未来可能被禁止向美国市场销售部分产品。 上周此一情势似乎略见缓和，公司公告指，美国国际贸易委员会（ITC）在本案涉及的两项专利中，就其中一项作出了部分有利于英诺赛科的裁决。英诺赛科表示，其另一项专利相关的产品也被认定并未构成侵权。公司称，该项裁决“进一步明确了英诺赛科相关知识产权的状态，并将为公司未来的全球化发展扫清障碍”。 不过，英飞凌的说法则略有不同。公司在声明中指出，ITC在诉讼涉及的其中一项专利上裁定有利于英飞凌，并补充表示，最终裁决预计将于明年4月2日作出，若初步裁决获得确认，英诺赛科的相关产品未来可能被禁止输往美国。 尽管如此，投资者似乎认定ITC的裁决对英诺赛科有利。公司股价在上周三公告当日虽一度下跌1.5%，但其后强劲反弹，目前较公告前水平高出近10%。 自2017年成立以来，英诺赛科一直深耕氮化镓（GaN）技术，成为功率半导体领域的重要推动者。相比传统硅基半导体，氮化镓具有效率更高、开关速度更快等优势，而英诺赛科一直是氮化镓应用与商业化的主要推动力量。 公司在这一技术领域具备领先优势，包括率先实现8吋氮化镓晶圆的量产，使其有望在这个体量不大、但增长快速的市场中占得先机。不过，随着越来越多对手涌入赛道，竞争迅速升温，已对公司构成重大挑战，投资者仍应保持审慎。 大市场 大竞争 氮化镓功率半导体市场正持续快速升温。根据美银（Bank of America）上月发布的研究报告，市场规模预计将由2024年的27亿元（约3.82亿美元），增长至2028年的192亿元，年复合增长率高达63%。同样来自美银数据，目前英诺赛科在氮化镓功率半导体市场居于领先地位，去年市占率达30%，几乎较排名第二、市占约17%的Navitas Semiconductor（NVTS.US）多出一倍。 不过，多项因素仍使英诺赛科在未来的竞争中处于有利位置，其中最关键的是其采用的整合元件制造商（IDM）模式，即由公司自行负责产品从设计、制造到销售推广的全流程。 与将生产外包予第三方代工厂的“无晶圆厂（fabless）模式”相比，IDM模式使英诺赛科能够对供应链与产品品质，掌握更高的控制权。但最大的劣势在于成本大幅攀升，企业必须投入巨额资本兴建昂贵的生产线。惟在目前情况下，垂直整合所带来的优势正日益显现。以Navitas为例，其采用fabless模式，但在主要代工伙伴台积电（TSMC）宣布将于2027年退出氮化镓制造业务后，正急于寻觅新的生产合作伙伴。 英诺赛科的商业模式亦为其带来更为多元化的收入来源，公司不仅生产氮化镓晶片与模组等终端产品，同时亦供应作为晶片制造基础原料的晶圆，令其能覆盖更完整的产业链收益。 近期两项供应协议进一步突显这一优势，最新一项为上周英诺赛科与美国安森美半导体（ON Semiconductor）达成的合作，早前公司亦曾与欧洲意法半导体（STMicroelectronics）签署类似协议，未来英诺赛科将向两家企业供应氮化镓晶圆。相关合作有助于分散英诺赛科的收入地域结构，目前公司收入仍高度集中于中国市场。 摩根士丹利在10月份的研究报告中预计，英诺赛科的收入增速将快于整体氮化镓市场，至2027年止年复合成长率可达66%。该行将此一前景主要归因于公司在技术上的领先地位，以及其IDM模式所带来的竞争优势。 这一成长趋势已在公司近期业绩中开始显现，2025年上半年，英诺赛科收入按年大增43.4%至5.53亿元（约7,110万美元），更重要的是，公司首次录得6.8%的毛利率。 不过，期内公司仍录得4.29亿元的净亏损，但较去年同期亏损4.88亿元有所收窄，经营状况逐渐改善。 英诺赛科在7月亦迎来另一项重大利好，全球AI晶片龙头英伟达（Nvidia）宣布，已选定英诺赛科为其Rubin Ultra GPU提供800V直流电源解决方案。该产品预计于2027年进入商业化阶段。这标志着英诺赛科成功打入数据中心市场，该板块正是氮化镓功率半导体需求增长最快的领域之一。…
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