云顶新耀屡传坏消息连累股价创上市新低

2022年09月01日

这家药企接连公布三个坏消息：出售核心产品、净亏损扩大逾七成，以及首席执行官辞任，拖累股价创上市新低

重点：

云顶新耀中期亏损增加74.4%至6.68亿元，两日后宣布首席执行官辞任
该公司把一款核心产品的权益转让予另一家药企，意味将失去它未来产生的潜在收益

陈嘉仪

创新药企云顶新耀有限公司(1952.HK)最近接连传出坏消息，除了半年亏损扩大，令市场质疑在资金压力下忍痛出售踏入收成期的产品外，公司更在未有继任人选的情况下宣布首席执行官辞任，因此引起投资者揣测，连累股价频创新低。

2020年10月于港股上市的云顶新耀主要以“授权引进”模式经营，其引入的十多款药物中，用于治疗乳癌的戈沙妥珠单抗，是该公司唯一获批在中国上市的产品。

令人匪夷所思的是，该公司8月中突然宣布以总代价4.55亿美元(31.9亿元)，包括预付款2.8亿美元和未来潜在的里程碑付款1.75亿美元，把产品在大中华区、韩国及部分东南亚国家的开发、注册和商业化独家权利转让予美国药企吉利德(GILD.US)。消息一出，其股价单日大挫19%并连跌四日，合共蒸发逾14亿港元(12.5亿元)市值。

云顶新耀于2017年由康桥资本创立，其产品覆盖肿瘤、抗感染、免疫和心肾内科四个领域。戈沙妥珠单抗是公司于2019年从美国Immunomedics引进，今年6月获国家药品监督管理局批准，用于治疗不可切除的局部晚期或转移性三阴性乳腺癌成人患者。

售核心产品权益

好不容易等到该产品进入收成期，云顶新耀却于此时把商业化权利售回已被吉利德收购的Immunomedics，意味将失去它未来产生的潜在收益。资本市场对此有不同的理解，但从股价表现反映，估计投资者对该公司的举措感到不满。

直至上周三，云顶新耀上半年业绩揭盅，截至今年6月底，其半年亏损同比大增74.4%至6.68亿元，加上现金及现金等价物较去年同期大减一半至19.6亿元，似乎说明了为何该公司要出售该项药物权益。

此外，有业界人士认为，由于戈沙妥珠单抗已获批在中国上市，一旦正式商业化，将进一步推高分销及销售成本，加上未来还要缴付最高7.1亿美元的剩余里程碑付款，现金压力巨大。因此，选择把该药物售予吉利德，并取回2.8亿美元的预付款，有利于释放资金，布局更具潜力的产品管线。

不过，回顾云顶新耀上半年业绩，该公司仅通过在新加坡销售一款用于治疗成人复杂性腹腔内感染的依拉环素产生100万元收益。该产品已向中国台湾地区的药监部门呈交上市许可申请，并获对方受理。

云顶新耀也有部署新冠疫苖这个市场热门赛道。去年9月，公司引进新冠信使核糖核酸(mRNA)疫苗，与加拿大Providence Therapeutics协议，以5,000万美元现金预付款、以及可在最终销售中提取不超过1亿美元的利润，引进其PTX-COVID19-B新冠mRNA疫苗，在包括中国的亚洲国家制造及销售，初步期限为15年。

根据双方协议，Providencee Therapeutics将会把制造该疫苖的技术转让予云顶新耀，另外可获得高达3亿美元云顶新耀股份的里程碑付款。云顶新耀将推进浙江嘉善生产基地的建设工作，预期该设施今年底前投产，每年可生产数亿剂疫苗。

其后，云顶新耀今年4月觅得华润医药(3320.HK)合作，成立一家独立运营的公司，接管开发mRNA疫苗的权利。云顶新耀虽仍保留上述公司主要及控股股东身份，实际上是变相售股，借助华润医药承担部分开发成本。不过要注意的是，中国目前至少有四种潜在的mRNA新冠疫苗正在进行测试，但未有任何一款疫苗获批准上市，恐怕公司短期内难以通过该产品获得收入。

首席执行官辞任

另一方面，引领云顶新耀在戈沙妥珠单抗申请上市一役中、协助产品迅速获批的首席执行官薄科瑞(Kerry Levan Blanchard)，在公司售出戈沙妥珠单抗权益及宣布中期业绩后，突然于上周五宣布辞任。

薄科瑞在美国及中国拥有30年开发创新药物经验，2020年2月接掌云顶新耀首席执行官一职。虽然在薄科瑞辞任后，该公司表示正在确定新任首席执行官的委任，一旦落实会在适当时候另行公告。但毕竟未公布继任人已事先张扬薄科瑞离职，难免会引起不必要的猜测。因此消息传出后，该公司股价延续8月中展开的弱势，本周一创下11.16港元的历史低点，比两年前的上市发行价55港元跳水近八成，其后三天在11到12港元水平反复震荡。

据瑞信发表的研究报告，该公司加入出售戈沙妥珠单抗权益收取的2.8亿美元预付款后，预测今年可录得每股盈利3.56元，但预计2023年及2024年分别仍录得每股亏损2.2元及1.12元。该行维持云顶新耀“跑赢大市”评级，但目标价由42港元大削一半至21港元，但相对现股价水平仍有接近一倍升幅。

估值方面，云顶新耀未具盈利能力，而且仅录得微薄收入，较适合利用市净率(P/B ratio)与其他以授权引进模式经营的药企比较。该公司最新市净率为0.52倍，仅为再鼎医药(ZLAB.US; 9688.HK)、信达生物(1801.HK)市净率3.7倍及3.9倍的零头，也许说明了投资者对该公司的前景也抱持较为观望的态度。

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医疗保健/生物技术

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2026年09月24日

9611.HK

603341.SHG

供应链整合收效玖龙纸业全年盈利翻倍

包装纸板产品生产商玖龙纸业（控股）有限公司（2689.HK）周三公布，截至今年6月底止财年，公司权益持有人应占盈利按年增长102.6%至35.81亿元（5.34亿美元），每股基本盈利增至0.76元。期内收入增长18.6%至750亿元，主要受销量增加14%至2,450万吨，以及平均售价上升4%带动。毛利增长50.8%至109.25亿元，毛利率由11.5%升至14.6%；净利润则增加83.8%至40.47亿元。公司表示，盈利改善主要由于垂直整合原料供应链带来成本优势，以及高端产品占比提高，推动平均售价上升。期内包装纸业务占总收入88.1%，其余11.9%来自文化用纸、高价特种纸及浆产品。玖龙纸业主要生产牛卡纸、高强瓦楞芯纸、白卡纸及文化用纸，是中国主要包装纸生产商之一。截至6月底，玖龙纸业造纸总设计年产能约2,480万吨，木浆总设计年产能约540万吨。公司股价周四高开，至中午休市报6.05港元，升2.02%。该股过去六个月跌14.9%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年09月24日

2689.HK

山东墨龙大幅折价配售再募资逾亿偿债

刚于今年7月才配售募资1.16亿港元的能源装备生产商山东墨龙石油机械股份有限公司（0568.HK），周四公布再次配售，预计可募资1.18亿港元。本次配售3,361.6万股，每股配售价3.5港元，较周三收盘价4.175港元折价16.17%，更较之前十个交易日平均价4.556港元大幅折价23.18%，配售股份将占扩大后总股本的3.92%。山东墨龙表示，配售可加强公司的资金流动性及财务状况，扩大股东基础，以及优化资本结构。募资所得约70%用于偿还借款，20%用于日常业务运营，余下一成作一般营运资金。山东墨龙周四开盘涨跌1.8%报4.1港元，公司股价较过去一年高点跌逾七成。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年09月24日

0568.HK

Multimodal AI growth forces companies to rethink computing costs

多模态应用持续升温企业AI算力帐单改写

多模态内容创作占比上升，影片生成的算力消耗远高于文字任务，应用重心的移动，意味着企业的算力帐单也在改写头豹研究院多模态内容创作正从大模型应用中的小众场景走向前列。头豹研究显示，这类应用在九类核心业务场景中的占比，半年间由0.6%升至11.9%，成为增长最快的方向。变化不止于报表：生成10秒1080p影片约消耗35万Token，是文字任务的数百倍。这件事关系到内容平台、营销部门，以及每一位规划算力采购的决策者。排序在半年内改写报告统计了约700个大模型应用样本。2025年上半年，文字内容创作以23.7%的占比位居第一，问答助手、数据处理分析紧随其后。多模态内容创作只占0.6%，排在九类场景的末位。半年后，排序开始变化。多模态内容创作升至11.9%，智能客服从5%升至9.4%，AI搜索从3.1%升至4.7%。报告将这三个方向列为增长前三，多模态是其中最大的增量。基础盘并未被动摇。下半年，文字内容创作仍以19.5%居首，问答助手与数据处理保持较高占比。多模态拿走的是增量，并未取代文字场景。增长为何出现在多模态？报告的解释是，多模态技术能力在2025年持续提升，带动内容生产、资讯获取和客户互动三类需求加速释放。率先放量的是内容密集型场景：Steam平台使用生成式AI的游戏，从2024年的1,000多款增至2025年的7,818款以上，报告标注增长681%。影片生成服务的收入也在增长。快手（1024.HK）公布，旗下可灵AI于2026年第二季度录得逾8.5亿元人民币收入，按年增长逾200%；同季，平台上AI生成短影片营销素材的投放消耗按年增长逾70%。从影片制作到广告投放，多模态应用正进入更多商业场景。帐单的计量单位变了场景占比的移动，改变的是算力消耗的计量单位。报告测算，生成10秒1080p影片约消耗35万Token，数百倍于文字任务。应用从写文案转向做影片，单个任务的算力消耗不在同一量级。消耗还被使用方式继续放大。报告观察到，应用价值正由单次生成转向持续推理与任务闭环：搜索、营销、客服、办公等高频业务流程嵌入模型，调用量、互动频率和推理负载同步上升。全国Token调用量也在增长。国家数据局公布，中国日均Token调用量于2026年3月超过140万亿；国家统计局其后表示，日均调用量已达“数百万亿”，但未公布更精确的数字。这项统计涵盖各类AI应用，反映整体模型调用规模扩大。这些数字合起来，改变的是算力预算的算法。过去按“模型能不能用”评估投入，现在要按“调用量乘以单位任务消耗”测算成本。任务从文字转向影片、从单次转向持续，成本增速可能快于用户量增速。谁先付这笔帐压力不会平均分摊。多模态放量集中在游戏等内容密集型场景，互联网内容平台与AI原生企业最先承担成本。报告对这类客户的判断是：需求本质是高并发、弹性扩展与低成本调用，适合模型即服务（MaaS）与云端推理服务，商业模式以按调用量付费为主。上述场景占比基于约700个样本，反映的是场景结构变化，不等于行业收入分布。多模态能否持续放量，还取决于影片生成成本下降的速度。报告将供给侧价格与成熟度，列为影响算力需求的核心变数之一。对企业而言，影响落在三件事上：把多模态内容制作成本纳入年度预算；在采购合同中明确调用计费方式；逐项评估哪些环节值得从文字生成升级到影片生成。规划AI预算时，先算清业务中有多少任务会从文字转向影片、从单次生成转向持续推理。多模态不是多了一个功能选项，而是把单任务算力消耗放大数百倍的变量。规划AI预算时，与其盯模型榜单，不如先算清楚：业务里有多少任务会从文本转向视频、从单次生成转向持续推理。前者决定体验，后者决定成本。头豹研究院中国是行企研究原创内容平台和创新的数字化研究服务提供商，拥有近百名资深分析师，联系方式：CS@leadleo.com 本文内容纯属作者个人意见，不代表咏竹坊立场欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年09月24日

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