简讯：开支激增拖累 传奇生物二季度亏损扩大

LEGN.US

制药企业传奇生物科技股份有限公司（LEGN.US）周一公布今年第二季度业绩，核心抗癌药物拓展势头良好，推动营收强劲增长。但受开支激增影响，公司净亏损亦大幅扩大。

期内公司营收同比攀升36%至2.55亿美元，当中药企合作收入2.19亿美元，同比增长逾倍，占总营收86%，亦抵消授权协议收入同比下降61%至3,530万美元的影响。不过，净亏损仍由去年同期的1,820万美元扩大至1.25亿美元。

公司核心产品卡卫荻（Carvykti），是一款用于治疗多发性骨髓瘤的嵌合抗原受体T细胞（CAR-T）疗法。财报公布后，公司股价周一收跌2.1%，今年以来累计涨幅约11%。

阳歌

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Mixue is a bubble tea chain

业绩劲升股价反跌 蜜雪冰城缘何遭冷遇？

分析师称，随着外卖平台承诺缩减折扣与代金券力度，这家新式茶饮龙头企业的营收及利润双增态势恐难以为继 重点： 公布今年上半年强劲的营收及利润增长后，蜜雪冰城股价当周累计下挫15% 助推蜜雪冰城及同行增长的中国外卖平台价格战正趋于缓和，预示着未来业务增速放缓 　 谭英 当白热化的非理性价格战在多行业轮番上演，“内卷”已成为当下中国的流行语。这一常被称为“恶性价格战”的现象，最新案例始于今年2月：互联网巨头京东宣布进军外卖市场，旋即撼动美团与饿了么的双寡头格局。 此轮外卖价格战，蜜雪冰城股份有限公司（2097.HK）成为赢家之一，其高性价比的冰淇淋、奶茶与咖啡产品，借力外卖骑手实现量价齐升。上周披露的中期财报印证这一利好：今年上半年，营收同比增长39.3%至149亿元人民币（约合21亿美元），净利润跃升44.1%至27.2亿元。 不过，财报发布当周，公司股价累计跌幅超15%，鉴于市场对上半年高增长的可持续性存疑，颓势或将延续。 高盛率先指出隐忧，称外卖平台高额补贴行将结束，蜜雪冰城的业绩增速将回归常态。该行在维持“买入”评级时称，7月全国外卖销售额增速较6月放缓已是“明确信号”，预示近期外卖战火渐熄。 按2026年的30倍预期市盈率计算，高盛将蜜雪冰城目标股价从599港元下调至570港元。大和证券则将目标价由608港元大幅调低至535港元，但仍维持“跑赢大盘”评级。大和认为，相比高定价竞品，蜜雪冰城对外卖平台补贴依赖度更低，持续吸引加盟商的能力，彰显其经营韧性。 蜜雪冰城的主打产品位居行业价格带底端，普遍定价在8至20元（约合1至3美元）区间。凭借雪王IP、甜筒冰淇淋与珍珠奶茶等明星产品，在中国市场收获庞大规模客群。此前战况激烈时，外卖优惠券叠加补贴可使甜筒冰淇淋实现零元配送到家，而蜜雪冰城不承担实际成本。 5月价格战高峰期，外卖单量激增后，国家市场监管总局约谈三家头部科技外卖平台，要求“理性参与竞争”。至8月，三家平台已承诺规范经营，这既引发对蜜雪冰城未来外卖销售的担忧，也波及茶百道（2555.HK）、古茗（1364.HK）及沪上阿姨（2589.HK）等同行。 政策变动时机对四家连锁企业均不利，这些企业上周集中发布中期财报。作为行业龙头、且因低价策略堪称价格战最大受益者，蜜雪冰城股价受挫尤为明显。 上市后的超级明星 自今年3月在港上市募资4.44亿美元后，蜜雪冰城始终是市场宠儿。截至6月底，公司以加盟为主的三线及以下城市门店网络同比增长超20%，总数突破53,000家。今年上半年，向加盟商销售物料设备的主营业务收入达145亿元人民币，同比增长39.6%。 在过热的本土市场外，蜜雪冰城与同行也寻求海外增长，但公司国际化拓展更为审慎。因关停印尼、越南的低效门店，以及应对部分海外市场当地供应链问题，截至6月底，其在11个国家有4,733家门店，数量较去年末的4,895家有所收缩。 即便遭遇财报公布后抛售，蜜雪冰城股价仍较3月上市发行价翻番（上市首日一度暴涨43%）。茶百道、古茗与沪上阿姨情况类似，上半年业绩虽稳健，外卖价格战高峰期股价表现强劲，此后走势持续低迷。 茶百道上周披露，今年上半年营收同比增长4.3%至25亿元人民币，净利润增长38%至3.26亿元。尽管如此，其股价之后一个交易日仍下跌4%。与蜜雪冰城相似，分析师对公司仍持相对乐观态度，雅虎财经调研的三家机构均给予“买入”评级。 古茗上半年营收增长41.2%至57亿元人民币，净利润劲增逾一倍至16亿元。但与其他企业类似，财报发布后数日股价同样走低，即便雅虎财经的12位分析师全员给出“买入”评级。与蜜雪冰城相仿，相较今年2月在港上市募资2.32亿美元时，古茗股价迄今涨幅仍超一倍。 沪上阿姨也披露，上半年营收增长9.7%至18亿元人民币，净利润提升20.9%至2.03亿元。与其他企业相仿，财报公布后数日其股价下跌约6%，但仍较今年5月上市发行价（募资2.73亿港元）高出约20%。 结论不言而喻，在近期外卖价格战终结引发的抛售潮后，四家茶饮企业估值有可能被低估。在当前民众青睐高性价比餐饮的消费环境下，不失为优质投资标的。这些企业虽尚未成为国际知名品牌，但显然具备潜力。即便当前市盈率居高（蜜雪冰城32倍、茶百道21倍、古茗30倍、沪上阿姨39倍），经历此轮抛售后，仍值得深入研判。
2097.HK
Losses continue to widen and debts continue to pile up, Vanke not yet out of the woods

亏损扩大负债增加 万科经营危机未过

今年初获深铁管理层接管，及财务全力支持的万科企业，虽暂避过债务违约危机，但25年度中期业绩亏损增加，负债比率上升，显示经营的困境未过 重点： 万科上半年亏损增加21%，净负债比率上升至90% 上半年销售金额急降46%，在内地房企排行榜中跌至第七位 　 郑瑞棠 万科企业股份有限公司（2202.HK，000002.SZ）上周公布2025年上半年业绩，亏损119.5亿元，按年增加21.3%，达到七月集团发盈警时的上限；期内销售金额691.1亿元，减少45.7%。 盈利压力主要来自房地产开发项目规模显著下降，及毛利率处于低水平；另外考虑到业务风险的升高，提升了资产减值，以及部分大宗资产交易和股权交易价格低于账面值。其中，上半年除税前房地产开发的毛利率仅为2.6%，较上年同期跌三个百分点，物业服务的毛利率为13.9%，比上年同期微升0.3个百分点。 亏损可能持续 市场预计万科短期经营仍处困境，摩根士丹利预测亏损可能要持续至2027年，2025年全年销售额会下降30%至40%。 至于最受市场关注的公司负债情况，亦持续恶化，最新集团净负债比率达90.4%，较24年底上升9.8个百分点，截至25年6月底有息负债总额3,642.6亿元，占总资产的比例为30.5%，一年内到期负债1,533.7亿元，但现金及现金等价值为693.5亿元，未够覆盖短期负债，意味短期内仍面临一定偿债压力。 但另一方面，期内经营现金净支出30.4亿元，资金情况仍紧拙，需要整体市场回暖，持续有稳定售楼收入，或大股东进一步有财政支持，才能应付资金需求。 面临阶段性压力 公司业绩报告也承认，万科在经营上仍面临阶段性压力，集团正稳步推进改革化险工作，但要彻底化解仍需以时间换空间。 其实，近年中国房地产市场泡沫爆破，令不少以高杠杆模式经营的房地产商深处危机，中国恒大（3333.HK）及远洋集团（3377.HK）等大型房企也出现债务违约，负债高企的万科能够避免违约，多亏大股东深铁集团的全力支持。 万科企业成立于88年，创办人王石在八十年代原本从事文仪器材的进口，至88年开始涉足房地产，逐渐发展成行业的龙头企业，2010年销售额达1,000亿元，成为中国首家千亿房企，之后一直维持行业龙头地位。 万科可以说是中国房地产公司的典范，直到2017年在获深圳地铁集团收购27%股权成为大股东，在内地有特殊地位。今年初万科深陷债务危机之际，中央高调大力支持，实行管理层大换血，原本掌舵人郁亮及祝九胜等引退，由深铁集团董事长辛杰出任主席，管理层亦清一色由深铁相关人士出任，变相令集团全面国资化。 除担任管理层外，深铁也对万科有强大支持，累计向万科提供238.8亿元的股东贷款，条件也优于市场惯例。 深铁的入主稳住了投资者对万科的信心，初期确令万科的股价及债券价止跌回升，但长远却未必令万科的业务经营情况有很大改善。 渐失龙头地位 随着近年的内地房地产市场风暴，万科的复元能力似不及其他行业龙头。万科上半年销售额690多亿元，跌幅达到四成以上，根据中指院研究数据，上半年百强房企销售金额同比下降11.8%，显示公司跌幅远超市场平均水平。而排在头四位的企业销售皆过千亿元，万科只排名第七，比2023及24年分别排名第二、第五进一步下跌。 万科近年积极去库存，集团存货4,625亿元，比去年底下降10.9%，而新增土地储备力度薄弱，加上集团债务沉重，上半年又有负现金流，限制了补充土地储备能力，相信短期销售额难以大幅回升，显示万科已逐渐远离行业龙头的地位。 经过房地产市场大幅调整，行业正面临大洗牌局面，市场高负债、高杠杆、高周转的旧模式将会改变，相信万科的业务也需转型至高质量，精细化，又或需加强物业服务业的比重。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
2202.HK 000002.SHE
Mininglamp makes marketing software

投资者星光熠熠的明略 获中证监放行拟集资1亿美元

这家领先营销软件制造商的香港上市计划，获中国证监会备案通知书，此次上市可能筹集超过1亿美元 重点： 明略科技赴港上市获中国证监会放行，为公司筹集逾1亿美元的上市计划铺平道路 投资者包括腾讯、WPP及淡马锡的明略，正积极削减成本，向实现盈利迈进 　 阳歌 明略科技上市申请最令人印象深刻之处在于顶级投资者阵容，几乎同样引人注目的是，公司财务状况的稳步改善；上周五，公司的上市申请获中国证监会备案通知书，意味香港上市的进程取得重大监管进展。 明略科技潜在的一个棘手问题是去年收入有所下滑，公司的服务旨在帮助企业通过更好地理解客户，进而提升营销能力。公司也在相当积极地削减成本，这体现出良好的内控纪律，但如果力度过大，可能导致未来的业内领导地位动摇。值得注意的是，在人工智能领域快速发展的潜力下，公司过去三年将其研发支出削减过半，在行业中这做法可能过于激进。 继前一次申请过期后，明略科技今年6月再次提交香港上市申请。根据上周中国证监会网站发布的公告，明略科技的上市计划已获中国证监会备案通知书，新申请可继续推进。公告还显示，明略科技拟发行不超过830万股境外上市普通股。 在2024年1月一轮融资后，公司估值降至16.7亿美元，较2020年11月融资后高峰期的30亿美元估值大幅缩水。此次上市计划由国内投行龙头中金公司承销。最新估值加上中金公司的行业地位，上市可能筹集相对可观的1亿美元或更多资金。 尽管如此，我们将深入剖析该公司的运作细节，其基本面虽存少量问题但仍较为乐观。在多年跟踪中国科技领域的经历中，鲜有见到像明略科技这样具备众多明星投资者的公司。这一名单以互联网巨头腾讯为核心支柱，后者持有明略科技约30%的股份。 腾讯的投资背景可能是帮助明略科技吸引其他知名机构的关键因素，包括红杉中国、新加坡主权财富基金淡马锡，以及全球风投巨头凯鹏华盈。其他投资者还涵盖两大媒体行业巨头，英国的WPP和中国领先短视频平台快手。这些投资者持股比例各异，从1.8%到红杉中国的7.5%不等。 根据上市文件，公司核心产品“秒针系统”去年占其总收入的90%，该系统“整合媒介预算优化、社交媒体管理及客户增长软件”。明略科技提供工具，帮助企业客户，如消费品制造商、零售商和餐饮企业，更好地理解消费者行为，并优化主要通过在线媒体平台投放的营销内容。 例如，上市文件指出，客户可利用明略科技的分析服务发现，北方地区的产品消费者在冬季更喜欢观看以雪景为背景的视频，且喜爱视频中的小提琴音乐。“可推断广告素材中文字、图片与视频之间的因果关系及其影响，协助企业识别出可能生成最佳营销效果的广告内容。” 收入下滑 接下来，我们将审视财务数据。公司收入去年短暂受阻，但盈利指标正稳步改善，尽管仍处于亏损状态。 2023年，公司收入同比增长15%至14.6亿元（约合2.05亿美元），但去年下降5.5%至13.8亿元。未提供今年的财务数据，但我们推测降幅在今年上半年可能延续。公司三大主营业务板块中，运营智能和营销智能去年双双下滑，两者占总收入九成以上；仅有行业解决方案板块实现11.3%增长，但该板块仅占收入的9%。 相较而言，据上市文件中第三方数据，明略科技处于龙头地位的中国数据智能应用软件市场，预计2023至2028年的年均增长18.7%，到2028年销售额可达713亿元。因此，明略科技增长已滞后行业均值；去年收入收缩又显著丧失市场份额，作为自居市场领军者的公司而言，这不是好兆头。 然而，下滑的主因看似合理，即公司正尝试从低毛利的定制产品转向更盈利的标准化产品。伴随这一转型，毛利率从2023年的50.1%改善至去年的51.6%，不过两者均低于2022年53.2%的水平。 过去三年，明略科技也在大幅削减开支，进而显著提升运营效率。如先前所述，研发支出从2022年的7.51亿元降至去年的3.53亿元，降幅逾半；同期行政开支下降38%，销售及营销支出减少55%。 所有这些开支削减，帮助公司去年实现首次调整后经营利润58万元，2023年同期则亏损1.18亿元。公司调整后净亏损，不包括金融工具公允价值变动及股票薪酬，也从2023年的1.74亿元大幅收窄至去年的4,500万元。 现金流也稳步改善，明略科技预计今年这一趋势将“显著向好”。净现金量增长的同时，负债比率从2023年末的47.9%锐降至去年的13.8%。 所有这些向好趋势意味着，此次上市一旦落地，可能吸引相对较强的投资者关注。雄厚投资者阵容构成重大信心信号，成本自律及盈利指标的改善也是积极因素。这家公司很可能成为人工智能快速发展的重要受益者，但需谨慎维持下滑的研发支出，以免被更激进对手赶超。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
Luxshare Precision, Apple’s primary mainland supplier, a 300 billion yuan worth empire built up from ground up

最强果链企业上市 立讯精密从零到3千亿王国

果链三巨头之一的立讯精密，近日在港交所递交上市申请，趁市场炽烈抢上市 重点： 2025年首三个月盈利增长31%至34亿元 今年7月更成功收购德国的汽车线缆制造商莱尼 　 刘智恒 今年香港新股市场火热，中国内地企业竞相赴港上市集资，苹果在内地供链上的三大企业早对港股上市虎视耽耽，蓝思科技（6613.HK,300433.SZ）率先于今年7月登陆港股，立讯精密工业股份有限公司（002475.SZ）最近也向港交所递交上市申请，冀在炽烈的港股市场上集资，并取得一个具国际地位的融资平台。 立讯精密的故事，绝对传奇与励志，1988年农民出身的王来春，不甘心只当一介农民，更不愿在家乡嫁人而过着平凡的生活，想让生活更丰足，毅然跑到深圳追求新的人生。适逢富士康在深圳设立首座工厂，王来春加入成为一位流水线工人。 王来春做事认真肯拼肯捱，老板郭台铭慧眼识英雄，十年间将王来春擢升为课长，管理千名员工。但一名工头又怎能载得下王来春的雄心，1999年，她与兄长王来胜一起创业，2004年成立立讯精密，那时主要客户就是富士康，2010年时来运到，不光成功在深交所上市，更成为苹果供应链厂家，自此公司业务蒸蒸日上，至今A股上市公司市值达3,000亿元。 立讯精密是一家从事精密智造创新科技的公司，为消费电子、汽车电子、通信与数据中心的全球客户提供精密零组件、模块到系统的垂直一体化开发，以及智造解决方案。 业绩佳市占率高 立讯精密的业绩表现理想，过去三年拾级而上，2022至2024年间，收入分别是2,140亿元、2,319亿元及2,688亿元，期间盈利为105亿元、122亿元及146亿元。截至今年3月底止，收入为618亿元，同比增长18%；赚34亿元，同比增加31%。 公司预计2025年上半年的纯利介乎64.75亿至67.45亿元，同比增长20%至25%。 另外，在市场占有率方面，根据弗若斯特沙利文的资料，按2024年销量计算，在精密智造解决方案行业中，立讯精密排名全球第四，中国内地排名第一。上市文件又披露，全球平均两部智能手机、每三部智能可穿戴设备，以及每五部智能汽车中，就有一部使用该公司的产品。 布局完善迈向全球化 立讯精密近年在业务及地域布局上续见成效，2016年在越南及多个国家设立生产基地，2019年扩大东南亚产能，完善全球化布局。早于2017年，开始从核心零组件及模块，迈向系统集成的垂直整合，2018年为客户提供自动化解决方案，2022年深化医疗设备的发展。 公司更透过收购合并，壮大各方业务。今年7月完成收购闻泰的ODM业务，以提升消费电子产品定制化的核心竞争力、优化产品组合，以及丰富业务与客户结构。同期亦完成收购莱尼业务，该公司是具百年历史的德国汽车线缆及线束制造商。 经营现金流出 不过，要注意是其经营现金流，过去三年均录得正现金流入，唯独今年首三个月却出现流出66.9亿元。公司解释是预付款及其他应收款增加55.3亿元，存货及合同履约成本又增加34.1亿元。今年开局似乎不大理想，经营活动若未能有现金流入，似乎有点不对劲，往后情况怎样暂未可知，但投资者要多加注意公司公布的变动，究竟是短期还是持续发生的问题？ 另外，公司的毛利率并不高，2022至今年首三个月，分别是11.9%、11.1%、10.1%及10.5%，而且有出现持续下滑走势。公司指出，毛利持续走弱，是因产品及解决方案种类繁多，各产品销售价及利润率存在差异，而产品组合的调整，可能导致公司盈利能力出现波动。 虽存在一些问题，但总体而言，立讯精密正处于业绩上升态势，市占率又具有一定优势，同时日渐走向全球布局兼业务多元化，方方面面也展现出优点，公司在港具一定投资价值。7月蓝思科技在港上市，不足两个月股价已升逾三成，目前市盈率约33倍；而立讯精密现时在深圳上市的A股，市盈率只有23倍，并非处于一个较高水平，若香港上市估值维持相若，相信不难获得理想反应。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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