简讯：中期业绩转盈为亏 飞天云动料最多蚀1.3亿

从风靡全国的减肥茶，到连年亏损变卖资产，如今押注减肥药业务的碧生源正走上一条崎岖转型路 重点： 今年上半年，公司录得净利1,240万元，按年大增46% 碧生源借减肥药收入占比升至38%，逐步摆脱对茶品依赖 　 李世达 “快给你的肠子洗洗澡吧”、“嗖的一下，不要太瘦哦”——曾经这些广告词充斥在中国各地电视广告与公交车站，碧生源的名字几乎成为减肥茶的代名词。凭借激进的营销与时代红利，碧生源控股有限公司（0926.HK）在2000年代创造了辉煌神话。 然而，这家昔日的明星企业如今陷入连年亏损，仍在进行艰难转型，期望涅槃重生。 据公司公布的中期财报，截至2025年6月30日止六个月，碧生源收入按年增长1.8%，由去年同期的2.54亿元升至2.58亿元（3,600万美元）。虽然收入增幅有限，但毛利率由68.2%提升至68.6%。同时，公司严控费用，期内营运开支下滑2.8%至1.65亿元，为盈利释放提供空间，带动碧生源上半年录得净利1,240万元，较2024年同期的850万元按年大增46%。 这样的业绩表现说不上有多亮眼，但对碧生源来说，已算是很大鼓舞。 减肥茶第一股 将时间拉回十多年前，碧生源曾是港股市场保健品类股的明星代表。2010年，碧生源在港交所挂牌上市，成为“减肥茶第一股”，市值一度攀升至52亿港元。当时公司主打“常润茶”与“常菁茶”，至2017年已累计售出43.5亿袋，全盛期全国经销网达13万家，开创中国减肥保健品的黄金年代。 然而，转折点来得突然。2016年，国家食药监总局明文规定保健品名称中不得含有功效性描述，“减肥茶”这一命名方式成为禁区。碧生源的核心产品被迫停产、改名重上市，失去了最强劲的品牌识别。同时，消费者对“神奇减肥”产品的认知趋于理性，饮品类保健品逐步被药品与功能食品取代，市场份额不断被瓜分。 品牌老化也是致命伤。在年轻消费群体认知中，碧生源属于老一辈人使用的品牌。随着市场竞争加剧和消费者需求变化，碧生源未能及时调整产品策略和品牌定位，逐渐在市场上被遗忘。 2010年上市以来，公司业绩亏多盈少。2023年，碧生源全年收入下滑至5.43亿元，同比大减32.2%，净亏损扩大至2.99亿元，为2012年以来最多。公司股价从2010年11月的历史高点105港元下跌超97%。 药品板块逐渐成长 面对现实压力，碧生源逐步调整发展重心。2015年，公司收购广州润良药业，取得减肥药奥利司他的中国代理权，正式进军药品市场，并将其定位为继茶品之后的第二增长引擎。 虽然减肥药的市场竞争激烈，但与茶品相比，其临床依据与功效说服力更具优势，在消费者心中亦具一定信任基础。这一策略转向，使药品营收占比从不到两成逐步攀升至近年三至四成，成为碧生源抵御茶品销售疲弱的重要支柱。 2024年，在整体营收下降至4.84亿元的情况下，茶产品收入下滑至3.26亿元，减肥及其他药品收入为1.58亿元，两者占比分别为67.3%与32.7%。到2025年上半年，这一结构继续变化，茶产品收入按年降2.8%至1.59亿元，减肥及其他药品收入则年增14.5%至9,924.5万元，占比进一步演变为61.7%与38.3%，显示药品板块在公司营收结构中的地位日益重要。 此外，碧生源也积极变卖资产“止血”。近年碧生源多次出售资产，包括北京总部与旗下食品子公司，借此维持营运与偿债。 到2024年，虽然公司收入按年再跌10.8%至4.84亿元，但得益于大幅削减营运开支，公司成功扭亏，录得盈利1,680万元。今年上半年，回稳情势更加明朗，收入录得升幅，盈利更按年大增近六成，无疑是一剂强心针。 最新的业绩表现也鼓舞了市场气氛。绩后首个交易日，碧生源股价大涨超25%至3.2港元，接近52周高位，今年以来涨幅达39.13%。目前市盈率约24.3倍，高于同仁堂科技（1666.HK）的11.6倍，属于中等偏上估值区间，考虑到其盈利能力尚不稳定且规模相对较小，当前价格似乎缺乏支撑，市场对其药品业务是否能持续、品牌重塑是否成功仍保持谨慎。若公司下一阶段能在减肥药业务或其他健康品类实现真正成长，并持续交出稳定盈利，或有望支撑更高估值。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

因美国及老挝业务的资产大幅减值及拨备，这家辅助生殖服务商今年上半年亏损最高达10亿元 重点： 锦欣生殖今年上半年亏损最高达10亿元，主要涉及美国及老挝业务的资产减值及拨备 减值及拨备表明，在全球生育率走低背景下，这家辅助生殖服务商的美国及老挝业务表现不及预期 梁武仁 全球生育率持续探底，对锦欣生殖医疗集团有限公司（1951.HK）正构成日益严峻的挑战。 这家辅助生殖服务商上周五发布盈利警告，今年上半年将由盈转亏，蚀最高达10亿元（折合1.39亿美元），而去年同期净利润为1.9亿元。该业绩预告基于初步测算，最终财报预计于8月25日前后发布。 锦欣生殖将业绩骤变归咎于美国及老挝业务的若干商誉、无形资产及其他金融资产确认减值及拨备。虽未详述两地市场具体状况，但此举显示其通过并购获取的海外业务表现不及预期。 伴随中国及全球生育率下行，锦欣生殖营收增速持续放缓，对主营业务聚焦生育需求的企业影响深远。全球总和生育率，即平均每名妇女生育子女数，预计2050年将跌破2.1的警戒线，低于发达国家维持人口规模的最低基准。 贸易摩擦持续，全球经济前景承压，也对辅助生殖等高成本服务构成影响。更多育龄人群或收紧预算规避此类支出，且子女养育的长期巨额开销恐加剧生育顾虑。 对锦欣生殖这类并购激进型企业，商誉可能成为额外财务负担，在日益严峻的商业环境中加剧经营挑战。当收购价超出标的资产公允价值时，差额将被计入资产负债表商誉项目。此后，企业需定期根据标的财务预测评估商誉减值风险。若确认减值，则需调减资产负债表商誉价值以降低总资产规模，同时在损益表计提相应拨备，从而侵蚀利润。 锦欣生殖在美国的核心资产是2018年收购的HRC Fertility Management，该公司在加州运营连锁诊所。锦欣生殖定期评估并购产生的商誉价值，当前估值低于购入价值。 减值测试 减值测试通常基于HRC营收增速及毛利率等指标推算现金流预测。当关键指标未达初期假设时，企业将痛下决心计提减值。去年，锦欣生殖未对HRC计提减值，美国业务商誉及其他无形资产账面总值约38亿元。 2020年，锦欣生殖在老挝收购锦瑞医疗中心。该交易未产生商誉，但后者持有价值约4,000万元的行医执照类无形资产。 巨额净亏损预警表明，主要由美国业务引发的减值准备恐已侵蚀其上半年大部分收入，同时揭示公司对美国子公司的原始现金流预测，与最新经营的预期存在显著偏差。 锦欣生殖去年总营收仅微增不足1%至28亿元，较2023年近18%的增速大幅放缓。更严峻的是，其毛利润和净利润双降。在其主力市场中国，尽管政府力推生育提振措施，但治疗的周期数下滑，导致营收萎缩。 国内政策面仍有支持效应，成都等省市将辅助生殖纳入医保覆盖范围。锦欣生殖在年报中解释，去年部分潜在患者因等待年底医保报销目录扩容暂缓治疗，导致治疗周期数减少。不过，年轻群体生育意愿低迷，尤其当前经济疲软，或是其营收乏力的更核心诱因。 周五公告同时披露，公司CEO董阳将暂代CFO职能，似乎预示上任不足两年的原CFO黄寒梅已离任。尽管未说明离职原因，但财务负责人更迭叠加盈利预警，对公司形象造成双重打击。 公告后首个交易日（本周一），锦欣生殖股价重挫近7%，次日小幅回升。目前该股市盈率（P/E）为27倍，市销率（P/S）2.6倍，相比肿瘤专科海吉亚医疗（6078.HK）16倍市盈率及2倍市销率，或医院运营商康华医疗（3689.HK）0.3倍市销率等医疗同业，该估值仍具相对优势。 即便如此，相较2019年IPO时的股价，锦欣生殖市值已缩水近三分之二。当前，人口结构趋势持续利空，若经营策略未作调整，股价上行空间恐将持续承压。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

这家氢燃料电池系统制造商报告称，今年上半年收入持续萎缩，但降幅小于去年 重点： 重塑能源上半年营收同比下滑约10%，较去年28%的跌幅有所收窄 公司财务审慎，资产负债率仅为0.52，现金储备达10亿元 　 阳歌 若政策红利能确保成功，上海重塑能源集团股份有限公司（2570.HK）或将成为中国较成功的企业之一。 上周五发布的财报最大亮点是冗长的政策清单，罗列了中国政府扶持氢能的最新举措。作为直接受益方，重塑能源上半年获得政府补助2,700万元（约376万美元），较去年同期1,450万元增长近一倍。 然而，投资者正对重塑能源及其同行失去耐心，这些企业当前几乎仅依赖中国对氢能的宏大愿景维系经营。 重塑能源去年12月登陆港交所后备受追捧，其股价曾于今年3月飙升至283港元，较147港元发行价近乎翻倍。此后，股价大跌，但仍高于发行价约10%。氢能装备商国富氢能（2582.HK）同样经历大起大落，去年11月上市后股价暴涨逾倍，随后价值回归，现略高于发行价。 投资者对重塑能源的最新财报及其中详尽的氢能扶持政策，几乎无动于衷，周一仅推高股价1.2%，这折射出市场对该企业及同业的信任危机加剧。投资者渴望更具实质性的业绩回报，期待强劲营收增长及未来盈利曙光。 重塑能源最新财报未见上述积极信号，上半年营收同比下降约10%，从去年同期的1.19亿元降至1.07亿元。收缩态势与行业高速发展预期虽背道而驰，但需指出，营收较2024全年28%的降幅已显改善。 分业务看，核心氢燃料电池系统销售额同比增长逾倍，从去年同期的3,180万元增至7,680万元，占总营收72%。但需重申，增长基于2024年该品类销售额近腰斩的基础实现，反映诸多产品尚处实验阶段，导致市场剧烈波动。 公司当前主攻氢能重卡领域，此举颇具前瞻性，因为氢能乘用车量产仍需数年。近期公司联合制造商及旅游企业，完成氢能旅游巴士测试，并宣布两台内地至香港跨境往返运输巴士，已获香港氢能源跨部门工作小组的原则性审批。 这意味着若推进顺利（不确定性很高），未来一两年或开展更大规模试运行。不过，距离商业运营仍有数年之遥，这解释了为何投资者对这项存在数十年的技术正快速失去耐心。 客户结构多元化 业务规模不足的现状，导致重塑能源上半年销售成本达1.2亿元，形成成本倒挂。尽管前述政府补助可缓冲部分压力，但一家企业终难永续依赖政策“输血”。 略呈积极信号的是，重塑能源营收占比超10%的核心客户数量，从去年同期的1家增至4家。反映公司正拓展大客户渠道，未来或将增强收入稳定性。 成本管控方面，重塑能源展现高度财务审慎性，0.52的超低资产负债率即是明证。截至今年6月底，现金储备约10亿元，较年初增加约20%。上半年行政支出同比腰斩，研发费用因股权激励减少亦下降50%，令亏损从去年同期的4.66亿元收窄至3.53亿元。 公司未提及短期增长前景，预示未来一两年难有大幅突破。即便恢复增长也非重大利好，因为目前营收规模仍然有限。 财报用大量篇幅赘述上半年国家政策动向，包括国家能源局《2025年能源工作指导意见》强调“推动各地建立完善氢能管理机制”。 重塑能源还提及国家燃料电池示范城市群新增6个城市，并披露国家层面设立瞄准氢储能等前沿科技的创投基金，以及能源局宣布将遴选部分项目和区域，开展氢能试点工作的计划。 公司在财报中称：“随着中国持续推动氢能产业政策接续发力，积极落实氢能纳入能源管理相关工作，产业发展环境不断优化，‘制储运用’全产业链将进入进一步快速发展的阶段。” 尽管许多投资者对此类表述已感倦怠，但市场对重塑能源及同行仍持观望态度。公司市销率达18.6倍，相对较高（部分原因是营收基数小），高于国富氢能15.9倍，但二者均低于借助SPAC在美上市的氢能卡车企业司凯奇(SCAG.US)的27.9倍。 未来，上述公司的股价走向，或取决于商业化进程而非新政发布。若未来数季度无法实现两位数实质增长，可能显著减弱投资者热情，进一步影响重塑能源股价表现。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

曾在玩具行业雄霸一方的彩星玩具，近年业务不济，今年上半年业绩续向下滑 重点： 集团中期收入按年劲跌近六成 美国关税令集团业务雪上加霜 　 刘智恒 忍者龟玩具红足三十多年，生产商彩星玩具有限公司（0869.HK）多年来依靠单一产品赚到盆满钵满，唯近年业务流年不利，业绩连续倒退，公司刚发出中期盈警。 根据公告，截至今年6月底止的中期，彩星玩具收入1.86亿港元，相较2024年同期的4.45亿港元，大幅下挫58%。收入劲跌之余，更录得亏损2,600万港元，去年同期则有纯利9,100万元。 业绩季季下挫 公司的业绩走势每况愈下，去年下半年开始疲态毕现，拖累全年收入下跌16%至9.3亿港元，盈利跌幅更是吓人，按年下挫41%至1.32亿港元。今年首季度情况继续走弱，收入只有8,500万港元，按年跌61.5%，更由去年的6,500万元盈利，变成亏损1,200万港元。 对于上半年强差人意的业绩，彩星玩具解释2024年3月上映的“哥斯拉 X 金刚：新帝国”电影，带动相关产品销售，今年则未有电影推动销售。同时忍者龟品牌又没有大型娱乐活动推广，以致产品系列需求放缓。 另外是配合推出新品，要投入颇大费用去进行产品开发，以及模具与媒体的制作。加上集团投资的上市证券，录得未变现或已变现的收益下跌57%至900万港元，而去年同期则录得2,100万港元。 由于彩星玩具的销售，很依赖其产品是否有相关的电影推出，就如2023年《忍者龟：变异危机》推出，票房达1.8亿美元，带动周边商品在短时间内全球累计销售超过10亿美元。然而，今年市场没有相关电影推出，自然难于推动彩星玩具旗下产品销售，相信今年业绩也难寄厚望。 寄望忍者龟搭救 公司在今年3月公布2024年业绩时也明言：“2025年将是我们进行过渡性发展的一年，期间并无任何大型娱乐活动支持“忍者龟”或“Godzilla x Kong”产品系列。” 面对业绩倒退，彩星玩具早已尝试向市场抛出定心丸。公布去年业绩时，已强调Paramount Pictures 及 Nickelodeon Movies 正制作《忍者龟：变异危机》电影续集，料于明年10月上映。之前也制作一套两季的忍者龟外传《Tales of The Teenage Mutant Ninja…